【新股点评】粤丰环保电力:广东民营垃圾发电第一股

T姐曰:环保问题是近些年来T姐一直关心的。无论是作为生存环境还是为了健康考虑,环保跟每个人都息息相关。粤丰环保发行价定为2.33港元,对应市值46.6亿港元,根据我们2014年的业绩预测,发行价格对应公司2014年PE为29倍,从成长性以及在手项目来讲,我们认为公司的合理估值为23倍。我们从长期的角度来看,公司具有一定的投资价值,但公司短期估值偏高。

1.核心关注

1.1 公司竞争力、盈利能力与成长来源

公司目前在手4个垃圾焚烧项目。



公司目前运营中垃圾焚烧项目为科维及中科,总装机容量72兆瓦,处理垃圾能力为3600吨/日,老项目技改完成及新建项目投产后,将新增52.5兆瓦的权益装机容量,是广东省最大的民营垃圾焚烧发电企业。



2011-2013年收入分别是1.54亿港元,3.87亿港元,以及3.9亿港元,年均复合增长率为58.9%。 科伟2011年10月17日开始并入集团并表,科伟2012年收入占比的提升源于其全年度并表,科伟2014年4月暂停运行技改。公司于2014年1月1日收购了中科将弥补科伟暂停运营的收入损失。科伟的利润贡献显著低于其收入贡献度,主要因为其流化床技术高耗能,毛利率低,未来通过技改,毛利率将显著提升。科维2012年才正式运行,2011年为试运行。

随着公司的壮大,并购能力及垃圾焚烧发电的运营能力将更加突出,是公司的核心竞争力以及增长点。根据公司的规划以及我们的判断,公司可能会收购剩余45%的湛江项目,以及并购其他项目。

1.2 所在行业未来态势

(1)城市生活垃圾年增速由3.7%,提升到7%

2013年,收集和运输的城市生活垃圾1.82亿吨,2009年-2013年的复合增长率为3.7%,我们调高增速到7%的主要原因是城镇化的推进。

(2)垃圾处理率由84.83%提升到90%

2012年的数据显示,我国垃圾无害化处理率为84.83%,而国务院办公厅发布的《“十二五” 全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》要求,到 2015年,直辖市、省会城市和计划单列市生活垃圾全部实现无害化处理,设市城市生活垃圾无害化处理率达到 90%以上;每个县都具备垃圾无害化处理能力,县城生活垃圾无害化处理率达到 70%以上。

(3)垃圾处理优先采用焚烧发电技术,处理能力占比由27.48%升至35%

2012年底,分析三大主流垃圾处理技术,焚烧占比27.48%,卫生填埋占比69.67%,堆肥占比2.84%,从经济性、国外垃圾处理经验、以及国家政策倾向的角度,预计2015年全国城镇生活垃圾焚烧处理设施能力达到无害化处理总能力的35%以上,其中东部地区达到48%以上,出处《“十二五” 全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》。

(4)炉排炉技术是主流,有望在62%的总处理能力占比基础上进一步提升

机械炉排炉是目前世界上先进的、处理量大的城市生活垃圾焚烧炉,在欧美等先进国家得到广泛使用,由于机械炉排炉节能、环保,虽然其初始投资比流化床技术大,但是我们预计随着环保压力的上升以及借鉴国外的经验,其占比依然会提升。

(5)垃圾处理费有望提升

目前国内各地垃圾处理费不等,价格区间在50元/吨-200元/吨,而对比国外美国350元/吨,阿姆斯特丹1340元/吨,我们认为垃圾处理费有提升的可能性。

1.3 重大不确定性

(1)新项目取得及整合能力

垃圾焚烧项目的取得需要当地政府的特许经营授权,公司项目运营能力以及政府的公关能力显得非常重要,公司目前运营经验不算太丰富,主要深耕广东地区,未来新项目取得及新项目的运营有一定的不确定性。

(2)政策不确定性

目前国家对垃圾发电项目支持态度明显,包括垃圾发电全额并网、垃圾发电电费的补贴,以及垃圾处理费补贴,国家政策的调整对公司将产生重要影响。

1.4 基础估值

公司2014-2016年的收入分别为6.56亿港元、10.8亿港元、8.7亿港元,复合增长率为15.19%,净利润分别为1.67亿港元,1.72亿港元,1.83亿港元,复合增长率为4.39%。结合公司成长性,以及项目储备,我们选取港股的光大国际及绿色动力作为参考目标,给予公司20倍PE的合理市场估值。



