水星家纺(603365)：毛利率持续提升 24Q1业绩超预期-格隆汇

机构：东方证券
研究员：施红梅/朱炎

　　公司2023 年实现营业收入42.1 亿，同比增长14.9%，实现归母净利润3.79 亿，同比增长36.2%。24Q1 收入和归母净利润分别同比增长11.8%和11.5%，扣非净利润增长超20%，一季报业绩表现超市场预期。公司拟分红2.36 亿，分红率约为62.4%。
　　2023 年收入端如期复苏。分渠道来看，2023 年线下直营、线下加盟、电商渠道收入分别同比增长24.4%、10.9%和11.7%。毛利率方面，2023 年三者毛利率分别同比增长2.2、1.1 和1.2pct。分产品来看，2023 年被子、套件、被芯品类收入同比增长20.4%、10.8%和5.8%，毛利率方面，2023 年三者毛利率分别同比增长0.5、3.4 和-1.9pct。
　　运营质量改善。截至2023 年底，公司存货周转天数为141 天，同比减少15 天，经营活动现金流为4.93 亿，去年同期为1.04 亿，同比大幅提升。
　　盈利能力方面，2023 年归母净利率同比提升1.4pct 至9%，其中毛利率的提升为主要驱动，同比提升1.3pct 至40%，费用率方面，销售、管理和研发费用率分别同比提升0.8、-0.4 和-0.1pct。
　　2024 年公司将持续聚焦 “好被芯选水星”品牌战略，通过产品技术研发投入，持续对产品差异化升级，提高产品核心竞争力。2023 和24Q1 的毛利率持续提升，我们推测就是产品差异化升级带来的结果。考虑到公司较低的估值水平，超越行业的成长性以及优良的分红水平带来较好股息率，我们认为公司在24 年的市场环境下更具投资吸引力。中长期看，公司深耕低线城市，具备深刻的消费者洞察以及电商渠道的长期积累，同时公司大众的产品定位，也契合目前宏观不确定背景下的消费降级趋势。
　　根据年报和一季报，我们调整盈利预测并引入2026 年盈利预测，预计2024-2026 年每股收益分别为1.65、1.87 和2.1 元（原2024-2025 年为1.64 和1.87 元），参考可比公司，给予2024 年13 倍PE 估值，对应目标价21.45 元，维持“增持”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、新开店不及预期等。