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机构：华创证券
研究员：吴一凡/吴晨玥/黄文鹤/梁婉怡
经营效益：毛利率提升、费用率下降。24Q1 毛利率38.15%，同比增长0.65 个百分点；期间费用率6.3%，同比减少1.15 个百分点；净利率29.7%，同比增长2.07 个百分点。
货物吞吐量维持高个位数增长，集装箱维持双位数增速。24Q1 完成货物吞吐量1.72 万吨，同比增长6.9%，达到23Q3 吞吐量高点；完成集装箱吞吐量767万标准箱，同比增长11.5%，延续23Q3、23Q4 吞吐量双位数高增长趋势。2023年公司及合营企业、联营企业（不计及本公司持有的相关合营企业及联营企业的权益比例）全年完成货物吞吐量6.64 亿吨，同比增长5.8%。其中，完成集装箱吞吐量3002 万TEU，同比增长11.9%；完成干散杂货吞吐量2.44 亿吨，同比增长2.2%；完成液体散货吞吐量1.11 亿吨，同比持平。
ROE 长期领先的北方大港。利润结构看：公司利润占比最大为液体散货业务（2023 年为25 亿元，yoy+9.8%，占比35%），其次为集装箱业务（2023 年为18.9 亿元，yoy+13.1%，占比27%）、物流及增值服务（2023 年为15 亿元，yoy+2.1%，占比21%）、干散货业务（2023 年为6.71 亿元，yoy+35.6%，占比9%）。液体散货业务、集装箱业务盈利能力强，业绩增速快。2023 年加权平均净资产收益率12.70%，增加0.27 个百分点，港口行业领先。
区域整合红利有望兑现，优质港口龙头具备重塑价值机遇。目前公司尚在筹划与日照港、烟台港的重大资产重组，计划整合日照港、烟台港与液体散货、干散货相关的部分码头资产。随着同业竞争弱化，青岛港的枢纽港地位预计进一步突出，长期成长性可期。此前竞争较为激烈的干散杂货业务有望通过深化整合进一步优化竞争格局。盈利能力更强的液体散货业务有望为公司带来业务增量。
投资建议：我们维持此前盈利预测，预计公司2024-26 年实现归母净利分别为54.2、59.6、64.4 亿元，同比分别增长10.2%、9.9%、8.1%，对应EPS 分别为0.84、0.92 及0.99 元，PE 分别为10、9、8 倍。按照39%分红比例计，以4/26收盘价计算，对应24-25 年股息率分别为4 %、4.4%。给予公司2024 年预计净资产1.4 倍PB，对应目标价9.9 元，预计较现价20%空间，维持“推荐”评级。
风险提示：经济出现下滑、腹地经济明显波动的风险。