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机构：天风证券
研究员：唐海清/王奕红/朱晔
润泽科技发布2023 年度报告，实现营业收入43.5 亿元，同比增长60.3%，实现归母净利润17.62 亿元，同比增长47.03%。其中AIDC 业务实现营业收入约12 亿元。
算力23Q4 已显现利润增量贡献，AIDC 元年收入超10 亿单23Q4 来看，公司实现归母净利润6.42 亿元，同比增长70%。业绩在Q4加速增长，我们预计主要是AIDC 业务在Q4 产生增量业绩贡献，同时IDC业务稳健增长所致。AIDC 业务方面，公司23 年实现营业收入11.99 亿元，已成为AIDC 领域领先的头部厂商。廊坊 B 区正在规划建设成为国内稀缺的、可聚集 10 万卡以上的智算中心单体项目，AIDC 为公司带来新的业绩增长点，逐渐成为公司第二增长曲线。同时可以注意到公司存货23 年增加至7.69 亿元，主要是AIDC 业务拓展顺利，年末时点高性能服务器尚未完成交付所致，公司高性能服务器储备丰富，对于后续增长铸造良好基础。
国内AI 持续有进展，应用层出不穷有望带来AIDC 持续性需求国内在AI 应用及大模型方面持续有进展，火山引擎发布大模型服务平台“火山方舟”，“火山方舟”集成了百川智能、出门问问、复旦大学 MOSS、IDEA 研究院、澜舟科技、MiniMax、智谱 AI 等多家 AI 科技公司及科研院所的大模型，提供模型精调、评测、推理等全方位的平台服务。此外2024年 3 月，阿里巴巴旗下通义千问推出免费的 1000 万字长文档处理功能，月之暗面宣布 Kimi 智能助手已支持 200 万字超长无损上下文。未来随着更多如KIMI、智谱等应用持续出新并且客户数上量，有望持续带动对于算力的需求。
利润率小幅下降，期待新机柜上架爬坡后回升
成本端，公司23 年实现毛利率48.57%，对比去年同期下降4.54pct，我们分析主要由于公司23 年新增交付 5 栋算力中心，新增约 3 万机柜，新机柜上架爬坡初期，对于毛利率有负向影响。同时新业务AIDC 处于扩张期，该业务毛利率33.1%，对整体毛利率产生一定影响。我们认为，随着后续公司新机柜不断爬坡上架，叠加新业务规模上量，毛利率有望企稳回升。
持续前瞻布局，液冷+AIDC 赋能未来发展
液冷方面公司完成大批量纯液冷智算中心交付给大客户。同时配套方面，公司京津冀园区于24 年1 月成功投运自建高等级 220KV 变电站，同时长三角园区已完成自建高等级110KV 变电站，为未来电力供应提供保障和扩容空间。此外公司前瞻布局海南节点，该节点规划约3 万架机柜，旨在完善跨境布局。
稳定分红回报股东
公司23 年上半年分红6.7 亿，年度分红2.19 亿元，合计分红近9 亿元，同时公司提请股东大会授权董事会制定不超过 70,000.00 万元的 2024年中期现金分红方案。持续稳定分红回报股东。
盈利预测与投资建议：
我们预计公司24-26 年归母净利润分别为22/33/42 亿元，对应估值为22/15/12 倍，维持“买入”评级
风险提示：机柜爬坡节奏不及预期的风险，AIDC 业务拓展的风险，竞争激烈导致盈利水平下降的风险，政策相关风险