科大讯飞(002230)：大模型产业落地加速 C端营收占比提升-格隆汇

机构：国泰君安
研究员：李沐华/伍巍

　　本报告导读：
　　在高强度投入下，公司2023 年收入及毛利均正向增长，C 端收入比重提升明显。随着在AI 算力、算法的投入逐步完成，公司在大模型产业应用中的先发优势愈发夯实。
　　投资要点：
　　维持增持评级，目标价下调至57.79元（-28.10元）。考虑公司在大模型及产业拓展投入较大，业绩阶段性承压，预计公司2024-2026 年（新增2026）EPS 预测为0.39（-0.26）、0.43（-0.53）、0.57 元。给予公司2024 年150 倍PE，目标价57.79 元，维持“增持”评级。
　　高强度投入下，公司收入及毛利仍正向增长。公司2023 年实现营业收入196.50 亿元，同比增长4.41%。实现归母净利润6.57 亿元，同比增长17.12%。公司2023 年扣非净利润1.18 亿元，同比下降71.74%，主要原因系公司在核心技术自主可控和国产化替代方面坚定投入，同时加码认知大模型研发投入。2024 年Q1 公司营收同比增速达26.27%，表现亮眼，我们认为随着前置性研发投入逐步完成，公司在大模型的产业竞争中的先发优势愈发夯实。
　　C 端业务占比持续攀升，平台规模效应开始凸显。2023 年开放平台和消费者业务营收占比达到31.5%。在营收占比近30%的教育业务中，C端收入快速增长，教育C 端的营收占比超过40%，其中AI 学习机收入增长达120%，星火APP 用户规模也处于第一阵营。除了教育领域各场景的标杆产品应用频频落地，医疗、汽车、科研等领域的大模型创新场景应用引领国内玩家，未来大模型产业侧的市场拓展潜力巨大。
　　处中国大模型第一梯队，算力算法侧持续投入并保持领先。公司与华为联合发布首个支撑万亿参数大模型训练的万卡国产算力平台，基于该平台训练完成的“讯飞星火V3.5”在逻辑推理、文本生成、代码、多模态等各个能力方面均实现大幅提升，进一步逼近GPT-4 Turbo 的最新水平，算力与算法的持续投入将为公司营收增长提供持续动能。
　　风险提示：AI 技术落地不及预期、市场竞争加剧的风险。