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机构：中银证券
研究员：余嫄嫄
支撑评级的要点
2023 年公司归母净利润同比下滑，拟收购鼎汇微电子19.00%股权。2023 年公司营收同比下降，若剔除合并报表范围减少珠海天硌收入因素影响，同比基本持平；归母净利润同比下滑主要系研发支出增加、仙桃产业园建设带来银行贷款利息支出增加、汇兑收益下降、长期股权投资收益下降、抛光垫销量下滑等因素所致。2023 年公司毛利率36.95%，同比下降1.14 pct；期间费用率12.06%，同比上升2.89 pct。根据《关于收购控股子公司少数股权暨关联交易的公告》，公司拟收购五家员工持股平台合计持有的控股子公司鼎汇微电子19.00%股权，本次交易完成后公司持有鼎汇微电子的股权比例由72.35%提升至91.35%。
产品结构调整致毛利率同比下滑，CMP 材料布局持续完善。2023 年公司打印复印通用耗材业务实现营收17.86 亿元（同比-8.08%），毛利率24.85%（同比-3.60 pct），主要系产品结构变动、市场竞争及价格波动等因素影响所致；光电半导体材料及芯片业务实现营收8.57 亿元（同比-18.82%），毛利率61.48%（同比-6.21 pct），主要系2023 年抛光液、清洗液和YPI、PSPI 产品迅速起量，产品结构变化拉低整体毛利率所致。根据2023 年年报，公司CMP 材料布局取得突破：1）2023 年抛光垫收入4.18 亿元（同比-8.65%），其中23Q4 收入1.49 亿元（环比+25.68%，同比+49.21%），创历史单季收入新高。国内逻辑厂抛光硬垫持续开拓；潜江工厂多个抛光软垫产品已批量销售；抛光垫原材料自主化取得突破，自制抛光硬垫用微球已完成中试并开始产业化建设，后续有望实现抛光硬垫三大核心原材料——预聚体、微球、缓冲垫的全面自产。2）2023 年抛光液、清洗液收入0.77 亿元（同比+330.84%），其中23Q4收入2,890 万元（环比+32.96%，同比+294.61%），进入快速上量阶段。抛光液方面，多晶硅抛光液导入国内主流客户并上量，搭载自产氧化铝研磨粒子的金属栅极抛光液导入客户供应链，铜及阻挡层抛光液开始在国内主流客户产线验证，适用于介电层工艺的氧化铈抛光液持续开发；仙桃园区完成研磨粒子生产与抛光液生产出货一体整合式的产线模式，使用更大的釜罐容量，在保证客户订单的同时产品质量稳定性更高，24Q1 有望为多家客户提供样品。清洗液方面，铜CMP 清洗液形成销售收入，多款其他制程清洗液导入结果良好。CMP 材料布局逐渐完善有望为公司业绩增长注入持续动力。
显示材料、光刻胶、半导体先进封装材料业务快速推进。2023 年公司显示材料收入1.74 亿元（同比+267.82%），其中23Q4 收入6,673 万元（环比+17.46%，同比+174.86%）。根据2023年年报，公司已成为国内部分主流面板客户YPI、PSPI 的第一供应商；薄膜封装材料TFEINK已通过下游大客户认证，于23Q4 导入并取得批量订单；公司多款核心原材料实现自主生产，无氟光敏聚酰亚胺、黑色像素定义层材料、薄膜封装低介电材料等新品按计划开发、送样。高端晶圆光刻胶方面，根据2023 年年报，潜江一期小规模光刻胶量产线建设基本完成，二期300 吨光刻胶量产线建设已于23H2 启动；公司已布局16 支国内还未突破的主流晶圆光刻胶，包括8 支高端KrF和8 支浸没式ArF（其中包括4 支负显影浸没式ArF），2023 年已送样7 支，其余均计划在2024 年送样。半导体封装材料方面，根据2023 年年报，公司已布局7款半导体封装PI，覆盖非光敏PI、正性和负性PSPI，已送样5 款，客户覆盖前道晶圆厂和后道封装企业，争取在2024 年完成部分产品的验证并导入；公司已实现核心原材料聚酰亚胺树脂和部分光敏剂的自主制备；封装光刻胶产线和品管体系建设均已完成；临时键合胶在国内某主流集成电路制造客户端的验证及量产导入基本完成，有三家以上晶圆厂和封装厂已完成技术对接；临时键合胶产业化建设已完成，核心原材料自主可控，具备量产供货能力。公司新品研发和导入持续推进有望提升公司核心竞争力。
估值
公司半导体材料布局逐渐完善，新产品研发及导入持续推进，调整盈利预测，预计2024-2026 年EPS 分别为0.44/0.71 元/0.92 元，对应PE 分别为45.5/28.5/21.8 倍，维持增持评级。
评级面临的主要风险
行业需求迭代和竞争加剧风险；新产线利用率不及预期；业务持续扩张带来的经营风险。