2.公司简介

公司是一家垃圾焚烧发电企业,专注于垃圾焚烧发电厂的拓展、管理及营运。截止到2014年中期,公司运营中的垃圾焚烧垃圾处理量为3600吨/日,根据欧睿报告, 是广东省第二大垃圾焚烧发电企业及中国第十一大垃圾焚烧发电企业,市场份额分别约13.0%及2.0%;在所有非国有企业中, 是广东省最大的垃圾焚烧发电企业及中国第四大垃圾焚烧发电企业。公司目前在手4个垃圾焚烧发电项目。

图示:公司主要垃圾发电项目



公司2011年10月17日收购了科伟的控制权,科伟采用流化床技术,并与2014年4月份暂停运营技改成为机械炉排炉技术,其余三个项目均采用机械炉排炉技术。公司2014年1月1日收购了中科。其垃圾处理能力及总装机容量均大于技改前的科伟,故短期内,科伟暂停运营的收入减少会被中科抵消。公司持有湛江垃圾焚烧发电厂55%的比例,目前在建,BOT模式与BOO模式不同的是,BOT在建设期根据工程进度会确认收入,故2014年中期,湛江垃圾发电厂贡献了部分的建设收入。




3.股东及股权结构
公司股权比较集中,黎建文及李咏仪通过全权信托合计持有公司86.8%的股权。黎健文持有臻达55%的股权,李咏仪持有臻达45%的股权。




公司是典型的家族企业,大股东黎健文2003年在在其岳父资金的支持下创立了科伟,2009年成立科维,2013年成立湛江粤丰,2014年收购中科,引入另外一个大股东李咏仪,即黎健文的堂嫂。



4.主营业务及盈利结构分析

4.1 业务系统

公司主营业务通过BOO和BOT模式垃圾焚烧发电,上游原材料是城市生活垃圾,下游主要是当地的电网公司, 电网公司必须与利用可再生能源发电的垃圾焚烧发电厂订立并网协议并购买其电网覆盖范围内垃圾焚烧发电厂的全额上网电量.

图示:核心业务流程图





4.2 收入结构
公司收入结构主要是垃圾发电的电力销售以及垃圾处理费为主,公司有运营经验的主要是BOO项目以及建好的BOT项目,根据香港的会计准则,BOO项目是在项目建成后开始运营时确认收入,而BOT项目则根据工程进度确认建设收入。2014年,公司在建的BOT项目主要是湛江粤丰,故确认了少量的建设收入。未来若公司BOT项目增多,公司的收入结构有改变的可能。

图示:电力销售收入占比60%以上




图示:科伟并表及科维正式运行是增长原因



2011.10.17日收购科伟的控制性权益,科伟垃圾焚烧发电厂于2011.10.17前的业务营运并不作为本集团业务的一部分入账,由于技改,科伟垃圾焚烧发电厂自二零一四年四月起暂2014.4月起暂停营运;科维2012年正式运行,故发电效率大幅提高。中科2014.1.1被收购,业绩于同日被并表。2014年中期,湛江项目取得了部分建设收入。

图示:电费及垃圾处理费国家政策调整



4.3 盈利结构

4.3.1毛利率下降因毛利率较低的科伟收入占比提升

公司2012年毛利率下降8.1%主要是因为垃圾科伟垃圾发电厂的收入比例增加,由于科伟垃圾焚烧发电厂在技术升级前使用煤炭作为其焚烧过程的辅助燃料及需要更多人手操作导致其整体毛利率较低。



4.3.2成本端,煤炭成本占比30%,预计未来会降低

煤炭及摊销保养成本合计占到公司总成比比例的50%左右,煤炭成本占比在30%左右,预计未来煤炭成本占比将减小,主要是因为科伟垃圾焚烧发电厂技改 以机械炉排焚烧炉替换流化床焚烧炉, 新机械炉排焚烧炉在焚烧过程中不用煤作辅助燃料。





5.行业分析

5.1城市生活垃圾增速有望保持7%

生活垃圾主要指在日常生活中或者为日常生活提供服务的活动中产生的固体废物以及法律、行政法规规定视为生活垃圾的固体废物,也包括餐厨垃圾、 城市污泥等。

2013年,我国收集和运输的城市生活垃圾1.82亿吨,2009年-2013年的复合增长率为3.7%,预计城市生活垃圾的增速将达到7%,我们判断的主要逻辑是城镇化的推进。

