马应龙(600993)：扣非归母净利润高速上涨 24年重回上升通道-格隆汇

机构：华福证券
研究员：盛丽华/张俊

投资要点：
归母净利润高基数实现正增长，扣非归母净利润高增速。
公司24 年Q1 实现营收9.55 亿元（+14.7%），归母净利润1.98 亿元（+5.4%），扣非1.93 亿元（+35.7%）。
费用端，24 年Q1 销售费用率19.87%（+3.14pct）、管理费用率3.11%（+0.21pct）、财务费用率-1.53%（-0.35pct）和研发费用率1.76%（-0.29pct）。
医药工业：优化存量结构，渠道梳理顺畅，核心产品库存大幅下降。
重点产品库存优化：23 年麝香痔疮膏/麝香痔疮栓/痔炎消片/八宝眼膏/金玄痔科熏洗散产量分别下降11.7%/11.8%/30.6%/30.6%/29.9%，库存量分别下降86.1%/44.4%/49.6%/27.2%/51.8%。我们认为24 年Q1 动销良性。
线下渠道整合：渠道增设共建渠道部和广阔渠道部，拓展县域市场和下沉市场；核心品种品规归拢渠道，减少一级经销商数量，优化合作方式；加强营销中台支持，基本实现进销存全链路数据采集与跟踪。
品牌推广力度加强：通过“529 肛肠健康日”、“66 爱眼日”、“带着龙珠去旅行”等系列品牌活动，加大终端产品动销力度，聚焦重点连锁，强化营销策划和推广，23 年重点终端产出同比增长17%。
线上营销平台覆盖：拓展线上全域营销，基本实现抖快平台全覆盖，积极发力品牌自播，自播金额同比增长超过100%。
大健康业务拓展：23 年公司聚焦肛肠、眼科等战略关键领域，开发升级大健康产品80 余个。肛肠领域，开发上市小蓝湿厕纸、大白卫生湿巾等系列湿巾产品。眼科领域，创新开发马应龙八宝祛眼袋及祛皱抗衰2 个核心功效组方，拓展马应龙八宝系列眼霜，全年眼部健康产品销售收入实现稳定增长，其中马应龙八宝系列产品同比增长15%。
服务与商业：打造马应龙肛肠全产业链的重要支点医疗服务：1.马应龙肛肠连锁医院覆盖武汉、北京、西安、大同等地。
2.加快布局肛肠诊疗中心共建，截至2023 年已签约80 家诊疗中心。3.打造移动健康云平台“小马医疗”。医药商业：医药零售与医药批发并进。
盈利预测与投资建议
我们预测24/25/26年公司营收为35.7/40.5/45.1亿元，增速为14%/13%/11%；24/25/26年净利润为5.6/6.5/7.4亿元，增速为25%/17%/14%。给予公司2024年23倍PE，市值为127.9亿，对应目标价格为29.7元，维持“买入”评级。
风险提示：产品销售和推广不及预期风险;行业竞争加剧风险;产品价格波动风险;成本上涨风险。