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机构：民生证券
研究员：吕伟/丁辰晖
盈利能力持续改善，国内业务成果喜人。1）经营层面，2023 年实现营收38.01 亿元，同比下降11.94%，经营性净现金流为11.33 亿元，同比增长347.56%，受牌照续展，收单业务交易流水下降等因素导致营收短暂波动，CFO提升主要系加强现金流管理及货款回收，提升运营效率所致。2）利润层面，2023年度毛利率达到38.80%，同比提升13.53pct，净利率达到19.84%，同比提升18.81pct，主要系收单增值服务与国内整体业务的毛利率的显著提升所致。
牌照续展风险基本消除，收单业务反弹在即。从公司两大收入来源看，1）收单及增值服务实现营收25.83 亿元，同比下降15.55%，主要受牌照续展因素以及强化风控合规影响。嘉联支付2023 年交易流水1.94 万亿元，同期下降24.81%，7 月嘉联支付《支付业务许可证》成功通过续展，续展风险基本消除，四季度嘉联支付收单产品线大批量出货，12 月交易流水实现环比增长，预计2024年度收单业务营收迎来反弹。2）电子支付产品实现营收9.93 亿元，同比增长1.20%。电子支付设备海外市场实现出货量446.39 万台，同比增长48.63%，截止2023 年底，面向跨境及海外市场的支付服务产品体系已经初步搭建完成，并实现了首笔海外本地交易收单。
跨境支付区域有序扩张，持续布局AI 赋能。1）AI 产品方面，公司与上海卫莎网络科技有限公司共同出资设立上海拾贰区信息技术有限公司，组建人工智能研究团队，开展通用智能体(General Purpose AI Agent)技术研发，发展多模态 AI 产品，探索 AI 技术赋能企业及商户高效运营的各类解决方案，近日发布了首款 AI“数字员工”产品，力图寻求新的增长点。2）海外布局方面，新推出的跨境支付产品 Paykka 已支持 10+全球主流币种的收款业务以及全球 150+币种的收单业务。并且推出B2B 收款产品、B2C 收单产品，拓展欧美日等高端市场，扩大本地化运营，培育SofPOS、NEXGO Cloud 等新的业务增长点。
投资建议：预计公司24-26 年归母净利润分别9.08、10.41、11.93 亿元，同比增速分别为20%/15%/15%，当前市值对应24/25/26 年PE 为13/12/10倍。考虑到整个收单行业在2024 年有望迎来显著回暖，线下收单费率提升，公司AI 业务持续高增，且整体国民经济呈恢复态势，海外市场移动支付快速发展，公司有望充分受益，维持“推荐”评级。
风险提示：海外需求变动风险；市场竞争风险加剧；渠道推进不及预期