5.2垃圾无害化处理率由目前的84.83%提升到90%

2012年,我国城镇生活垃圾无害化处理率84.83%,2013年为86.4%,根据务院办公厅发布的《“十二五” 全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》要求到 2015年,直辖市、省会城市和计划单列市生活垃圾全部实现无害化处理,设市城市生活垃圾无害化处理率达到 90%以上;每个县都具备垃圾无害化处理能力,县城生活垃圾无害化处理率达到 70%以上。

图示:垃圾无害化处理率提升到90%以上



5.3焚烧法将成为垃圾无害化处理的主流方式,处理能力占比由27.48%提升到35%

5.3.1焚烧法具有一定的优势,国家政策倾向于用此类方法

目前城市生活垃圾常用的处理方法有填埋、堆肥和焚烧等。目前我国垃圾无害化处理方法主要以填埋为主,2013年占无害化处理的72.6%,其次是垃圾焚烧占比24.7%,最后是堆肥,占比2.7%。通过对比三种垃圾处理方法的特性、优劣势以及《“十二五” 全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》的要求,2015年全国城镇生活垃圾焚烧处理设施能力达到无害化处理总能力的35%以上,其中东部地区达到48%以上。我们的结论是垃圾焚烧处理方法未来将成为主流的垃圾无害化处理方式,占比将提升。

图示:2013年垃圾主要处理方式






三种垃圾处理方法比较:



5.3.2日本、西欧等地区以焚烧为主

目前,在国土资源紧张、经济发达的国家和地区的城市生活垃圾也在积极向以焚烧的方式处理的方向发展。 美国在 78~92 年关闭了 34%的填埋场,至 90 年代末已建设了3150 多个垃圾焚烧厂,计划再建设 300 多个日焚烧量 300~3000 吨的垃圾焚烧厂。日本在 90 年代末统计,有 1900 多个垃圾焚烧厂,焚烧量占垃圾产量的 75%。 瑞典 75%的垃圾采取焚烧的方式处理, 德国焚烧占 32%,法国焚烧占 32%,瑞士焚烧占 38%, 丹麦:焚烧占 80%。 我国台湾地区现有 22 个垃圾焚烧厂,几乎焚烧了所有的城市生活垃圾。

我国虽然国土面积位列世界第三,但人均耕地面积水平尚不到世界平均水平,土地是一种稀缺的资源,尤其是城市化进程中大量土地被转变为工业用地和商业用地,而填埋法需占用大量土地。自发的城市化进程使越来越多的人拥向沿海发达城市和大城市,造成一个很有趣的现象,那就是:经济发展水平远高于内地的沿海城市,其人口众多,但是土地资源非常稀缺,生活垃圾无害化处理的压力也最大。而内地人口较少,垃圾无害化处理的压力不是很大,但是土地资源相对丰富。

虽然焚烧法处理垃圾成本较高,但随着能源和土地资源的日趋紧张、经济水平的提高、垃圾热值的上升、焚烧和烟气净化技术的发展、焚烧费用逐步降低以及政府配套政策的出台,垃圾焚烧处理的比例在不断扩大。

5.3.3垃圾焚烧符合“减量化、 无害化、资源化“的处理原则

低位发热量大于 3349 kJ/kg 的垃圾即可充分自燃,大于 4000 kJ/kg 就可进行余热利用,我国许多城市生活垃圾的热值大都可以满足这一要求,同时随着经济的发展,垃圾中可燃成分将会逐渐增加,所以焚烧法将成为我国处理城市生活垃圾的主导方法。 作为发达国家广泛采用的城市生活垃圾处理方式,垃圾焚烧发电最符合“无害化、减量化、资源化”三原则。



5.3.4“十二五”规划确立优先采用焚烧技术,总投资高达 1 000 亿

本世纪初,我国垃圾焚烧处理设施仅36座,且规模较小,日处理能力不过6520吨(2001年数据) 。根据《中国城市建设统计年鉴》, 2012年,我国垃圾焚烧厂已有138座,日 焚烧处理能力已经超过12万吨,年焚烧量近4000万吨,比之10多年前已经增加15倍。同时,焚烧处理能力占垃圾无害化处理的比重也由 2001 年的不足3%增加到近30%,且仍在快速增加。

