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机构：中金公司
研究员：邓学/任丹霖/荆文娟
公司公布1Q24 业绩：收入79.75 亿元，同比+5.96%，环比-17.44%。归母净利润4.82 亿元，同比+163.95%，环比+3.48%。归母扣非净利润4.21亿元，同比提升4.11 亿元。1Q24 母公司费用管控良好且盈利能力改善，公司整体盈利能力超出我们预期。
发展趋势
皮卡业务高速增长，带动整车销量和营收实现稳中有升。1Q24 公司实现整车销售74,322 辆，同比+3.43%。其中轻客/卡车/SUV17,179 辆/13,725 辆/24,703 辆，同比-1.87%/-18.13%/-1.66%。1Q24 皮卡销量同比+50.12%至18,715 辆，我们认为这主要得益于高毛利车型例如Ranger 和大道系列销量向好，也带动了皮卡产品结构优化并实现量价齐升。向前看，我们认为，随着2Q24 江铃福特Bronco（烈马）销售逐步兑现，有望拉动公司SUV 销量高增，实现新车周期向上；出口业务进一步推进亦对业绩形成较强支撑。
盈利水平向好，精益化管理完善。盈利端，1Q24 毛利率同环比-1.1ppt/-3.1ppt 至12.3%，我们认为主要系产品销售结构的调整及子公司拖累；1Q24 归母净利率同环比+3.6ppt/+1.2ppt 至6.05%，其受少数股东权益变动影响较大，我们预计主要来自江铃福特汽车科技（上海）有限公司（江铃汽车持股51%，福特持股49%），该公司2023 年净亏损为8.4 亿元，目前来看1Q24 亏损大幅增加，但由于江铃汽车自身盈利能力及费用管理能力加强，抵消了部分盈利拖累。
新品周期叠加出口加速，电动化智能化转型构筑增长引擎。车型方面，2023 年12 月上市的福特Ranger 助力2023 年江铃皮卡产品市占份额位居行业第二；Bronco 将推出5 款版本共7 种车型，并于4 月底正式上市。出口方面，随着与福特汽车合作升级，2023 年SUV 海外销量高增，我们预计未来海外业务有望持续贡献增量。中长期看，全新电动平台SUV 产品项目、全新平台电动轻客和轻卡、电动出口产品目前处于研发阶段，公司公告预计均在2025 年投产。我们认为，公司目前新车周期向上，且出口业务发展态势良好，商乘并举的电动化与智能化升级也为公司长期增长注入动能。
盈利预测与估值
考虑到母公司控费优化及少数股东间利益分配的影响，我们上调2024/2025年净利润17.3%/9.1%至20.34 亿元/23.97 亿元，当前股价对应2024/2025年12.5/10.6 倍P/E。维持跑赢行业评级，兼顾盈利预测调整及子公司亏损带来盈利结构不确定性对估值水平影响，我们上调A 股目标价9.1%至37.1元，对应2024/2025 年15.7/13.3 倍P/E，较当前股价有26.1%上行空间。
风险
新车型爬坡不及预期，市场竞争加剧。