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机构：申万宏源研究
研究员：赵令伊
公司公布2023 年及24 年一季度报告，业绩符合预期。据公司公告，1）公司2023 全年实现营收14.32 亿元，同比增长99.27%，恢复到2019 年的91.45%，实现归母净利润0.6 亿元，22 年同期亏损2.8 亿元，同比19 年增长34.53%。2）23Q4 公司实现营收3.42亿元，同比增长122%，归母净亏损0.12 亿元，去年同期亏损1.0 亿元，同比减亏。3）24Q1 公司实现营收3.58 亿元，同比增长12%，归母净利润0.15 亿元，同比增长66.9%。
存量门店把握传统业务力争业绩恢复，三大店引领餐饮升级。据公司公告，2023 年公司餐饮门店共计101 家，包括直营门店48 家，加盟门店53 家（含海外加盟门店8 家），食品加工企业2 家。公司抓紧节日和小长假的消费旺季，通过优化服务和产品，在中秋、国庆双节期间，餐饮收入较2019 年增长11%，创下5 年新高，多家门店也屡创单日营业纪录。同时公司各门店针对不同消费群体的需求，优化菜品口味，打造不同的就餐环境和特色服务，吸引顾客，提升门店业绩。公司三大店成为业绩增长的重要引擎，和平门店的"中华一绝·空中四合院"营收占全店收入达42.8%，前门店"中轴食礼"项目营收占全店收入达21%，王府井店"宫囍·龙凤呈祥"上榜特色菜口味榜首，营收占全店收入达46.2%。
鸭类产品持续创新，全新打造“零研所”进军休食赛道。据公司公告，在食品板块公司持续丰富鸭类产品，重构“酱”、“烧”、“烤”三大系列，精进手工片制烤鸭技术，酱”系列爆款酱鸭产品全年实现收入同比增长219%。公司推出子品牌“零研所”，上市7 款产品进入休闲食品赛道。公司采取渠道升级策略，线下向服务本地客群转型，提升品牌宣传触达力，线上加大运营投入，线上线下综合为业绩增长持续赋能。
盈利能力稳步提升。据公司公告，23 年公司综合毛利率为18.14%，同比+31.03pct，期间费用率为15.74%，同比降低15.26pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.9%/11.4%/0.2%/0.3%，同比变动-3.0/-11.0/-0.3/-0.9pct，归母净利润率达4.20%。
24Q1 公司盈利能力进一步提升，实现毛利率19.4%，同比+1.8pct，期间费用率达17.22%，同比增长0.25%，主因公司增加营销推广活动增加及冷库改造租金增加，导致销售费用率同比提升1.12pct 达到4.66%，综合影响24Q1 归母净利润率达4.28%。
投资分析意见：公司菜品、门店的结构性调整初具成效，有望持续发挥老字号品牌优势，实现餐饮+食品+团膳的协同发展。考虑到公司聚焦用户体验提升，持续优化升级存量门店及新门店，我们下调24-25 年实现归母净利润为0.83/1.18 亿元（原值为1.04/1.49 亿元），新增26 年归母净利润预测为1.36 亿元，对应24-26 年PE 为37/26/23 倍。根据可比公司广州酒家、味知香可比公司PEG 估值，我们给予公司24 年可比公司平均PEG1.1 倍，对应目标市值37 亿元，当前市值对应21%上涨空间，维持“买入”评级。
风险提示：食品安全风险，预制菜行业竞争加剧，高级技术管理人员短缺等。