登海种业(002041)：玉米种子或量价双升 Q4盈利增长-格隆汇

机构：华泰证券
研究员：熊承慧

　　23Q4 收入盈利双位数增长，维持“增持”评级
登海种业发布年报，2023 年实现营收15.52 亿元（yoy+17.06%），归母净利2.56 亿元（yoy+1.01%）；其中Q4 实现营收8.98 亿元（yoy+17.84%，qoq+426.75%），归母净利1.60 亿元（yoy+13.85%，qoq+671.81%）。我们预计公司2024/25/26 年归母净利润分别为3.00/3.72/4.71 亿元，对应EPS0.34/0.42/0.53 元。参考可比公司2024 年30x PE，考虑到公司转基因玉米品种过审数量较为领先、具备先发优势，我们给予公司2024 年31x PE，目标价10.54 元，维持“增持”评级。
　　玉米种子销售或量价双升，Q4 收入盈利双位数增长公司2023 年收入增长主要受益于玉米种子业务稳定增长、同时水稻及小麦等其他业务快速增长。2023 年公司玉米种子业务实现收入13.53 亿元、同比+15%，或主要系种子销量增加、同时销价小幅上涨带来；水稻和小麦种子业务收入同比增速分别约69%和25%。但受天气影响、土地租金上涨等因素影响，2023 年玉米等种子制种成本仍在提升、公司种业原材料成本同比上涨了32%，导致公司玉米种子毛利率同比下滑约4.07pct 至29%、带动公司整体毛利率同比下滑约3.11pct，继续导致公司归母净利同比增速明显小于收入增速。23Q4，公司收入维持双位数增长，毛利率虽延续同比下滑、约3.52pct，但盈利仍实现双位数增长，或主要受益于新一季玉米种子销售量价双升。
　　玉米品种优势不减，转基因放量有望带动量利双升公司作为杂交玉米龙头，在玉米研发、品种储备、品种定价方面均有明显优势。品种方面，以公司登海605 为代表的高产、抗倒伏、抗病品种市场竞争优势明显，带动公司玉米种子销售均价高于行业。研发与储备方面，公司近年来玉米品种国审数量均居行业前列，优质品种有望为公司未来持续发展带来动力。转基因方面，2024 年系我国转基因玉米商业化元年，转基因品种的种植范围、制种面积有望逐年扩大，根据我们前期调研，市场化销售下转基因种子加价幅度或好于预期。我们预计未来3 年内我国转基因玉米渗透率有望快速提升，技术加持下我国种业有望迎来市场空间扩容。考虑到登海的转基因玉米品种数量较为领先（或仅次于隆平）、玉米品种优势明显，我们认为公司转基因玉米种子销售有望逐步放量，并带动玉米种子销量和毛利率的提升。
　　风险提示：转基因品种推广进度不及预期，转基因增产效果不及预期，种业监管力度不及预期，发生严重自然灾害，粮价表现不及预期等。