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机构：中金公司
研究员：褚君/何伟/李晶昕
公司公布2023 和1Q24 业绩：1）2023 年实现收入16.73 亿元，同比-8.8%；归母净利润4.64 亿元，同比+2.68%；拟每10 股派现金红利7.50元，对应现金分红率104%。2）对应4Q23，公司实现收入4.11 亿元，同比-5.73%；归母净利润1.01 亿元，同比+26.90%。3）1Q24 公司实现收入2.73 亿元，同比-19.39%；归母净利润0.77 亿元，同比-23.34%。4）公司2023 和1Q24 业绩低于我们预期，主要由于行业需求下滑、集成灶竞争加剧而美大市占率下滑所致。
行业需求持续下滑，收入表现偏弱：1）AVC 数据显示，3Q23/4Q23/2024年1-2 月我国集成灶全渠道零售量同比-5%/-9%/-8%，市场需求尚未看到拐点。2）随着老板、方太等头部品牌加入，集成灶赛道竞争加剧，美大市占率同比下滑。产业在线数据，3Q23/4Q23/2024 年1-2 月美大集成灶出货份额15.9%/16.0%/19.3%，同比-0.4/-1.7/-0.7ppt。3）以上导致公司收入表现持续偏弱，3Q23/4Q23/1Q24 公司收入分别同比-13.6%/-5.7%/-19.4%。
4）公司积极拓展渠道谋求改善，2023 年新增一级经销商16 家，新增营销终端200 个，累计拥有一级经销商2000 多家，营销终端4700 多个。
1Q24 盈利能力略有承压：1）2H23 原材料成本下降，公司毛利率明显改善，3Q23/4Q23 分别同比+5.0ppt/+3.8ppt 至48.3%/46.3%。但1Q24 以来成本红利基本消退，需求承压叠加竞争加剧，公司毛利率同比-0.8ppt 至46.2%。2）收入明显下滑，但刚性费用仍需支出，1Q24 管理费用、销售费用率同比均提升~1ppt；1Q24 经营性净现金流1523 万元，同比明显下滑。3）综合影响下，1Q24 归母净利润率28.3%，同比-1.5ppt。
发展趋势
统计局数据，1Q24 我国新房开工面积、新房竣工面积、商品房销售面积分别同比-28%/-21%/-19%，下滑幅度环比扩大。集成灶需求与房地产市场表现关联性较高，我们估计短期仍有一定压力。2024 年4 月12 日商务部等14 部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》；我们估计若以旧换新能落地，则有望推动家电销量提升和产品结构升级，公司作为集成灶龙头也有望受益。
盈利预测与估值
由于行业需求持续疲软，我们下调2024 年盈利预测16%至4.48 亿元，引入2025 年盈利预测4.75 亿元。当前股价对应2024/2025 年14.5x/13.7xP/E。维持跑赢行业评级，考虑公司高派息率，仅下调目标价5%至12.18元，对应2024/2025 年17.6x/16.6x P/E，上行21%。
风险
市场竞争加剧风险；房地产销售下滑幅度超预期。