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机构：华创证券
研究员：吴一凡/吴晨玥/黄文鹤/梁婉怡
分业务看，2023 年供应链业务、健康科技业务、房地产与金融服务业务营业收入分别为4653、7.4、22 亿元，其中供应链业务海外收入为656 亿元。1）供应链业务：23 全年占比99%。营业收入同比降低8%。毛利率为1.31%，同比增加0.04 个百分点，主要由于23 年公司持续优化产品结构，拓展高附加值品类，新产品中，沥青经营规模超 40 万吨，经营利润稳步提升，品种钢、木片等新品类已形成稳定规模，新增烧碱、钼金属等品类。分品类看，金属及金属矿产、能源化工、农林牧渔营业23 年收入分别为2342、1314、941 亿元，同比-12.6%、+1%、-8.6%；经营货量同比-12.7%、+21.5%、-3%；期现结合毛利率分别为1.36%、1.35%、1.18%，同比分别+0.27pts、-0.06pts、-0.98pts。2）健康科技业务：23 年公司健康科技业务实现营业收入7.4 亿元，同比增长64.8%，毛利率同比增加18.3 个百分点。公司医疗器械供应链板块持续推进转型升级和业务拓新，成立国信医疗合资公司，持续推进全国 SPD 供应链管理业务网络布局，着力打造集约化的供应链服务平台。公司完成收购国内领先的微创外科手术整体解决方案提供商北京派尔特医疗科技股份有限公司，并围绕派尔特医疗深化推进微创医疗领域投资收并购及合资合作。2023 年派尔特医疗实现营收5 亿元，同比+20%，归母净利7596 万元，同比+80%。3）金融与地产：23 年金融与地产业务营收22.15 亿元，占全部营业收入 0.47%，同比下降86.3%，毛利率同比减少12 个百分点。主要由于公司地产结算收入大幅下降所致。自2021 年公司转让厦门国贸房地产有限公司和厦门国贸发展有限公司股权之后，公司逐步退出了房地产行业，报告期内公司的地产结算项目为厦门国贸学原的尾盘部分，公司的住宅地产项目已全部完成交付，公司23 年房地产经营业务实现营业收入1.31 亿元。
分红比例大幅提升，高度重视股东回报。本次拟派发的现金红利占归属于上市公司股东的净利润的比例为57.6%，同比提升17.7 个百分点。对应当前市值（2024/4/24）股息率高达6.8%。
公司持续推动产业化、国际化、数字化战略。1）深化产业化发展战略，合资合作强链拓链。公司持续推动产业链上下游延伸，加大与产业客户合作，丰富业务全链条盈利环节。2）加速国内外网络布局，强化国际物流服务支撑。公司坚持贯彻“双循环”发展战略，加强国际物流项目布局。2023 年布局亚洲至西非散杂货船的运营、租船等业务；设立新加坡ITG-STS 合资公司开展西非海上转运业务；设立印尼ITG-GPI 合资公司经营印尼本土运输、堆场、仓储等物流业务。3）强化数字化支撑平台，提增运营效能。“国贸云链”持续发掘业务转型数字化需求，已覆盖纸业、金属、农产、能源、石化、化工等多个业务协同场景，运营协同效率不断提升，2023 年累计订单超10 万笔，成交金额近400 亿元。
我们持续看好公司作为大宗供应链龙头转型逻辑逐步兑现与公司战略聚焦带来的价值提升。
我们此前提出了“纵向流量+横向变现”的投资研究框架：1）收入端，纵向流量稳定增长：格局红利、龙头份额集中+新品类扩张。2）利润率端，提质增效，横向变现能力持续增强：高利润率品类拓展+物流布局带来高周转降本增效+高利润率一体化项目运营丰富收益。
投资建议：1）盈利预测：基于大宗商品需求恢复弱于预期，我们调整2024-2025 年盈利预测至预计实现归母净利分别为25.1、28 亿元（原预测为25.8、29.5 亿元），引入2026 年盈利预测为31.6 亿元，对应EPS 分别为1.14、1.27、1.43 元，对应PE 分别为6、6、5 倍。2）高股息品种。公司在23 年提升分红比例至57.6%，对应当前市值（2024/4/24）股息率高达6.8%。作为低估值、高股息标的，我们认为一旦市场对经济预期转暖，公司将具备进可攻、退可守的强配置价值。3）投资建议：给予公司2024 年预测1 倍PB，目标市值222 亿元，考虑增发影响（拟发行募资21.7 亿元）后，预期较当前市值19%空间，对应目标价8.91 元，维持“强推”评级。
风险提示：大宗商品需求大幅下降，经济出现下滑。