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机构：海通证券
研究员：颜慧菁/张宇轩
收入继续高速成长，冰柜投放加大导致费用有所增加。收入毛利端，24Q1公司营业收入实现34.82 亿元（YOY=39.80%），毛利率同比减少0.76pct 至42.77%，毛利额同比增长37.37%至14.89 亿元。费用端，公司销售费用率同比提升1.43pct（主要系本期公司加大冰柜投放所致），管理费用率同比减少0.30pct，财务费用率同比减少1.06pct（主要系本期定期存款利息收入增加所致），因此公司期间费用率同比增长0.02pct 至20.14%，此外所得税率同比减少2.47pct，因此最终归母净利润同比增长33.51%至6.64 亿元，对应归母净利润率同比减少0.90pct 至19.07%。
特饮&补水啦继续维持高增长，第二曲线势能足。2024 年1-3 月，500ml 金瓶及东鹏补水啦等新品的销售持续提升，带动公司的销售收入和净利润快速增长。分产品来看，（1）24Q1 东鹏特饮实现营收31.01 亿元，收入占比为89.16%；（2）其他饮料实现营收3.77 亿元，收入占比由上年4.24%提升至本年10.84%，其中东鹏补水啦及东鹏大咖合计收入占比为6.92%。我们认为补水啦等新品维持高景气度，同时占比持续提升，看好未来成为东鹏特饮系列后的第二曲线，持续拉动公司业绩高增长。
广东区域稳健增长，全国化进程继续推进，直营模式快速放量。分区域来看，24Q1 公司继续精耕广东市场的同时积极开拓全国市场。（1）广东区域实现销售收入9.21 亿元（YOY9.45%），收入占比由33.82%下降至26.49%。（2）全国区域实现销售收入21.43 亿元（YOY51.21%）,收入占比由56.95%上升至61.62%。其中：华东区域实现销售收入5.01 亿元（YOY48.05%），华中地区实现销售收入5.32 亿元（YOY54.45%），广西地区实现销售收入2.86亿元（YOY1.57%），西南地区实现销售收入3.89 亿元（YOY69.14%），华北地区实现销售收入4.35 亿元（YOY95.40%）。
此外分渠道来看，经销模式同比增长36.02%至30.64 亿元，直营模式同比增长73.47%至3.40 亿元，线上模式同比增长100.26%至0.67 亿元，其他模式同比减少5.95%至0.06 亿元。经销商数目变化来看，24Q1 末公司合计经销商2912 名（24Q1 新增136 名，减少205 名）。
拟投资中山生产基地项目，供应链能力持续优化。据公司《关于拟签署投资协议暨设立全资子公司的公告》，根据公司整体经营发展战略规划，公司拟投资“东鹏饮料集团中山生产基地项目”，本项目累计总投资额约人民币 25 亿元。我们认为随着公司全国化快速发展，更多生产基地的持续布局将有助于公司持续优化供应链与生产能力效率，支撑公司未来长期可持续发展。
盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026 年公司营业收入分别为143.60/177.50/212.56 亿元，归母净利润为27.36/35.14/43.84 亿元，eps 为6.84/8.79/10.96 元。结合可比公司估值情况，考虑到公司的业绩成长性，给予公司2024年30-35 倍的PE 估值，对应合理价值区间为205.20-239.40 元/股，继续给予“优于大市”评级。
风险提示。（1）市场需求下滑，（2）渠道拓展不及预期，（3）食品安全问题。