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机构：华泰证券
研究员：熊承慧
圣农发展发布一季报，2024 年Q1 实现营收42.15 亿元（yoy-7.10%、qoq-7.56%），归母净利-6192 万元（yoy-169%、qoq+18%）。收入及利润同比下滑主要受生鸡肉和调理品售价下滑影响，公司新增产能持续放量、24Q1 生鸡肉和调理品销量均同比+11%。我们预计 2024/25/26 年归母净利润18.15/28.43/25.61 亿元，其中2024 年鸡肉和父母代鸡苗、调理品业务预计分别盈利约15、3 亿元。参考可比公司Wind 一致预期分别约11x、15x PE，考虑到圣农父母代鸡苗推广度逐步提升、调理品业务C 端净利率或持续改善，我们对圣农2024 年生肉和父母代鸡苗业务盈利给予15x PE、调理品业务盈利给予25x PE，对应目标价23.63 元，维持“买入”评级。
调理品生鸡肉盈利分化，销量稳定增长
收入端，24Q1，圣农生鸡肉（抵消前）和调理品分别实现销售收入30 亿和19 亿元、同比分别-3.87%和-4.43%，其中生鸡肉销量和销价分别同比+11%和-13%、调理品销量和销价分别同比+11%和-14%。盈利端，我们估算生鸡肉板块或亏损2~3 亿、同比增亏，主要系鸡肉价格下滑幅度大于成本下滑幅度导致；调理品板块盈利约1.4~2.4 亿元、同比增加约700 万元，主要受益于销量增长。同时，公司在24Q1 计提的存货跌价损失同比增加约4200万元（主要系鸡肉跌价导致）、销售费用同比增加约3242 万元（主要系自有品牌营销力度有所加大），亦对整体盈利有所拖累。值得关注的是，在管理效率提升、饲料原料价格下降等因素影响下，24Q1 公司综合造肉成本同比下降明显、我们估算同比下降约9%；同时，公司持续挖掘自研种鸡生产性能综合优势，24Q1 肉鸡饲养综合效能提升贡献约9000 多万元综合效益。
往后展望，公司盈利有望随着鸡价回暖而迎来明显改善。
自建收购双驱动逆势扩产，调理品BC 同驱并进养殖产能方面，2023 年，圣农持续逆势扩产，新建多座祖代、父母代种鸡及商品代肉鸡养殖场，并在2023 年先后收购圣越农牧、安徽太阳谷等产能，目前公司自有白羽鸡养殖产能超7 亿羽；食品产能方面，受益于食品九厂产能增加2 万吨、叠加产线优化增加工厂产能，2023 年公司调理品总产能提升20%，2024 年食品十厂建成后预计再新增6 万吨产能，公司已建及在建食品深加工产能合计超50 万吨。父母代种鸡方面，2023 年圣农祖代种鸡更新量约占全国总量的20%，全年销售父母代种鸡雏901 万套，并在“圣泽901”基础上成功迭代研发了“圣泽901plus”，在料肉比等指标上有所改善。
父母代种鸡外销业务有望逐步为公司贡献一定增量利润。
风险提示：鸡价上涨/成本下降不及预期，突发大规模禽流感疫情等。