上汽集团(600104)2023年报点评：持续关注公司出海与新能源转型-格隆汇

机构：华创证券
研究员：张程航

　　事项：
　　公司发布2023 年年报，全年营收7447 亿元、同比+0.1%；归母净利141 亿元、同比-12%；联营合营投资收益107 亿元、同比-1.1%。
　　评论：
　　4Q23 公司销量同环比改善，规模效应提振业绩表现：
　　1) 销量：4Q23 上汽集团总销量164 万辆、同比+7.2%、环比+26%；其中，上汽乘用车36 万辆（含智己汽车）、同比+47%、环比+40%。
　　2) 营收、毛利受产销增长改善：4Q23 营收2182 亿元、同比+3.5%、环比+14%；销售毛利率10.7%、同比+1.2PP、环比+0.3PP。
　　3) 净利：4Q23 归母净利27 亿元、同比-22%、环比-38%；其中合资板块贡献净利改善，联营合营投资收益34 亿元、同比+0.5 亿元、环比+5.4 亿元。
　　4) 减值准备大额影响净利：4Q23 计提减值准备合计60 亿元，主要原因：1）金融业务提高拨备率计提信用减值；2）行业价格战原因对存货计提减值；3）对滞销车型的机器设备和模具等长期资产计提减值。
　　2H23 合资板块环比大幅改善：
　　1) 上汽大众：销量71 万辆、同比-4.6%、环比+41%；ASP 12.2 万元、同比-1.4 万元、环比+1.5 万元；单车盈利0.37 万元、同比-0.43 万元、环比+0.26万元；净利26 亿元、同比-56%、环比+387%。
　　2) 上汽通用：销量55 万辆、同比-17%、环比+22%；ASP 15.1 万元、同比+0.8 万元、环比+1.4 万元；单车盈利0.37 万元、同比-0.13 万元、环比+0.25万元；净利20 亿元、同比-39%、环比+281%。
　　3) 上通五菱：销量88 万辆、同比-10%、环比+70%；ASP 5.6 万元、同比+0.6万元、环比+0.4 万元；单车盈利0.10 万元、同比-0.01 万元、环比+0.09万元；净利8.9 亿元、同比-20%、环比+2116%。
　　4) 上汽乘用车：销量58 万辆（含智己汽车）、同比+21%、环比+40%；ASP9.8 万元、同比-0.4 万元、环比-0.2 万元；单车盈利-0.40 万元、同比+0.51万元、环比+0.08 万元；净利（剔除投资收益）-23 亿元、同比+20 亿元、环比-3.4 亿元。
　　看好公司出海业务，2024 年目标销量135 万辆。公司具备成熟的海外布局，2023 年上汽集团海外销量121 万辆，同比+19%。我们预测，2024 年中国乘用车出口511 万辆，同比+26%。公司海外业务增长可期，2024 年海外销量目标135 万辆，同比+12%。同款车型海外售价相对更高，海外业务或可为公司贡献更优净利表现。
　　公司加速新能源转型，重点关注新车智己L6。公司按照“新能源汽车发展三年行动计划”积极转型，2023 年公司新能源车销量112 万辆，占比22%。智己品牌为上汽自主新能源转型新抓手，2023 年智己新车LS6 最高月销接近1万，为品牌打开一定声量。2024 年将推出新车智己L6，搭载智慧数字底盘与准900V 超快充固态电池，预售价格区间23~33 万元，预计5 月正式上市。智己L6 具备高热度，其上市或能进一步提升品牌销量与知名度，推动公司新能源转型。
　　投资建议：预计上汽集团2024-2026 年总销量485 万、476 万、464 万辆，营业总收入7,689 亿、8,040 亿、8,390 亿元。考虑到合资公司表现，我们给予公司2024-2026 年归母净利润预测150 亿、155 亿、166 亿元（24、25 前值为160亿、156 亿），对应PE 12、11、10 倍。结合公司历史估值水平及未来新能源与出海开拓展望，我们给予公司2024 年13 倍PE，对应目标价16.83 元/股，目标空间13%，维持“推荐”评级。
　　风险提示：新品销量不及预期、行业销量下滑、市场竞争加剧等。