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机构：中金公司
研究员：王思洋/龙友琪/单妍
巨星农牧公布1Q24 业绩：1Q24 营收同比+6.2%至9.5 亿元，归母净利同比+0.7 亿元至-1.4 亿元，1Q24 猪价呈上行趋势而高度有限，致公司1Q24利润仍承压，成本改善带动归母净利同比减亏。公司业绩符合我们预期。
发展趋势
1Q24 公司生猪销量同比增长，季度环比或基本持平。1）价格端：公司以商品猪、仔猪为主要产品，1Q24 猪价同环比小幅承压。据钢联、涌益，1Q24商品猪价格为14.54 元/千克，同比/环比-3%/-1%；7 千克仔猪均价为380 元/头，同比/环比-18%/+118%。2）销量端：公司1Q24 销售商品、提供劳务收到的现金同比基本持平于9.2 亿元，环比下滑13%，考虑到1Q24 猪价同比小幅下降、环比基本持平，且公司已于23 年末关停商品鸡业务，我们判断公司1Q24 生猪销量同比保持增长，环比或基本持平。
维持生产效率及成本优势，资金状况稳健，生产性生物资产环比基本持平。
1）生猪养殖：种猪生产效率优势稳固，贡献公司成本优势。我们测算公司1Q24 完全成本约16.0 元/千克、PSY 27-28，公司生产效率、成本水平保持行业第一梯队。此外，我们判断德昌项目投产转固或致折旧和费用阶段性提升，项目达产后成本有望恢复稳步下行趋势。2）资金实力：公司1Q24 末资产负债率62%，较23 年末+2ppt，我们测算若可转债全部转股，1Q24 公司资产负债率约53%；1Q24 公司经营性现金实现净流入0.1 亿元，成本下行贡献现金流。3）生产性生物资产及存货：公司1Q24 末生产性生物资产3.8亿元，较23 年末-2%，我们判断因公司降本增效推进致新入群种猪原值降低，叠加能繁母猪投产节奏稳健；1Q24 末存货17.1 亿元，较23 年末+12%，我们判断因公司外购仔猪带动存栏商品猪增加。
低成本及轻资产模式构建成长基础，出栏或保持较快增长。1）降本增效：公司打造“种+料+管理+生物安全+环保”五星养殖体系，优秀生产管理经验有望迭代升级，我们判断或持续贡献增效降本，助力达成14.6-14.8 元/千克的全年成本目标。2）资金稳健：公司轻资产租赁模式打造资金稳健基础；而我们判断2Q24 起猪价有望逐季上行，公司低成本水平或推动利润释放。3）出栏成长：我们判断德昌项目有望于2Q24 投入满产，公司租赁猪场亦有望逐步交付，两者共同对公司24 年出栏量350-400 万头目标弹性形成重要支撑。
盈利预测与估值
我们维持2024/25 年净利润4.4/9.7 亿元。当前股价对应2024/25 年40/18倍P/E，维持跑赢行业评级。维持目标价43 元，对应2024/25 年49/23 倍P/E，对应23.1%上行空间。
风险
非瘟等动物疫病风险；公司出栏低于预期风险；饲料成本上涨风险。