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机构：中邮证券
研究员：蔡明子/龙永茂
公司发布2023 年年报及2024 年一季报：2023 年营业收入7.84亿元（-5.39%），归母净利润2.54 亿元（-8.39%），扣非净利润2.27亿元（-10.45%），经营现金流净额3.15 亿元（-7.68%）。对应2023Q4营业收入2.42 亿元（-24.80%），归母净利润1.15 亿元（-22.03%），扣非净利润1.08 亿元（-24.05%）。
2024Q1 营业收入2.21 亿元（+7.15%），归母净利润0.77 亿元（+23.19%），扣非净利润0.68 亿元（+22.30%），经营现金流净额0.49亿元（-37.49%）。利润端增幅高的原因主要是：由于杭州市拱墅区 79号地块退地获得567.44 万元收益，影响归属于上市公司股东净利润同比增长率9.06%。
盈利能力具备提升空间，费用把控能力加强
分产品来看，2023 年灵芝孢子粉类产品收入5.34 亿元（-7.92%），铁皮石斛类产品收入1.27 亿元（-2.03%）。
从毛利率来看，2023 年公司毛利率为82.72%（-1.69pct），拆分来看，灵芝孢子粉类产品毛利率为88.68%（-0.87pct），其他-产品毛利率为74.71%（ -4.25pct），铁皮石斛类产品毛利率为78.64%（-0.08pct）。2024Q1 毛利率为82.91%（-0.62pct）。
从费用率来看，2023 年销售费用率为40.39%（+1.87pct），管理费用率为11.09%（+0.74pct），研发费用率为6.33%（+0.57pct），财务费用率为-2.94% （ -1.48pct）。2024Q1 销售费用率为41.14%（-1.91pct），管理费用率为9.53%（-0.19pct），研发费用率为5.17%（-0.37pct），财务费用率为-4.82%（-2.65pct）。
销售渠道拓展稳步推进，多样化营销不断开拓渠道成长空间
分地区看，2023 年公司浙江省内营收4.78 亿元，同比下降8.49%，毛利率83.99%；浙江省外营收8026.79 万元，同比下降17.89%，毛利率85.02%；互联网营收2.12 亿元，同比增长7.35%，毛利率85.19%。
公司在继续坚持“名医、名药、名店” 营销模式和“老字号、医院、商超” 三位一体营销策略的基础上，通过加大社群推广力度，加大孢子粉片剂全国城市经销商招商力度，努力拓展省外市场，实现公司多区域发展。
盈利预测及投资建议
预计2024-2026 年公司营收分别为8.64、9.53、10.55 亿元，归母净利润分别为3.06、3.52、4.06 亿元，当前股价对应PE 分别为16.66、14.46、12.53 倍，公司产品具备临床价值，未来拓展省外市场成长空间大，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：
渠道推广不及预期风险。