2012年4月,国务院办公厅正式发布了《“十二五” 全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》。根据规划要求:在东部地区、经济发达地区和土地资源短缺、人口基数大的城市,要减少原生生活垃圾填埋量,优先采用焚烧处理技术;其他具备条件的地区,则可通过区域共建共享等方式采用焚烧处理技术;落实到具体目标,该规划提出以下任务:到 2015年,直辖市、省会城市和计划单列市生活垃圾全部实现无害化处理,设市城市生活垃圾无害化处理率达到 90%以上;每个县都具备垃圾无害化处理能力,县城生活垃圾无害化处理率达到 70%以上,全国城镇新增生活垃圾无害化处理设施能力 58万吨/日。到2015年,全国城镇生活垃圾焚烧处理设施能力达到无害化处理总能力的35%以上(2010年全国焚烧占比为 20%),其中东部地区达到48%以上。

如这两项任务顺利完成,则至2015年年底,全国将形成约87.15万吨/日的处理能力。需要指出的是,至2015年垃圾焚烧的处理能力将从2010年的89,625吨/日,增加近217,530吨/日至307,155吨/日,增幅高达242.7%。根据行业经验数据,目前国内垃圾焚烧厂吨投资在40-50万元之间(不含征地成本)。如果取中位数45万/吨,则“十二五”期间垃圾焚烧市场的总规模可达近1000亿元人民币。

5.4东部沿海发达地区更适合垃圾焚烧发电

垃圾发电产业的特点是前期投入资本巨大,但一次性投资建成后,运营成本比较小,主要成本就来自设备折旧和维修费用。而且一般以BOT形式兴建,政府不出钱,投资方要独立承担数亿元的初始投资费用,压力很大。为了满足垃圾发电厂的产能,必须有足够的垃圾供应。因此,城市人口多、地价贵、资本充裕的沿海经济发达地区垃圾发电厂数量多,主要集中在江苏、广东、浙江三省,各有30多个, 其中在温州就有7 家。

经过多年的发展,江南沿海省份的大多地级市都已配有垃圾发电厂,最近一两年各区县开始新一轮垃圾发电厂建设热潮。江苏、广东、浙江三省逐步呈现出每个县拥有一家垃圾发电厂的趋势。从垃圾发电厂的运能来说,每县一座也是合理的。据统计,中国城市居民平均每天的垃圾生产量在1.2公斤,假设其中 80%用来焚烧,则可近似每人一天提供1 公斤垃圾焚烧。东部县城的平均人口一般在50万~60万,日产生垃圾500~600吨,而县级垃圾发电厂日处理垃圾量正好在600吨左右。风险点在于,短期内,垃圾焚烧率可能没那么高。垃圾供不应求。

而在中国西部,由于人口较稀疏,最近两年的新建项目主要集中在地级市。西部垃圾发电开展较晚。西部首家发电厂——重庆同兴垃圾焚烧发电厂于2005年才投产,之后也只是在区域性大城市兴建垃圾厂,未来的发展趋势是在地级市普及的基础上,向县扩展, 2-3个县可共用一个垃圾发电厂。

图示:全国垃圾焚烧厂及处理能力逐年提升




5.5垃圾焚烧发电投资运营以BOT模式为主,政策扶持体现在电价补贴及垃圾处理费,并购是企业重要的成长路径之一

目前,中国各大中心城市竞相建立垃圾焚烧发电厂,企业间纷纷斥巨资并购垃圾焚烧发电业务。自 2012年以来,垃圾焚烧发电项目审批、上马速度加快。垃圾发电运营商以BOT(建设-经营-转让)模式运营为主并受到政府保护,以补贴、上网电价和税收优惠为核心收入来源。

5.5.1垃圾发电以BOT模式为主

垃圾发电产业的特点是前期投入资本巨大,但一次性投资建成后,运营成本比较小,主要成本就来自设备折旧和维修费用。目前主要的运作方式是BOT或BOO。

BOT模式即Build-Operate-Transfer (建设—经营—转让) ,是指项目在取得政府的特许权后,项目发起人出资成立项目公司,并自主决定项目的规划、建设。项目完工后项目公司在特许期内(一般为 25-30年)进行运营,通过向用户收取费用来达到收回成本、赚取利润的目的。特许期满后将项目无偿移交给政府。

