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机构：光大证券
研究员：王一峰
4 月29 日，常熟银行发布2024 年一季报，1Q24 实现营收27 亿，同比增长12%，归母净利润9.5 亿，同比增长19.8%。加权平均净资产收益率（ROAE）为14.7%，同比提升0.9pct。
点评：
营收延续双位数增长，盈利保持近20%高增状态。常熟银行1Q24 营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为12%、20.8%、19.8%，增速分别较2023 年提升0、5.7、0.2pct，盈利增速维持高位。其中，净利息、非息收入增速分别为5.6%、70.9%，较2023 年分别变动-6、57pct。拆分盈利增速结构：规模、非息为主要贡献分项，分别拉动业绩增速36.8、19.1pct；从边际变化看，提振因素主要包括：非息增长提速，营业费用负向拖累转为正向贡献；拖累因素主要包括：息差运行承压，规模扩张拉动作用减弱，拨备负向拖累加大。
扩表节奏略有放缓，信贷维持较高强度投放。1Q24 末常熟银行生息资产、贷款同比增速分别为14.8%、15%，较2023 年末分别下降1.2、0pct，旺季信贷投放维持高增。贷款方面，1Q 单季新增128 亿，同比多增17 亿，占生息资产比重较年初下降0.9pct 至68.5%。结构上，季内对公、零售、票据分别新增79、31、18 亿，同比分别变动14、-11、14 亿。年初信贷结构呈“对公强、零售弱”特点，同行业趋势一致。对公端，伴随前期项目储备在年初集中释放，后续或进入平稳增长阶段，投向或仍集中在小微、制造业、租赁商服等领域。零售贷款年初增长相对较缓，季内新增31 亿，低于2021-2023 年同期增量均值35 亿，进入2Q，零售端投放节奏或随需求修复逐步提速。非信贷类资产方面，1Q 季内金融投资、同业资产分别新增76、26 亿，同比少增23 亿、多增7 亿，季末二者合计占生息资产比重为32%，较年初提升0.9pct。
存款增长提速，定期化趋势边际改善。1Q24 末，常熟银行付息负债、存款同比增速分别为12.3%、18%，较2023 年末分别变动-3、1.9pct。季内存款新增356 亿，同比多增88 亿，占付息负债比重较上年末提升约4pct 至89%。1Q 末（存款-贷款）增速差为3pct，较上年末走阔1.9pct，存贷增长匹配度较高。分期限看，1Q 单季定期、活期存款分别新增244、68 亿，同比分别多增1、25 亿，定期存款占比较上年末微降0.2pct 至70.3%。其中，对公/个人活期季内新增66/1.9 亿，同比多增9.9/14.9 亿，定期化趋势出现一定改善迹象。市场类负债层面，1Q 单季应付债券、金融同业负债分别减少32、69 亿，同比少减8 亿、少增137 亿，市场类负债合计占付息负债比重10.5%，较上年末下降4.4pct。
NIM 呈现较强韧性。1Q24 公司息差2.83%，较2023 年收窄3bp，降幅相较1Q23走阔3bp。测算结果显示，资产端，生息资产收益率4.92%，较2023 年下行5bp。
同业竞争程度加剧、存量贷款滚动重定价等因素影响下，贷款定价承压，但得益于公司向下、向小、向偏、向信用的发展定位，提升高息贷款占比，优化资产端结构，或部分对冲定价下行压力。负债端，预测付息负债成本率2.35%，较2023 年下行1bp，定期化趋势下负债成本仍呈现一定刚性。公司2023 年先后五次下调存款挂牌利率，各期限产品累计降幅在5-60bp 不等，伴随存量到期重定价，成本管控措施效果或逐步显现。今年初公司再度下调定期挂牌利率，各期限调降幅度在10-25bp 不等，负债成本仍有压降空间。
非息收入增长提速，占营收比重提至15%。常熟银行1Q24 非息收入4 亿（YoY+71%），占营收比重较2023 年提升1pct 至15%。其中，手续费及佣金净收入0.12 亿，同比多增0.1 亿。净其他非息收入3.9 亿（YoY+67%），占非息收入比重97%，较2023 年下降0.6pct。其中，投资收益5.6 亿（YoY+277%），1Q24 债市利率下行，公司债券交易变现增加投资收益，驱动中收增长提速。
不良率维持低位，风险抵补能力较强。1Q24 末常熟银行不良率、关注率分别为0.76%、1.24%，较2023 年末分别提升1、7bp。1Q 季内不良余额增加1.2 亿，同比多增1.5 亿。季内信用减值损失5 亿，同比多增0.9 亿；1Q24 信用减值损失/营收比重18.6%，同比多增1.4pct。季末公司拨备余额97 亿，较年初增加6.7 亿，增量同比多增6.5 亿；1Q 末公司拨贷比、拨备覆盖率分别为4.11%、539%，较年初分别提升7bp、1.3pct，季内拨备计提力度加大。预计公司拨备覆盖率指标仍处行业前列，风险抵补能力强。
资本安全边际厚，可转债转股可期。1Q24 末公司核心一级/一级/资本充足率分别为10.2%、10.2%、13.5%，较上年末分别下降27、27、35bp。季末风险加权资产增速10.6%，较上年末下降2.9pct，扩表速度略有放缓，RWA 增速略降。
当前公司60 亿可转债转股比例较低，转股价7.83 元/股，强赎价10.18 元/股，当前股价7.5 元/股，尚未触及转股价。公司盈利增速维持高位，内源资本补充能力较强，同时可转债进入转股期，外延资本补充空间仍在，充裕的资本安全边际亦为后续规模扩张提供较强支撑。
盈利预测、估值与评级。常熟银行作为江浙地区优质农商行，坚持“向下、向偏、向小、向信用”的发展方向，独具一格的MCP 移动信贷展业模式+扎实信用风险管控基础+异地展业牌照优势共筑公司在小微业务护城河。近年来“普惠金融+大零售转型”并驾齐驱，零售小微业务增长动能强，“做小做散”的差异化发展定位亦为公司资产定价形成较强支撑。近年公司负债端成本管控力度加大，通过调降存款挂牌利率、调优负债结构等多种方式缓解成本端压力，伴随上述措施逐步显效，预计后续息差仍可维持较强韧性。同时，公司资产质量表现稳健，拨备余粮充裕，存在反哺利润空间；资本安全边际较厚，亦为后续规模扩张形成较强助力。我们维持公司2024-26 年 EPS 预测1.37、1.55、1.72 元，当前股价对应PB 估值分别为0.72、0.64、0.57 倍，对应PE 估值分别为5.46、4.83、4.36倍，维持“买入”评级。
风险提示：经济复苏及融资需求修复不及预期，小微贷款利率下行压力加大。