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机构：东方证券
研究员：赵旭翔
减值下降、项目权益占比提升，全年业绩实现高增。23 年公司营收同比下降4.4%，归母净利同比增长48.2%，业绩增速显著高于营收增速，主要由于：1）公司减值压力减小，23 年计提资产减值和信用减值损失24.2 亿元，同比减少62.6%，其中资产减值22.8 亿元(-55%)，信用减值1.4 亿元(-90%)；2）结转项目权益比例提升，在23 年净利润同比微增基础上，少数股东损益占净利润比重减少22.5pct 至30.6%。
销售额逆势微增，区域聚焦、城市深耕成效显著。23 年公司累计实现签约销售面积1,223 万方（+2.49%），实现签约销售金额 2,936 亿元（+0.35%），销售规模跻身行业前五。高能级城市深耕卓有成效，公司在13 个城市销售额位列前5，其中上海、苏州、合肥、长沙、南通排名TOP1。拿地方面，23 年公司获取55 宗地块，总计容建面约590 万平方米，总地价约1134 亿元，拿地权益比为76%，相较之前显著提升。公司在北上广深的投资占全部投资额的51%，为未来销售去化提供支撑。
融资成本显著降低，持有型物业回报率提升。公司23 年剔除预收款的资产负债率 为62.4%、净负债率 54.6%、现金短债比为 1.28。公司发挥信用优势进行高息债务置换，资金成本显著降低，票面利率均为同期内房企债券利率最低水平，全年综合资金成本 3.47%，较年初降低42BP。公司资产运营业务稳健增长，23 年全口径资产运营收入 66.91 亿元(+17.2%)；实现EBITDA 33 亿元(+8.6%)，其中成熟运营期项目（开业三年及以上）EBITDA 回报率达 6.24%(+0.5pct)。23 年公司以招商局光明科技园加速器二期项目为底层资产，实施蛇口产园REIT 扩募，发行规模为12.44 亿元，已于23 年6 月上市。未来存量园区资产有望陆续装入，加速资金回笼。
维持买入评级，调整目标价至12.88 元。根据公司23 年报，调整对销售增速、毛利率及费用率的预测，调整后24-25 年EPS 预测值为0.92、1.03 元（原预测 24-25 年为 1.11/1.45 元）并引入26 年EPS 预测值1.13 元。参考可比公司，给予公司24 年14 倍 PE，对应目标价12.88 元。
风险提示：市场超预期下行。政策调控不及预期。拿地强度不及预期。存货减值的风险。