垃圾发电项目的投资方,一般为环保或新能源投资公司,与地方政府洽谈,获得垃圾发电的开发权,同时签署BOT协议。投资方全权负责发电厂的开发事宜,待建成后,投资方便成为电厂运营商。但投资方拿到开发权后,只负责出钱,不参与实地建设工作,而是将其承包给电厂建造企业,同时还要从垃圾焚烧炉生产厂商购买垃圾焚烧炉。

项目以BOT形式兴建,政府不出钱,投资方要独立承担数亿元的初始投资费用,压力很大。为了满足垃圾发电厂的产能,必须有足够的垃圾供应。因此,城市人口多、地价贵、资本充裕的沿海经济发达地区垃圾发电厂数量多,主要集中在江苏、广东、浙江三省,各有30多个。

5.5.2垃圾处理补贴,各地差异较大,且与国外有较大差距

垃圾处理补贴费由焚烧发电厂所在地的政府支付,并没有全国统一标准,这造成了不同地区的焚烧发电企业的收益差别很大。全国各地每吨垃圾处理费从50元到 260元不等,南方多个省区的补贴费都在每吨100元以上,上海补贴最多,达到了每吨260多元,深圳的补贴在200元左右。南方的垃圾发电厂其补贴收益占到了全部收益六成以上,仅靠发电赚不了多少钱。 西部省份受经济发展限制,补贴普遍较低,但最低也有50元每吨。相比国外,中国的垃圾处理费更低。

图示:垃圾处理费比较





各地在垃圾焚烧处理运营过程中也存在一些问题。 一是政府支付垃圾处理费不及时,主要是因为没有明确来源,一直从城市维护费中列支,但目前各地维护费普遍不足,收缴率低。二是垃圾供应没有保障, 垃圾发电厂补偿费高于填埋场,一些城市有关部门认为不划算,在处理时偏向垃圾填埋场,造成一些垃圾发电厂长期吃不饱。

为解决以上问题, 2009年5月,发改委和住建部将武汉、南京、长沙、黄石和潜江5个城市列为全国垃圾处理费征收试点城市,将垃圾处理费和水费捆绑征收,目的是提高目前垃圾处理费收缴率过低的现象。试点城市的结果显示,垃圾处理费的收缴率上升到94%,这一举措已经开始在全国推广。同时,城镇化持续推进,城镇人口增多增加了垃圾产量也抬高了地价,地方政府愈发认识到在节省土地资源方面,垃圾焚烧发电相对于填埋的优越性。未来垃圾处理费将会有保障、有提升。

5.5.3上网电价通过调整到0.65

2012年4月 ,《国家发展改革委关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》(发改价格〔 2012〕 801 号) 发布后, 进一步规范垃圾焚烧发电价格政策。 通知规定: 以生活垃圾为原料的垃圾焚烧发电项目,均先按其入厂垃圾处理量折算成上网电量进行结算,每吨生活垃圾折算上网电量暂定为 280千瓦时,并执行全国统一垃圾发电标杆电价每千瓦时0.65元(含税);其余上网电量执行当地同类燃煤发电机组上网电价。

该通知还完善了垃圾焚烧发电费用分摊制度。 垃圾焚烧发电上网电价高出当地脱硫燃煤机组标杆上网电价的部分实行两级分摊。其中,当地省级电网负担每千瓦时0.1 元,电网企业由此增加的购电成本通过销售电价予以疏导;其余部分纳入全国征收的可再生能源电价附加解决。

《关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》的发布除了调整价格外,更大作用在于规范垃圾发电行业秩序。 在2012年新规定发布之前,垃圾发电的上网电价是在当地的2005年脱硫燃煤机组标杆上网电价之上加0.25元,各地由于实际情况不同,燃煤电价差别较大,但是垃圾发电的建设投资和运营成本随地区变动很小,这样就导致燃煤电价较低地区的垃圾发电厂收益相对减少,企业也不愿到这些地区投资。 有的垃圾发电厂在燃烧过程中掺杂大量的煤,变相为小火电,骗取国家补贴,有法规禁止此项行为,但难以判断发电厂掺煤量是否超标。此次《通知》引入“以垃圾处理量折算的上网电量”,较好的解决了这一问题,垃圾发电上网电量的最终确定要根据折算上网电量和实际发电量的关系。

5.5.4税收优惠



企业所得税“三免三减半” 。根据《中华人民共和国企业所得税法》第二十七条第三项和《中华人民共和国企业所得税实施条例》第八十八条的规定,企业从事公共垃圾处理的项目所得,自项目取得第一笔生产经营收入所属纳税年度起,第一年至第三年免征企业所得税,第四年至第六年减半征收企业所得税。

