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机构：国盛证券
研究员：姜文镪
业绩靓丽主要得益于低基数红利及整装渠道、米兰纳品牌高增长。1）低基数下订单充足助力业绩提升。2023Q1 基数较低，24 年春节同比延迟导致生产订单同比23Q1 更充足；2）整装渠道维持高增。23 年整装收入实现19.07亿（同比+67.5%），2024 年公司将继续开拓合作装企，加快全国化覆盖和全品类布局，整装渠道有望维持高增长；3）米兰纳品牌延续较高增速。23年米兰纳实现收入4.72 亿（同比+47.2%），专卖店514 家（较Q3 增加27 家），下沉市场加速拓展。
整家战略为核心增长动力，促进品牌客单价和品类连带率提升。1）品牌层面：①索菲亚：柜品优势为基，持续深化整家战略。2023 年索菲亚实现整家战略3.0 模式全面升级，客单价达到19619 元（同比+6.3%）；②米兰纳：23 年正式进入整家定制赛道，推出整家定制+门墙柜一体化产品，并加速扩店实现较快收入增长，3 年内迅速覆盖全国95%以上地级市。③司米：
变革持续推进，单品类向多品类升级。23 年司米品牌经销商和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，终端门店逐步向整家门店转型。2）品类层面：
整家战略助力品类连带率提升，橱柜、木门均有受益，其中基数影响下木门增速提升更快，橱柜收入增速有望边际改善。
盈利预测与投资评级：公司具备较强渠道和产品优势，整家战略驱动下有望实现稳健增长，份额逆势扩张。我们预计2024-2026 年归母净利润分别为15.0 亿元/17.1 亿元/19.6 亿元，对应PE 分别为10.2X/8.9X/7.8X，维持“买入”评级。
风险提示：地产复苏低于预期、原材料价格波动、行业竞争加剧。