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机构：东吴证券
研究员：孙瑜/罗頔影
门店业务稳健增长，团餐24Q1 加速。24Q1 公司特许加盟销售/直营门店销售/团餐渠道销售分别实现收入2.58/0.06/0.83 亿元，同比+8.3%/-8.0%/+20.9%。1）门店业务：截至2024Q1 末，公司加盟门店数量达到5094 家，比2023 年底净增51 家，其中新开门店203 家，减少门店152家。24Q1 开店速度比去年同期放缓，考虑主因去年闭店率较高，今年公司会维持更为谨慎的开店节奏，全年开店目标1000 家。24Q1 加盟门店平均单店收入小个位数下滑。2）团餐业务：收入加速，预期外埠区域团餐业务加速增长贡献更大。
2024Q1 扣非净利率10.66%，盈利能力整体稳定。公司24Q1 季度归母净利率11.20%，同比-1.64pct；扣非净利率10.66%，同比+4.35pct。其中24Q1 实现毛利率25.92%，同比+1.72pct。费用端24Q1 季度销售/管理/研发/财务费用率分别为5.01%/8.52%/0.90%/-2.53%，同比-2.27/-2.02/+0.04/+0.48pct。扣非净利率大幅提升主因去年同期南京新工厂产能释放产能利用率基数低，叠加原材料整体低位，毛利率显著提升；同时股份支付费用下行、促销费用收缩等使期间费用率下降。环比下降主因春节影响固定摊销、人员成本等，盈利能力整体稳定
“蒸全味”预期24Q2 并表，巴比华东市场影响力再强化。根据公司年报，公司于2023 年9 月成功与南京地区的本土优势早餐连锁品牌“蒸全味”达成战略投资合作，“蒸全味”约170+门店，公司将取得其51%的股权并于2024 年第二季度完成财务报表合并，这将提升公司在华东市场的市占率、南京工厂产能利用率，夯实公司在华东市场的行业地位。
预期此次并表完成后，公司将更谨慎地进行翻牌，维持盈利稳定性。
盈利预测与投资评级：C 端门店与B 端团餐业务双轮发力，驱动公司打开长期空间。根据公司最新业绩，调整公司盈利预测，考虑我们预计2024-2026 年公司营收分别为18.9/21.5/24.0 亿元（（前次预计2024-2025 年为18.9/22.1 亿元），同比+15.7%/13.8%/12.0%；归母净利润分别为2.34/2.76/3.11 亿元（前次预计2024-2025 年为2.46/2.91亿元），同比+9.4%/+18.1%/+12.4%，EPS 分别为0.93/1.10/1.24 元，对应当前PE 为17x、15x、13x，维持“买入”评级。
风险提示：早餐行业竞争加剧，门店扩张、销售不及预期，原材料价格大幅波动，食品安全风险。