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机构：申万宏源研究
研究员：宋涛
公司发布2023 年报：报告期内，公司实现营收19.69 亿元（YoY+5%），实现归母净利润0.56 亿元（YoY-67%），实现扣非归母净利润0.40亿元（YoY-72%），销售毛利率27.25%（YoY-2.44pct），净利率2.85%（YoY-6.05pct），销售、管理、财务费用率15.04%（YoY+2.33pct），研发费用同比增长55%至1.97 亿元，研发费用率达10.02%。其中23Q4 单季度实现营收4.61亿元（YoY+77%，QoQ-13%），归母净利润亏损0.28 亿元，扣非归母净利润亏损0.21 亿元，单季度业绩不及预期。
23Q4 单季度公司销售毛利率24.67%，同、环比分别变动-9.69pct、-4.80pct，净利率-6.13%，同、环比分别变动-6.04pct、-9.87pct，费用方面，23Q4 销售、管理、财务、研发费用分别为0.20、0.46、0.40、0.58 亿元，环比分别变动+0.01、+0.09、-0.12、+0.26 亿元，同时公司计提资产减值损失0.13 亿元。2023 年公司利润分配预案：拟每10 股派发现金股利人民币0.20 元（含税）。
公司发布2024 年一季报：报告期内，公司实现营收6.64 亿元（YoY+37%，QoQ+44%），实现归母净利润0.19 亿元（YoY-8%，QoQ+166%），实现扣非归母净利润0.05 亿元（YoY-67%，QoQ+124%），销售毛利率21.04%，同、环比分别变动-3.93pct、-3.63pct，净利率2.81%，同、环比分别变动-1.37pct、+8.94pct。费用方面，24Q1 均有一定程度改善，但公司计提资产、信用减值损失合计0.15 亿元，对业绩带来一定拖累。
23 年下游需求仍显疲软，研发费用大幅增加，多因素叠加拖累业绩；24Q1 收入端增长明显，利润端逐步修复，短期研发、折旧压力依旧较大。2023 年，全球消费电子出货量承压，新能源汽车电子竞争激烈，根据公司2023 年报数据披露，公司电子级胶粘材料实现营收8.59 亿元（YoY+2%），毛利率45.48%（YoY-1.98pct）；功能性薄膜材料实现营收5.27 亿元（YoY+17%），毛利率23.13%（YoY+3.63pct）；薄膜包装材料实现营收4.05 亿元（YoY-14%），毛利率1.34%（YoY-9.58pct）。
2023 年公司利润下滑幅度较大，主要原因：1）OCA 光学胶、精密离型膜、供胶系统技术改造、PET光学膜项目二线等重大建设项目陆续转固，折旧费用大幅上升；2）项目由建设期转为运营期，部分借款费用从资本化转为费用化，财务费用同比大幅提升；3）研发费用和人工费用同比大幅提升等。
2024 年以来，随着公司光学、新能源及其他功能胶粘业务逐步放量，公司收入同环比改善明显，但持续的高研发投入，以及折旧费用影响，对利润的释放造成较大压力。截至2024 年一季报，公司固定资产35.88 亿元，同比23Q1 增加15.87 亿元，在建工程9.71 亿元，同比23Q1 下滑12.29 亿元。
加速垂直产业链整合，加快光学基膜建设及供胶系统改造；扩充中高端产品产能优化产品结构，看好公司OCA 光学胶膜、新能源材料等加速放量。公司是国内领先的功能性涂层复合材料平台型企业，2023 年公司加快光学基膜2 线建设和供胶系统技术改造，并于2023 年下半年开始投入使用，通过持续布局垂直产业链，不断提升光学基膜、胶粘剂的自制比率，实现胶＆膜的协同发展。从公司产品结构看，功能性薄膜材料和电子级胶粘材料是公司的核心产品，也是公司主要盈利来源。OCA 胶膜方面，公司在部分终端品牌实现突破，华为Mate X5、荣耀Magic Vs2 等新折叠机型均采用公司产品，同时公司主动切入返修市场和白牌市场，面板厂的验证工作也在有序推进中，为下一步起量奠定了基础，将率先分享国内广阔的替代市场。此外，新能源材料也是公司发展的重要方向，目前公司已与部分新能源汽车及电池厂商开展业务合作，供应相关绝缘材料。
投资分析意见：公司持续加大研发投入，在建工程陆续转固带来折旧摊销费用压力，下调公司2024-2025 年归母净利润预测为1.58、2.91 亿元（原值为3.29、5.44 亿元），新增2026 年归母净利润预测为4.46 亿元，当前市值对应PE 为24、13、8X，公司一体化布局具备优势，看好OCA 胶膜进入放量期，未来成长空间大，预计公司24-26 年利润符合增速69%，对应24 年PEG估值为0.35X，公司未来成长性带来的估值溢价仍未完全体现，维持“增持”评级。
风险提示：1）电子消费品等终端需求不及预期；2）OCA 胶膜等新品导入不及预期；3）原材料供应及价格大幅波动；4）公司于2023 年3 月27 日收到深交所监管函，特别提示关注。