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机构：招商证券
研究员：郑晓刚/袁定云
基本每股收益0.487 元，同比提升38.35%，加权平均 ROE 为3.46%，同比提升0.67pct。（2023 年发生同一控制下企业合并，报告中数值和增速均为追溯后。）
石膏板龙头24Q1 业绩维持高增，现金流有所改善。公司2024 年一季度实现营业总收入59.44 亿元，同比增长24.62%；实现归母净利润8.22 亿元，同比增长38.11%。24Q1 公司其他收益4686.88 万元，同比+225.98%，主因公司享受先进制造业企业增值税加计抵减政策，增值税加计抵减金额同比增加所致；投资收益同比+95.40%，主因公司所属子公司购买的理财产品产生的投资收益同比增加所致。公司24Q1 公司经营性现金流净流出 2562.28 万元，去年同期净流出 3.02 亿元，现金流同比改善。截止24Q1 末，应收账款及票据余额51.24亿元，同比增加37.35%，其中，应收账款比年初增加29.51 亿元，较年初增长141.87%，主因1）公司实施额度加账期的年度授信销售政策，2）公司本期新并购子企业（公司24M2 并表嘉宝莉）导致应收账款有所增长。
盈利能力持续提升，费用率略增。24Q1 公司销售净利率为 13.95%，同比上升1.48pct; 毛利率同比增长1.69pct 至 28.65%。成本端，据wind 数据测算得，24Q1 石膏板主要原材料国废均价同比下降约8.86%，防水主要原材料沥青均价同比下降约3.29%。费用端，24Q1 期间费用率同比增长0.24pct 至13.43%， 费用支出上涨， 其中， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为4.94%/4.67%/3.57%/0.24%，销售费用率和研发费用率分别同比上升0.57pct/0.49pct，管理/财务费用率分别同比下降0.65pct/0.17pct，费用上涨主要因为公司报告期内新并购企业导致销售费用增加，人工成本上涨和本期研发投入增多。
一体两翼持续推进，做大做强核心产品。截至2023 年底，公司石膏板产量21.65亿平方米，较上年增长3.34%。石膏板产品市场份额在国内石膏板行业排名第一。同时在防水和涂料行业拥有“禹王”“蜀羊”“灯塔”等多个知名品牌，产品广泛应用于国家重大工程、地标性建筑和现代家居生活，2023 年品牌价值1005.37 亿元。公司聚焦优势资源做大做强做优以石膏板为主的核心新型建材产品，将原有的天津、武汉、广安、肇庆、铁岭、枣庄、苏州共7 个结构钢骨建设项目变更为吉安、富平2 个建材基地建设项目并将剩余募集资金永久补充公司流动资金。新募投项目将为提升公司主营的石膏板业务的市场竞争力贡献力量，能够使公司进一步聚焦主业，使公司的石膏板产能规模和市场占有率进一步扩大。
维持“强烈推荐”投资评级。公司石膏板主业保持全球龙头地位，护城河优势明显，收购优质资产助力“一体两翼”发展战略；并且进一步优化渠道定位，在市场环境下行的压力下仍逆势增长。我们维持盈利预测，预计公司2024-2025年EPS 分别为2.58 元、2.95 元，对应PE 分别为12.8x、11.2x，维持“强烈推荐”投资评级。
风险提示：地产和基建投资增速大幅下滑、原材料价格波动风险、新业务和新市场拓展不及预期、新收购资产商誉减值风险。