志邦家居(603801)：23年归母净利同增11% 稳步推进整家战略-格隆汇

机构：中金公司
研究员：徐卓楠/吕沛航

　　2023 年及1Q24 业绩符合我们预期
　　公司公布2023 年和1Q24 业绩：1）23 年收入61.16 亿元，同增13.5%，归母净利润5.95 亿元，同增10.76%，扣非归母净利润5.48 亿元，同增10.04%；2）1Q24 收入8.2 亿元，同增1.77%，归母净利润0.47 亿元，同比下滑8.38%，扣非归母净利润0.39 亿元，同比下滑10.04%，股权激励计划股份支付费用同增1445 万元，剔除影响后，归母净利润同增15.46%，业绩符合我们预期。公司预计分红0.7 元/股，合计3.06 亿元，占归母净利润比例约为51.34%，按照4 月25 日收盘价来计算，股息率约为5%，公司积极探索全空间集成整家新模式，全面推进供应链优化升级，积极拓展海外市场。我们认为公司后续有望持续保持稳健经营发展。分季度来看，公司1Q/2Q/3Q/4Q23 分别实现收入8.06/14.95/16.28/21.88 亿元，同比分别+6.2%/+17.11%/+9.88%/+16.87%，归母净利润0.52/1.28/1.7/2.46亿元，同比分别+0.49%/+20.01%/+8.17%/+10.52%。
　　发展趋势
　　1、木门品类快速增长，渠道拓展效果明显。①分产品看，23 年整体厨柜/定制衣柜/木门营收分别为28.38/25.05/4.1 亿元，同比+3.69%/+19.15%/+79.92%，毛利率同比-0.33/-0.55/+10.61ppt。②分渠道看，23 年直营店/经销店/大宗业务/海外业务营收分别为4.7/31.24/20.09/1.5 亿元，同比+18.52%/+7.75%/+21.22%/+31.86%，毛利率同比+0.49/+0.22/-2.85/+6.14ppt。公司木门品类毛利率表现出色，持续完善整家布局，积极推进产品套系化发展；海外业务BC 端双轮驱动下快速发展，未来有望持续布局新市场。
　　2、控费能力持续增强，1Q24 毛利率有所回升。公司2023 年/1Q24 毛利率为37.07%/37.22%，同比-0.62/+0.33ppt。费用端来看，公司2023 年/1Q24 期间费用率24.43%/34.17%，同比-0.81/+2.93ppt，其中2023 年销售/管理+研发/财务费用率分别为14.55%/10.02%/-0.14%，同比-0.89ppt/-0.12ppt/+0.2ppt，1Q24 销售/管理+研发/财务费用率分别18.79%/15.9%/-0.52%。综合影响下，2023 年/1Q24 净利率为9.73%/5.76%，同比-0.24/-0.64ppt。我们认为在降本增效下，公司净利率有望企稳回升。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持2024/2025 年盈利预测6.69/7.44 亿元不变，当前股价对应2024/2025 年 9x/8x P/E。维持跑赢行业评级。维持目标价21 元不变，对应2024/2025 年 14x/13x P/E，较当前股价有48%上行空间。
　　风险
　　地产景气度下行超预期，市场竞争加剧。