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机构：中信建投证券
研究员：程似骐/陶亦然/陈怀山
23 年商用车业务实现复苏，新能源乘用车热管理业务营收翻倍，降本增效推动盈利能力持续提升。数字与能源业务等新增长曲线陆续开辟，国际客户及新业务拓展并进，24 年公司目标实现营收130-135 亿元，归母净利率6%以上，海外子公司实现扭亏。依托成本及规模优势、优质成长型客户拓展及全球化产能布局，公司已成长为国内热交换产品龙头，看好数字与能源新业务及海外增量市场持续拓展，以及降本增效提升盈利能力趋势。
事件
公司公告23 年年报，全年实现营收110.2 亿元，同比+29.9%，归母净利润6.12 亿，同比+59.7%，基本EPS 0.77 元/股；其中Q4实现营收30.3 亿，同比+22.0%，归母净利润1.69 亿，同比+11.1%。
简评
商用车业务实现复苏，新能源乘用车热管理业务营收翻倍。
1）23 年受益于重卡等下游需求复苏，公司商用车、非道路业务实现营收45.2 亿元，同比+11.7%，扭转了22 年营收大幅下滑趋势；毛利率达24.42%，同比+2.08pct。2）乘用车业务实现营收54.3 亿元，同比+51.2%，其中燃油乘用车业务营收18.44 亿，同比略有下滑，增量主要来自新能源业务，当期实现营收35.8 亿元，同比+108%，子公司银轮新能源贡献净利润1.6 亿元，净利率7.02%，同比+1.04pct。3）数字与能源热管理业务实现营收6.96亿元，同比+37.4%，主要受益于储能等终端液冷模块产品放量。
降本增效推动盈利能力持续提升，24 年营收及利润率指引积极。
23 年公司归母净利率约5.56%，同比+1.04pct，其中Q4 归母净利率约5.57%，同环比略有回落，盈利能力提升主要因为经营改革、降本增效等举措落实，以及下游需求复苏等因素。公司公告24年营收目标130-135 亿元，同比+18%-23%，归母净利率目标6%以上，海外子公司目标实现整体盈利，23 年美洲子公司TDI 子公司实现营收9.17 亿元，但亏损0.99 亿元。
新增长曲线陆续开辟，国际客户及新业务拓展并进。
公司深耕汽车热交换器品类，产品已实现从商用车到乘用车及新能源领域拓展（第二增长曲线），并大力拓展数字与能源热管理新业务（第三增长曲线），覆盖储能、超充、数据中心温控等领域。未来新能源热管理及数字能源业务有望延续较快增长，23 年 公司累计新获得233 个项目定点，有望新增年销售收入61 亿元，其中国际订单占比42%，新能源业务覆盖北美及欧洲某车企或Tier1、比亚迪、宁德时代等优质客户资源；数字能源业务新项目包括阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组、国际客户发电机组冷却模块、国内头部客户储能液冷、三变及日立能源等变压器换热器等。
24 年新项目定点加速落地，关注数据中心热管理新项目0-1 落地。24 年3 月公司公告获得2.8 亿元商用设备的超大型冷却模块项目定点（Q3 开始供货），2 月公告获得4.24 亿元欧洲OEM 全球电动车平台冷凝器的项目定点（26 年12 月开始供货），1 月公告定点欧洲tier1 新能源汽车chiller 项目（26 年5 月开始供货）。此外，公司目标24 年数据中心服务器液冷业务实现客户零的突破，并布局算力及人工智能领域（第四增长曲线）。
投资建议：依托成本及规模优势、优质成长型客户拓展及全球化产能布局，公司已成长为国内热交换产品龙头。
基于数字与能源新业务及海外增量市场拓展潜力，叠加降本增效提升盈利能力趋势，预计公司2024-2025 年归母净利润分别约8.33、10.8 亿元，同比分别+36.1%、+29.5%，对应PE 分别约17.6，13.6 倍，维持“买入”评级。
风险提示：行业景气不达预期、行业竞争格局恶化、原材料价格大幅波动、新客户拓展及产能投放不及预期。