泡泡玛特(09992.HK)：2023年收入利润全面恢复 IP运营和出海能力持续验证-格隆汇

机构：国信证券
研究员：张衡/陈瑶蓉

　　2023 年收入增长36.5%，利润增长迅猛。2023 年公司营收63.0 亿元，同比增长36.5%，主要由于国内线下店的恢复以及海外业务的高速增长；归母净利润10.8 亿元，同比增长127.5%。公司毛利率/净利率分别为60.4%/16.9%，分别同比增长2.9/6.7 个百分点；费用率整体下降5.4个百分点至40.4% ，其中销售/ 管理/ 财务费用率分别为31.6%/11.1%/-2.4%，分别同比下降0.02/3.6/1.8 个百分点，在线上下大举开店以及乐园开业的情况下保持下降趋势。
　　头部IP 维持强劲表现，IP 打造与运营能力持续验证。1）2023 年公司的头部IP 持续维持强劲的表现，SKULLPANDA/MOLLY/DIMOO/THE MONSTERS 全年收入分别为10.2/10.2/7.4/3.7 亿元，分别同比增长20.3%/27.2%/27.6%/39.9%,主要得益于系列化产品的稳定表现。2）公司的PDC（Pop Design Center）团队经过多年打磨已较为成熟，截至2023 年已有4 个销售过亿的IP 形象（小野、小甜豆、PINO JELLY、Zsiga），其中小野Hirono 已成长为公司销售前五的IP，2023 年收入3.5 亿元，同比增长149.5%。
　　中国除港澳台地区业务稳健，海外及港澳台地区收入增长势头迅猛。1）2023年公司中国除港澳台地区收入52.4 亿元，同比增长25.7%；其中，线下渠道收入30.3 亿元，同比增长46.3%；零售店/机器人商店收入分别为24.8/5.5亿元，分别同比增长46.6%/44.8%；线上渠道同比下降6.5%至17.1 亿元，其中抽盒机/天猫旗舰店分别下滑23.6%/30.4%,抖音平台销售收入同比提升431.2%至2.8 亿元。2）公司的港澳台及海外地区收入10.7 亿元，同比增长134.9%；海外线下零售店数量增长带动收入同比增长134.9%至10.7 亿元；线上业务同比增长72.7%至1.6 亿元。
　　风险提示：门店扩张不及预期；潮玩材料成本上行；IP 运营打造低于预期等。
　　投资建议：看好潮玩龙头的IP 运营能力和出海空间，维持“买入”评级。
　　维持盈利预测，预计2024-2026 年经调整后归母净利润分别15.6/19.2/22.9亿元，同比增速44/23/19%；摊薄EPS=1.16/1.43/1.70 元，当前股价对应PE=21/17/14x。公司头部IP 维持亮眼表现、新品推出稳定，IP 打造与运营能力得到持续验证；海外市场持续推进、渠道持续扩张，成为公司新增长极；同时IP 乐园、游戏产品（《梦想家园》）有望提升IP 运营深度，长线IP打造与运营、商业化变现能力有望持续增强，继续维持“买入”评级。