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机构：华西证券
研究员：许光辉/王璐/徐林锋
公司发布2023 年年报及2024 年一季报，2023 年，公司实现营收162.90 亿元/+46.52%，归母净利润13.16 亿元/+20.67%，扣非归母净利润12.68 亿元/+23.64%；公司2023 年度利润分配预案拟定为向全体股东每10 股派发现金股利6.5 元（含税），加上年中分红，股利支付率达78%，当前股价（4 月25 日收盘价17.47 元）对应股息率超5%。2024Q1，公司实现营收50.70 亿元/+23.01%，归母净利润3.41 亿元/-6.61%，扣非归母净利润3.36 亿元/-5.70%。
分析判断:
展店提速+店效提升，推动收入实现较快增长分渠道来看，2023 年，公司加盟/自营线下/线上业务营收分别为119.72/16.17/25.08 亿元，同比分别+44.31%/+51.29%/+62.25%，其中，线上业务占比同比+1.5pct 至15.4%。展店方面，2023 年，周大生品牌终端门店净增490 家，其中，加盟/自营门店分别净增408/82 家。店效方面，2023 年，公司自营平均单店营收557.76 万元/+23.64% ， 其中， 镶嵌/ 黄金产品销售收入分别为36.47/508.37 万元， 同比分别-20.51%/+29.81%；加盟业务单店平均营收268.01 万元/+37.98%，其中，镶嵌首饰批发/黄金产品批发/品牌使用费/加盟管理服务收入分别为15.03/228.34/19.24/5.33 万元， 同比分别-40.71%/+53.42%/+31.79%/-1.73%。
黄金消费持续景气，公司不断创新工艺提升产品竞争力分产品来看，2023 年，公司素金类产品/镶嵌类产品/品牌使用费收入分别为137.20/9.18/8.62 亿元，同比分别+62.01%/-29.4%/+38.24%，黄金产品占比不断提升。2023 年，公司重磅推出6G 鎏光金工艺，同时相继研发了果冻珐琅工艺、油画珐琅工艺、刺绣工艺、仿古绢画工艺、炫影金等不同黄金工艺，形成终端门店的产品差异化，提升产品竞争力。
24Q1 净增门店23 家，毛利率结构性下滑拖累利润2024Q1，公司营收同比+23.01%，其中，镶嵌类/素金类产品同比分别-42.20%/+28.93%，自营线下/线上/ 加盟业务同比分别+28.73%/+9.84%/+24.66% 。2024Q1 ，公司归母净利润和扣非归母净利润同比分别-6.61%/-5.70%，主要系产品结构变化（镶嵌占比进一步下降至2.52%）导致总体毛利率同比-2.34pct 至15.57%。
2024Q1，周大生品牌终端门店净增23 家至5129 家。
投资建议
我们调整2024-2025 年并新增2026 年盈利预测，预计2024-2026 年公司营收分别为203.13/230.22/255.51 亿元（原预测2024-2025 年分别为189.92/222.42 亿元），归母净利润分别为14.84/17.16/19.73 亿元（原预测2024-2025 年分别为16.83/19.99 亿元），EPS 分别为1.35/1.57/1.80 元（原预测2024-2025 年分别为1.54/1.82元），4 月25 日收盘价（17.47 元）对应PE 分别为13/11/10 倍，维持“买入”评级。
风险提示
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