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机构：中银证券
研究员：卢翌
支撑评级的要点
2023 年扣非后净利润率稳定，24Q1 收入和利润总额小幅增长。公司2023年营业收入146.28 亿元，调整后同比+4.7%；2023 年归母净利润为35.56亿元，调整后同比+90.7%；扣非后净利润预计为16.95 亿元，调整后同比+5.7%。全年非经常性损益为18.60 亿元，其中有16.29 亿元为公司未来适用税率变化导致的所得税费用一次性调整。2023 年公司毛利率32.98%，同比-1.1ppts，三项费用率变动不大。2024 年Q1 收入33.24 亿元，调整后同比+7.2%，归母净利润4.72 亿元，调整后同比-13.9%。24Q1营业利润同比+3.7%，但由于税率变化，当期确认所得税费用较去年同期增加8799 万元，导致税后利润同比有所下滑。
优质内容引领会员业务增长，广告业务加速复苏。2023 年芒果TV 互联网视频业务收入106.14 亿元，同比+1.9%。其中，会员收入43.15 亿元，同比+10.2%，23Q4 会员收入同比+35.6%；年末有效会员规模达6653 万，同比+12.5%。广告业务加速复苏，全年广告收入35.32 亿元，同比-11.6%，较上半年降幅明显收窄，23Q4 广告收入同比+16.0%。芒果TV 运营商业务收入27.67 亿元，同比+10.3%，保持稳健的增速。新媒体互动娱乐内容制作收入11.50 亿元，同比-17.3%。内容电商收入28.23 亿元，同比+32.1%。
其中小芒电商收入10.21 亿元，年度GMV 突破100 亿元，首个自营潮服品牌“南波万”GMV 超2.7 亿元，2023 年净亏损2.5 亿元。
保持综艺内容优势，增强剧集供给，进军竖屏短剧。根据云合数据，2023年芒果TV 全网综艺正片有效播放量同比+31%，全网剧集正片有效播放量同比+46%，增速双双位居长视频行业第一。2024 年公司储备超80 部影视剧、100 部微短剧，进一步增强优质剧集供给能力。4 月19 日，芒果TV 发布两部竖屏短剧《捡到一个皇太子》《以爱之名》的开机信息，出品方为芒果TV 和大芒剧场等。公司大芒计划工作室负责人表示，预计今年将制作上线200 部竖屏小程序剧。我们认为，此前芒果TV 与抖音的合作有望促进从生态流量角度对大芒竖屏短剧进行导流。
估值
我们认为芒果TV 具有很强的内容生产基因，长剧和微短剧产能充足、储备丰富，综艺内容优势保持前列。考虑到所得税率变化影响，我们下调2024/25/26 年归母净利润至22.68/24.47/26.18 亿元，EPS 1.21/1.31/1.40 元，对应PE 19.42/18.00/16.82 倍，维持买入评级。
评级面临的主要风险
会员增长不及预期；广告投放低于预期；内容监管超预期；行业竞争加剧。