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机构：天风证券
研究员：鲍荣富/王涛/林晓龙
Q1 玻璃价格同比有所恢复，纯碱价格下滑或拖累收入1）玻璃板块：我们预计普通浮法玻璃价格有所提升，同时成本下降增强盈利水平，高端玻璃品种价格相对稳定。根据卓创资讯，24Q1 公司5mm普白浮法玻璃出厂价约为105.36 元/平米，同比/环比分别+17%/-6%。24Q1公司5mm超白浮法玻璃出厂价为172.52 元/平米，同比和环比均保持稳定。
我们测算24Q1 管道气燃料玻璃平均单箱毛利25 元（去年同期-6.7 元）。
光伏玻璃方面，马来二线已于23 年上半年投产且较快实现达产，我们预计24Q1 将贡献一定增量。受商品房竣工面积同比下滑影响，普通浮法玻璃需求或有下滑压力，但我们预计随着公司产品结构的调整（高端超白浮法玻璃、宁夏光伏压延玻璃、马来西亚基地、TCO 等占比提升），盈利仍将维持韧性。2）纯碱板块：我们预计一季度公司产品价格有所下滑拖累收入。我们测算Q1 纯碱均价2384 元/吨，同比/环比分别-21%-16%，判断后续纯碱价格或保持震荡，持续关注新产能投产节奏。
毛利率持续向好，费用率提升影响利润
24Q1 公司整体毛利率22.01%，同比/环比分别+8.63/+3.73pct，我们预计主要受益于玻璃提价及原燃料成本下降。期间费用率9.58%，同比+3.39pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.20/+1.23/+1.46/+0.49pct，销售费用主要系加大新产品营销力度所致，管理费用主要系公司业务规模扩大所致，研发费用主要系研发投入增加所致。24Q1 公司最终实现净利率9.66%，，同比/环比+4.99/+7.80pct。24Q1 末资产负债率47.86%，同比-4.08pct，资本结构有所优化。经营性现金流净额3.43 亿元，同比-0.56亿元，主要系收现比同比-4.29pct 达76.04%所致。
看好公司TCO 玻璃成长性，维持“买入”评级
公司系国内TCO 导电膜玻璃龙头企业，在产能、技术、客户等方面先发优势明显，随着国内钙钛矿产能逐步推进以及国外客户突破，TCO 玻璃24年有望开始放量，继续看好公司中长期成长性。维持公司24-26 年归母净利润预测至5.1/7.5/9.3 亿元，参考可比公司估值，考虑到公司TCO 玻璃业务的成长性，给予公司24 年21 倍PE，对应目标价7.52 元，维持“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，生产成本大幅上涨，公司产能增长不及预期等。