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机构：长江证券
研究员：高伊楠/张扬/陈佳
公司发布2023 年年报，2023 年公司实现营业收入270.4 亿元，同比+24.1%，实现归母净利润18.2 亿元，同比+139.4%，其中四季度实现营业收入80.9 亿元，同比-6.8%，环比+3.3%，归母净利润7.7 亿元，同比+22.0%，环比+32.1%。
事件评论
出口业务持续发力叠加国内座位客车恢复，公司销量大幅增长，实现收入端大幅增长。行业方面，根据中客网数据，2023 年大中客车批发销量8.8 万辆，同比+4.4%，其中座位客车销量4.4 万辆，同比+86.9%。根据海关总署，2023 年大中客车出口销量3.4 万辆，同比+74.3%。公司层面，2023 年宇通大中客销量3.2 万辆，同比+33.9%。出口延续高增长，巩固龙头地位，2023 年宇通出口大中客车1.0 万辆，同比+80.7%，大中客出口占公司大中客销量的比例达到31.9%，同比+8.3pct。海外高均价提振单车均价，2023 年宇通单车ASP 74.1 万元，同比+1.9 万元；其中Q4 单车ASP 79 万元，同比+1.7 万元，环比+8.7 万元。2023 年出口ASP 达102.4 万元，远超国内52 万的水平。
电池成本下降叠加规模效应，单车利润持续提升，盈利能力显著改善，业绩持续超预期。
公司Q4 毛利率31.9%，同比+5.9pct，环比+8.8pct。费用率方面，公司期间费用率13.9%，同比下滑4.9pct，环比下滑0.7pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为6.0%/2.3%/6.0%/-0.4%，销售和管理费用率同比分别下降-2.0%和-0.6%，主要系增效控费效果兑现。利润端，出口大增叠加海外盈利性强，业绩超预期，公司Q4 归母净利润7.7亿元，环比+32.1%；对应净利润率9.5%，同比+2.2pct，环比+2.1pct。公司Q4 单车盈利7.5 万元，同比+1.9 万元，环比+2.3 万元。
经济复苏和竞争市场化带来份额快速提升，出口+电动化凸显盈利，有望打开新的成长空间。随着宏观经济修复，公交更换周期来临，座位客车需求修复，行业触底回升。市场化竞争下，不利因素有望逐渐消除，市场份额持续提升，2023 年宇通大中客，市占率达36.1%，同比提升7.9pct。同时公司在客车电动化领域具备全球竞争力，“一带一路”背景下公司出海提速，有望贡献成长新增量，2023 年宇通出口销量占行业总出口比例提升至31.5%，同比增长5.7pct。
投资建议：宇通作为有宽广护城河的全球客车龙头，长期成长性较好+持续高分红能力，凸显投资价值。国内市场，后补贴时代加速洗牌，新能源份额提升空间大；海外市场，全球化战略推进，出口凸显盈利水平；智能化+燃料电池带来新增量；公司资本开支放缓，电池成本下降叠加规模效应，支撑公司业绩持续提升。公司持续维持高分红，2023 年股利分配为每10 股派发现金股利15 元（含税），共计派发33.2 亿元，分红率为182.8%。
预计公司2024-2026 年归母净利润分别为28.2、34.3、40.6 亿元，对应 PE 分别为16.96X、13.93X、11.77X，维持“买入”评级。
风险提示
1、宏观经济压力大导致需求低于预期；
2、海外竞争加剧，利润率降低。