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机构：招商证券
研究员：顾佳/谢笑妍
公司发布23 年报，实现营收22.13 亿元，同比增长23.09%；实现归母净利润1.54 亿元，同比增长1035.24%；扣非归母净利润1.41 亿元，同比增长2461.07%；经营性现金流净额6.07 亿元，同比增长180.64%。单季度来看，23Q4 公司营收4.19 亿元，同比增长26.80%；归母净利润0.37 亿元，同比增长1167.24%；经营性现金流净额-0.52 亿元，同比增长21.32%。
公司发布24Q1 季报，实现营收7.05 亿元，同比增长35.97%；实现归母净利润0.50 亿元，同比增长886.44%；扣非归母净利润0.46 亿元，同比增长322.31%；经营性现金流净额4.44 亿元，同比增加29.30%。
营收利润大幅增长，毛利率提高财务费率降低。公司在23 年全年及24 年一季度均实现了营收利润大幅增长，经营效率角度看，23 年实现毛利率36.5%，同比提高8.46pct，主要受益于行业需求旺盛，网点及教师产能利用率提高；实现财务费率2.67pct，同比下降1.02pct，24Q1 实现财务费率1.86pct，环比下滑1.39pct，财务费率下滑源自于公司积极还债降低资产负债率，截止23年末，公司对紫光的剩余借款本金为4.64 亿元。毛利率的提高及财务费率降低带来经营效率整体提高。
个性化教育政策体系持续深化，引导校外培训进一步规范化。随着政策的持续深化带来的行业规范化运营，公司作为国内个性化教育的开创者和领导者，首创了个性化“一对一”教育辅导模式和体系，运营成熟，在行业中具有较强的品牌优势。学大教育现有个性化学习中心近240 余所，覆盖100 余城市，并依托学大教育“双螺旋”智慧教育模式，线上线下互补教学，此外公司全国布局30 余所全日制培训基地致力于为高考复读生、艺考生等学生群体安排个性化的教学进度和授课内容。
响应号召深化职业教育第二成长曲线。职业教育方向，公司积极顺应行业发展趋势，积极打造涵盖中等职业教育、高等职业教育及产教融合、职业技能培训三个板块的体系化职业教育，中等职业教育收购了东莞市鼎文职业技术学校、大连通才中等职业技术学校、沈阳国际商务学校；托管运营了青岛西海岸新区绿泽电影美术学校、西安市西咸新区丝路艺术职业学校等。高等职业教育通过校企联合、产教融合等多种方式开展多种不同专业。
维持“强烈推荐”投资评级。考虑公司23 年业绩营收利润均有大幅增长，个性化教育及职业教育业务持续深化，我们预计公司24-26 年营业收入分别为27.99/34.60/40.82 亿元，同比增速分别为27%/24%/18%；归母净利润分别为2.63/3.61/4.27 亿元，同比增速分别为71%/37%/18%，对应当前股价市盈率分别为29.5/21.6/18.2 倍，维持“强烈推荐”投资评级。
风险提示：行业政策变化的风险；新业务具有不确定性的风险；核心管理团队变动的风险；运营成本上升的风险等。