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机构：中信建投证券
研究员：贺菊颖/刘若飞
4 月23 日，公司发布2024 年一季报，剔除非血制品业务后，公司血制品业务保持稳健增长。24Q1 白蛋白、纤原批签发稳健增长，静丙批签发同比下滑，主要由于高基数所致。预计2024 年，血制品业务有望保持稳步发展；VIII 因子、PCC 等产品持续放量，将推动公司盈利能力提升。华润医药未来持续赋能，将助力公司浆站数量及采浆规模进一步增长，推动运营效率提升。公司积极回报投资者，2023 年分红比例大幅提高。
事件
公司发布2024 年一季报，业绩符合预期
4 月23 日，公司发布2024 年一季度报告，实现：1）营业收入4.48 亿元，同比下降44.36%；2）归母净利润1.52 亿元，同比下降10.47%；3）扣非归母净利润1.27 亿元，同比下降7.63%；4）基本每股收益0.30 元。业绩符合预期。
简评
剥离非血制品业务短期影响业绩，血制品业务稳健增长24Q1 公司收入端同比下滑，主要由于2023 年公司转让复大医药及天安药业股权，导致23Q1 非血制品业务呈现高基数。剔 除非血制品业务后，公司血制品业务同比保持稳健增长。利润端降幅小于收入端，主要由于公司血制品业务利润贡献较大，受非血制品业务剥离影响较小所致。
24Q1 白蛋白、纤原批签发稳健增长，VIII 因子、PCC 有望带来业绩新增量。2024Q1，公司共有3 个品种获批签发，其中人血白蛋白签发15 批次（+7.1%），静丙签发18 批次（-25.0%），纤原签发17 批次（+13.3%）。
公司白蛋白、纤原产品批签发保持稳健增长趋势；静丙批签发同比下滑，主要由于去年同期高基数所致。预计2024 年，白蛋白、静丙及纤原等公司主营产品有望保持良好增长趋势，带动公司业绩增长。PCC、VIII 因子等产品目前仍处于上市准入及放量阶段，2024 年有望实现加速增长，带来业绩新增量。
血制品业务推动整体毛利率提升，销售及管理费用同比下降2024Q1 公司实现毛利润3.04 亿元，同比下降20.39%；毛利率67.79%（+20.40pct），主要由于血制品业务毛利率较高，收入占比提高所致。24Q1 公司销售费用1.04 亿元（-34.36%），销售费用率23.20%（+3.53pct）；管理费用0.38 亿元（-15.06%），管理费用率8.46%（+2.92pct）；研发费用0.19 亿元（+90.48%），研发费用率4.24%（+3.00pct）；财务费用-0.08 亿元（-0.24%），财务费用率-1.83%（-0.81pct）。销售及管理费用下降，主要由于非血制品业务剥离，对应费用减少。研发费用增长，主要由于公司研发投入增加。24Q1 公司经营净现金流1.24 亿元，同比下降44.37%，主要系转让复大医药、天安药业影响及应收票据回款影响。
盈利预测与投资评级
公司作为国内领先的血制品企业之一，24Q1 血制品业务保持稳健增长。预计2024 年，公司血制品业务有望保持稳步发展。VIII 因子、PCC 等产品持续放量，将推动公司盈利能力进一步提升。华润医药未来持续赋能，将助力公司浆站数量及采浆规模进一步增长，推动运营效率提升。2023 年公司完成了复大医药和天安药业的股权转让，并处理了新百药业商誉减值，2024 年上述因素对公司业绩的影响有望大幅缩窄。公司积极回报投资者，2023 年预计派发现金红利1.52 亿元，股利支付率63.70%，实现大幅提高。
我们预计公司2024-2026 年收入分别为18.86 亿元、19.74 亿元和21.05 亿元，归母净利润分别为5.35 亿元、5.83 亿元和6.43 亿元，分别同比增长125.3%、9.0%和10.4%。针对血制品业务，预计2024-2026 年该部分收入分别为16.41 亿元、18.68 亿元和20.92 亿元，分别同比增长13.0%、13.9%和12.0%；公司未来将逐步剥离或处置非血制品业务，后续非血制品业务对利润端贡献将进一步缩窄。预计每股EPS 为1.06 元、1.16 元和1.28 元，当前股价对应2024-2026 年估值分别为29.5X、27.1X 和24.5X，给予买入评级。
风险分析
1、血制品安全性问题及单采血浆站监管风险。由于血液制品主要原料的生物属性，基于现有的科学技术水平，理论上仍存在未能识别并去除某些未知病原体的可能性，带来的安全性问题可能对公司的经营造成不利影响。单采血浆站持续规范运营是血液制品企业的整体经营的重要因素之一，单采血浆公司监管政策的变化可能会对公司造成一定的影响。
2、浆站建设速度不及预期。
3、新产品研发和上市进度不达预期。
4、商誉减值风险。公司控股合并新百药业后，在上市公司合并资产负债表中形成一定金额的商誉，根据《企 业会计准则》等规定，商誉需在每年年度终了进行减值测试。如果新百药业未来经营状况恶化，则存在商誉减值的风险，从而对公司当期损益造成不利影响。