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机构：中金公司
研究员：王思洋/单妍/龙友琪
普莱柯公布2023 年及1Q24 业绩：公司2023 年/1Q24 实现收入12.5/2.35亿元，同比+1.84%/-23.27%，实现归母净利1.75/0.27 亿元，同比+3.99%/-57.36%，实现扣非归母净利1.54/0.27 亿元，同比-0.17%/-56.1%。23 年及1Q24 业绩低于我们预期，主因下游养殖行情低迷、影响疫苗及药品需求，及4Q23 计提信用减值损失。
发展趋势
畜用药苗景气承压，禽用板块增速稳健。1）猪用疫苗：2023 年/1Q24 实现收入4.34/0.75 亿元，分别同比-5.92%/-25.08%，我们认为主因猪价低迷令猪瘟疫苗等销售承压，主力单品如圆支二联、腹泻疫苗等23 年保持增长，且Top30 集团客户收入及占比同比提升；2）禽用疫苗及抗体：2023 年/1Q24实现收入4.16/0.92 亿元，同比+10.2%/+7.53%，总体保持稳定增长；3）化药：2023 年/1Q24 实现收入3.79/0.54 亿元，同比+10.14%/-52.8%，1Q 收入下滑主因消毒剂需求减少；4）其他：2023 年/1Q24 其他收入（反刍动物用疫苗、功能性保健品、技术许可或转让）实现收入1,388 万元/1,257 万元，分别同比-56.8%/+389.0%。
1Q24 毛利率回升，盈利能力有待修复。1）毛利率：2023 年/1Q24 公司整体毛利率为59.8%/62.7%，同比-1.7ppt/+5.2ppt，其中23 年下滑主因化药业务毛利率同比-2.42ppt；2）费用端：23 年销售费用率同比-1.7ppt，主因市场推广费用减少；管理费用率1Q24 同比+9.2ppt，主要为南京生产基地转固影响。此外，公司4Q23 计提信用减值损失2953 万元。综合影响下，2023 年/1Q24 归母净利率分别同比+0.3ppt/-9.3ppt 至13.9%/11.6%。
顺周期业绩弹性有望释放，大单品打开成长空间。1）行业层面：我们认为猪价上行阶段，非强免苗及化药收入弹性较大。公司猪圆环疫苗等核心大单品竞争力稳固，我们认为猪价反转后公司有望率先受益；2）公司层面：公司以研发驱动增长，后续储备有禽流感重组三价亚单位、口蹄疫亚单位、猪伪狂犬病流行株活疫苗等多个重要单品；同时，我们认为若非瘟疫苗落地，公司有望率先实现业绩及市场份额提升；此外，公司积极布局宠物动保领域，近期猫三联疫苗“喵益哆”已获批上市，或提升公司中长期发展空间。
盈利预测与估值
基于养殖景气仍处缓慢修复，我们下调2024 年归母净利预测36%至2.10亿元，引入25 年预测2.54 亿元。当前股价对应2024/25 年28/23 倍P/E。基于盈利预测调整，下调目标价27%至22 元，对应2024/25 年36/30 倍P/E，28%上行空间。维持跑赢行业评级。
风险
养殖行业波动；产品推广不及预期；市场竞争加剧。