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机构：上海证券
研究员：张洪乐
4月25日，公司发布2023年年度以及2024年一季度报告。2023年全年实现营收162.90亿元，同比增长46.52%；归母净利润13.16亿元，同比增长20.67%；扣非净利润12.68亿元，同比增长23.64%。2024年Q1实现营收50.70亿元，同比增长23.01%，归母净利润为3.41亿元，同比下降6.61%；扣非净利润3.36亿元，同比下降5.70%。
分析与判断
分产品看，黄金品类延续高景气度，收入占比继续提升。23 年全年素金类产品营业收入137.20 亿元，收入贡献为84.22%，同比增长62.01%；镶嵌类产品营业收入 9.18 亿元，营收贡献为5.63%，同比下滑29.40%，主要系黄金类产品消费市场延续较高的景气度，对钻石镶嵌类产品持续造成一定程度的影响，钻石镶嵌类首饰消费仍处在周期性调整阶段。
分渠道看，加盟为主要收入来源，全渠道齐发力。2023 年全年加盟渠道实现营业收入119.72 亿元，同比增长 44.31%，营业收入贡献为73.49%；自营实现营业收入 16.17 亿元，同比增长 51.29%，收入贡献9.93%；电商业务高速增长，线上业务实现营业收入 25.08 亿元，同比增长 62.25%，收入贡献 15.40%。全渠道发力，均实现较快速度增长，我们认为未来随着渠道加速扩张、公司品牌营销能力不断加强，收入规模有望实现稳定增长，市场份额或将不断提升。
拓店提速，2023 年净增490 家门店。2023 年全年新增门店988 家，撤店498 家，净增加490 家。截至2023 年末，终端门店数量 5106家，其中加盟门店 4775 家，自营门店 331 家。公司门店主要集中在三四线及以下城市，2023 年末门店数量占比达 68.29%；自营门店主要集中在一二线城市，占比达 78.55%。截至2024 年3 月末，公司门店总数5129 家，2024Q1 净增23 家。我们认为未来随着省代及加盟商齐发力，公司门店有望加速拓展，经营效率不断提升。
毛利率下滑主要系黄金品类销售占比提升。2023 年全年毛利率为18.14%，同比-2.64pct；24Q1 毛利率为15.57%，同比-2.34pct，主要系低毛利率的黄金品类销售占比提升。全年销售费用率/管理费用率分别为5.80%/0.65%，分别同比-0.93pct/-0.19pct；24Q1 销售费用率/管理费用率分别为4.39%/0.48%，分别同比+0.42pct/-0.06pct。2023 年全年净利率为8.06%，同比-1.72pct；24Q1 净利率为6.72%，同比-2.12pct。
全年现金分红率高达78%，24 年战略目标乐观增长。公司发布2023年度利润分配预案，2023 年末公司每10 股派发现金股利6.5 元，合计派发现金股利约为7.1 亿 元，叠加此前派发的中期股利3.3 亿元，全年现金分红率高达78%。发布2024 年度财务预算主要指标，预计2024年度公司营业收入预计同比增长 15%-25%，净利润预计同比增长5%-15%。2024 年净增门店数量 400~600 家。
投资建议
我们看好公司渠道与产品共同驱动发展，预计公司 24-26 年营业收入 分别为196.20 亿元/229.14 亿元/263.10 亿元， 同比+20.44%/16.79%/14.82%； 公司24-26 年归母净利润分别为15.02/17.08/19.34 亿元，同比+14.14%/13.72%/13.20%，对应 EPS为 1.37/1.56/1.76 元，当前收盘价对应 PE 为11.81/10.39/9.18 倍，维持“买入”评级。
风险提示
门店扩张不及预期风险；省代模式开展不及预期风险；行业竞争加剧风险；金价波动风险。