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机构：平安证券
研究员：皮秀/苏可
公司发布2023 年年报和2024 年一季报，2023 年实现营收1294.98 亿元，同比增长0.39%，归母净利润107.51 亿元，同比减少27.41%，扣非后净利润108.34 亿元，同比减少24.84%；EPS 1.42 元，拟每10 股派发现金红利1.7元（含税）；2024 年一季度实现营收176.74 亿元，同比减少37.59%，归母净利润为-23.50 亿元，由盈转亏。
平安观点：
多因素推动2023 年业绩下滑，延续稳健经营并加大关键领域技术创新的整体方针。2023 年公司收入规模同比基本持平，归母净利润下降27.41%。
公司业绩的下滑主要受几方面因素影响：1）受产品价格下降与技术迭代影响，2023 年公司计提存货和固定资产跌价准备67.57 亿元，其中计提存货跌价准备51.71 亿元（含因美国政策影响，部分产品长期滞港导致新增存货跌价准备约13.5 亿元）；2）因参股硅料企业盈利情况波动，2023年投资收益约34.8 亿元，同比减少14.5 亿元；3）在产品销售单价较大幅度下降的背景下，公司整体的费用率有所上升。公司前瞻预判了光伏行业竞争形势，2023 年整体保持稳健经营，同时加大对HPBC 和氢能等领域的科技创新和产业化投入。2023 年隆基氢能发布了ALK Hi1 系列新品，产品制氢直流电耗降至4.0kwh/Nm3 ，推出了业内首家单槽3000Nm3 /h碱性电解槽，营业额突破亿元，已建成2.5GW 电解槽产能。
大力推进HPBC 技术创新和产业化，一代产品已经量产，二代产品即将发布。2023 年公司组件出货67.52GW，同比增长44.40%，其中对外销售66.44GW；电池对外销售5.90GW。电池组件业务收入992.0 亿元，同比增长16.91%，毛利率同比提升4.73 个百分点至18.38%。公司HPBC一代产品Hi-MO X6 组件最高转换效率23.3%，正面无栅线的设计增加了2.27%的光线吸收，弱光下相对发电增益高达2.01%，目前月出货量超2GW；已成功研发HPBC 二代产品，可实现组件功率比同规格TOPCon组件高5%以上，新产品计划2024 年下半年推出。截至目前，西咸29GW和泰州4GW HPBC 产能（均属一代产品）已全部投产，未来三年公司计 划将BC 电池产能提升至100GW，后续扩张的产能以HPBC 二代为主，预计到2025 年HPBC 二代产品将开启大规模生产和销售。2024 年公司电池加组件出货量目标90-100GW，我们预计其中HPBC 产品出货量有望达30GW。
硅片产能扩张节奏放缓，盈利水平可能进一步承压。2023 年公司实现硅片出货125.42GW，同比增长47.45%，其中对外销售53.79GW，同比增长26.5%；硅片业务收入245.19 亿元，同比减少35.81%，毛利率15.88%，同比下降1.74 个百分点，是近十年毛利率最低水平。测算2023 年硅片平均销售收入0.46 元/W，同比下降接近50%，导致硅片业务收入和毛利率的下滑。截至2023 年底，公司硅片产能170GW，同比增加37GW，未来三年公司规划将硅片产能提升至200GW，其中“泰睿”硅片产能占比超80%，硅片业务的产能扩张节奏将明显放缓。公司2024 年出货量目标135GW 左右，同比增长约8%，考虑当前的硅片竞争形势，估计硅片销售单价和盈利水平还将进一步下降。
大规模资产减值计提导致2024Q1 亏损。2024Q1 公司实现硅片出货量26.74GW（对外销售12.43GW），同比增长12.26%；电池对外销售1.51GW；组件出货量12.89GW（对外销售12.84GW），同比增长16.55%，其中HPBC 产品出货4.75GW，助力分布式业务量大幅提升；集中式业务因在2023 年行业低价竞标中，公司采取了相对保守的价格策略，对本期组件出货量增长造成一定影响。一季度公司计提存货资产减值准备26.49 亿元，计提固定资产减值准备1.52 亿元，参股硅料企业确认的投资收益1.03 亿元，同比大幅下降10.82 亿元，对当期业绩拖累明显。剔除资产减值因素，估计公司一季度整体盈亏平衡。
投资建议。考虑近期光伏组件产业链供需形势，调整公司盈利预测，预计2024-2025 年归母净利润分别为-8.54、34.39 亿元（原预测值130.78、172.05 亿元），新增2026 年盈利预测72.02 亿元，对应的动态PE 分别为-161.5、40.1、19.2 倍。短期来看光伏组件产业链供需形势剧烈波动，各主要环节盈利水平明显承压甚至亏损，公司财务状况稳健、抗风险能力强，HPBC技术有望构建公司强有力的差异化竞争优势，看好公司穿越行业低谷并扩大竞争优势，维持公司“推荐”评级。
风险提示。（1）硅片、组件竞争加剧和盈利水平不及预期风险。（2）公司组件业务出口占比较大，如果海外贸易保护现象加剧，可能造成不利影响。（3）HPBC 产能投产进度不及预期风险。