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机构：申万宏源研究
研究员：王立平/刘佩
跑鞋品类增长亮眼，渠道端持续优化调整。1）分品类看，跑鞋、健身产品表现亮眼，篮球短期仍在调整。根据公司公开电话会议，跑鞋类一季度综合增速20%以上，赤兔7 Pro 跑鞋自上市以来销售额有接近50%的增长；此外，健身产品也有双位数的增长；篮球品类一季度出现负增长，下一步公司将进一步加强篮球品类研发，推出适配低线市场用户需求的产品，夯实市场地位，并专注改善折扣、售罄率等指标。2）一季度线下门店仍在优化，全年预计净开店。根据公司公开电话会，截止到24Q1，李宁主品牌（不包括李宁YOUNG）销售点净减少26 个达6214 家，其中直营增加1个至1499 个，经销减少27 个至4715 个。李宁YOUNG 销售点为1405 个，净减少23 个。24年公司规划直营门店净关店20 家左右，经销门店净开店100 家左右，李宁YOUNG 门店净开店150家左右，将主要在下半年进行。3）同店表现上，电商显著提升，直营和经销渠道有所下滑。24 年一季度李宁品牌（不包括李宁YOUNG）同店销售额同比下降中单位数，其中，直营渠道下降低单位数，经销渠道下降10%-20%中段，电商渠道增长20%-30%低段。根据公司电话会，线下同店表现相对较弱，主要与线下客流变弱有关，一季度线下客流下滑约双位数。
库存保持健康水平，折扣率稳步改善。1）库存和库龄结构均表现较好。根据公司公开电话会，截止到3 月底，公司库销比略高于4 个月，同比有所改善，库龄结构同比持平，80%高段为6 个月以内的新品。2）库存改善驱动折扣率收紧。根据公司公开电话会，一季度品牌线上线下折扣均有低个位数同比改善，线下综合折扣水平为6 折高段，去年同期为6 折中段，直营渠道改善最优，有中个位数的同比改善。3）吊牌价及折扣改善推动ASP 提升，为增长的主要驱动。根据公司公开电话会，一季度公司吊牌价有低单位数上升，折扣低单位数改善，共同驱动 ASP 中单位数上升。而线下客流双位数下跌导致销量高单位数下跌，最终线下销售额为低单位数下降。后续在健康的库存管控下，预计折扣改善仍能延续，ASP 预计保持稳定，销售量有望在基数缓和及新品上市下实现改善。
零售端稳步恢复，下半年增长预计快于上半年，管理层维持全年指引。管理层认为，公司24 年的目标是稳健经营、务实发展，在保证核心运营指标健康的基础上，对产品进行持续升级、渠道进行优化，充分应对不确定性市场环境。目前跑鞋矩阵新上市产品表现较好，5 月将正式发售韦德之道篮球鞋，结合后续低价位的篮球鞋、泛跑鞋等新品上市，以及下半年在开店旺季和基数压力缓和的作用下，流水有望加速增长。目前公司仍维持全年收入中单位数增长、利润率低双位数的目标。
公司持续深耕运动赛道，品牌资产独一无二，产品研发与爆款打造能力持续增强。24 年发展目标相对稳健，注重长期主义与经营质量，后续在二季度篮球鞋、泛跑鞋等产品上市、奥运会配套营销等活动拉动下，流水有望加速增长。维持盈利预测，预计24-26 年公司归母净利润分别为33/37/41亿元，对应PE 为13/12/11 倍，维持“增持”评级。
风险提示：新产品表现不及预期；渠道库存风险；市场竞争加剧风险；消费恢复不及预期。