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机构：长江证券
研究员：范超/李浩
2023 年实现营业收入90.6 亿，同增1.6%；实现归属净利润6.9 亿，同增54.66%；扣非归属净利润5.8 亿，同增68.30%。折合Q4 实现营业收入33.32 亿，同增9.46%；归属净利润2.32亿，同增311.38%；扣非归属净利润2.09 亿，同增1213.28%。
2024Q1 实现营业收入14.83 亿，同增33.37%；实现归属净利润0.89 亿，同增18.81%；实现扣非归属净利润0.80 亿，同增38.34%。
事件评论
23 年主业稳健增长。公司装饰材料业务实现收入68.56 亿元，同增3.23%，其中板材产品收入44.34 亿元，同比减少1.08%，板材品牌使用费（含易装品牌使用费）4.32 亿元，同比增长14.32%，其他装饰材料19.90 亿元，同比增长11.71%。定制家居业务收入21.17亿元，同比减少2.77%，其中兔宝宝全屋定制收入5.96 亿元，同增15.48%，裕丰汉唐收入11.47 亿元，同比减少10.50%。2023 年实现毛利润16.69 亿，同增3%，对应毛利率18.4%，同升0.2 个pct；全年期间费率6.8%，同降1.7 个pct，其中销售、管理费率分别下降0.4、0.9 个pct。因长期股权处置，本期投资受益同比多增0.3 亿左右；商誉减值较少使得资产减值损失减少1.22 亿，信用减值损失因坏账计提而亏损2.24 亿。最终实现扣非归属净利润5.8 亿，同增68.30%；扣非净利率6.4%，同比提升2.6 个pct。
2024Q1 业绩超预期。2024Q1 实现报表营收同增33.37%，预计主因去年同期B 类收入占比较高影响，AB 类折算后预计保持小幅增长。Q1 实现毛利润2.65 亿，同增4.7%，对应毛利率17.9%，同降4.9 个pct（或主因AB 类收入折算影响）；Q1 期间费率8.6%，同比下降4.7 个pct，其中管理费率同降25%主因股权激励费用减少，财务费用减少主因公司归还借款利息费用减少；其他收益增加632 万元，主要系政府补助增加；公允价值变动收益减少1238 万元，主要系公司持有的联翔股份股价波动；信用减值损失增加2086万元，系应收账款计提增加所致；最终Q1 实现扣非归属净利润0.80 亿，同增38.34%。
高分红高现金含量。2023 年公司预计分红4.56 亿，对应分红率66.1%，股息率5.2%。
此外公司计划进行2024 年中期分红，中期派发现金红利总额不超过期间归属净利润。高分红的背后来自于现金流的支撑，2023 年经营性净现金流19 亿，远超6.9 亿的归母净利利润，即使剔除供应商占款的影响依然优异（2024Q1 经营性净现金流出8.8 亿）。
低估值高性价比。公司板材的持续增长已证明了成长α，未来看点一是小B 渠道扩张仍有空间；二是渠道下沉乡镇市场加速布局。此外成品家居有望利用基材品牌优势持续保持较快增长。预计2024、2025 年归属净利润7.4、9.0 亿，对应PE12、10 倍，估值弹性可期。
风险提示
1、地产竣工持续低预期；
2、渠道开拓速度低预期。