增值税即征即退。 根据《财政部 国家税务总局关于综合利用及其他产品增值税政策的通知》(财税[2008]156 号)第三条和第七条之规定,对符合条件的以垃圾为燃料生产的电力实行增值税即征即退政策。
《关于调整完善资源综合利用产品及劳务增值税政策的通知》(财税[2011]115 号)第二条: 对垃圾处理、污泥处理处置劳务免征增值税。垃圾处理是指运用填埋、焚烧、综合处理和回收利用等形式,对垃圾进行减量化、资源化和无害化处理处置的业务。


5.6就焚烧技术而言,机械炉排炉技术是主流

比较成熟和常用的垃圾焚烧技术有机械炉排炉和流化床。机械炉排炉是目前世界上先进的、处理量大的城市生活垃圾焚烧炉,在欧美等先进国家得到广泛使用,其单台最大规模可达 1200t/d,成熟可靠。流化床焚烧技术是目前世界上比较成熟的垃圾焚烧技术之一,该炉型在日本应用较广。



在我国,炉排炉技术更多是在大项目、一线城市使用;循环流化床更多的在中小项目、二线城市使用。

图示:2011 年-2013 年国内城市生活垃圾焚烧厂行业趋势(不包括县城焚烧厂数据)



截至 2013 年,投入运行的生活垃圾焚烧厂有 159 座,总处理能力为 14.5 万吨/日,总装机超过 3000MW。其中采用炉排炉的焚烧发电厂有 93 座,合计处理能力达到 9 万吨/日,装机达到 1610MW;采用流化床的焚烧发电厂有 60 座,合计处理能力为 5.2 万吨/日,装机达到 1340MW;其余少部分为热解炉和回转窑炉。

图示:2013 年我国垃圾焚烧厂各技术占比-按数量 & 按处理能力





机械炉排炉技术占据主流,迫于环保压力以及运营收益,预计未来炉排炉技术占比仍将有所提升。

6.战略与资本动作分析

公司未来主要的规划是通过BOT及BOO模式拓展新的垃圾发电项目,公司目前的项目主要在广东东莞,个人判断公司接下来的动作可能是湛江粤剩下的45%股权,以及在广东省及其省外的并购。

公司尚无明确地收购标的以及对于募集资金的明确投向。





7.可比公司分析

据不完全统计,中国主要从事垃圾焚烧发电的投资商有数十家,市场上比较活跃的企业有上海环境集团公司、天津泰达股份公司、 江苏天楹环保公司、 杭州锦江集团、重庆三峰卡万塔环境产业公司、创冠环保(中国)公司、深能源环保工程公司、绿色动力控股集团公司等。



图示:可比公司比较




8.核心优势及劣势分析

公司深耕广东,是广东省第二大垃圾发电企业及第一大民营企业,东莞市总共有5个垃圾焚烧项目,公司有3个,占比60%。公司具有一定的垃圾焚烧项目运营经验,从2012年,公司通过并购以及新建项目加快了发展的步伐,运营经验日后会成为公司主要的优势。

公司是典型的家族企业,垃圾焚烧项目的取得一是需要丰富的运营经验,二是需要取得政府的特区经营权,公司项目主要在广东,而没有外省项目的取得经验,个人认为作为民营企业,公司在项目取得上有一定的难度。



9.成长及重大不确定性分析

9.1新项目拓展的不确定性

公司近几年加快了并购及拓展新项目的进程,收购了中科,取得了湛江粤丰BOT的特许经营权。短期成长看科伟技改及湛江投产运营,而中期我们判断,运营后,公司将收购剩余湛江粤丰剩余45%的股权;并购或者开拓新的垃圾焚烧发电项目。从目前来看,公司储备项目不多,不像绿色动力环保,两个商业运营、5个试运营,11项已签订协议。新项目拓展具有一定的不确定性。

9.2重大财务部确定性



公司业务属于资本密集型,取得项目的特区经营权之后,需要自己筹集资金进行垃圾焚烧项目的建设,随着公司业务的扩大,若公司未能筹集足够的资金,将对公司的业务产生较大的不确定性影响。





10.基础估值

盈利预测:粤丰环保盈利预测




公司2014-2016年的收入分别为6.56亿港元、10.8亿港元、8.7亿港元,复合增长率为15.19%,净利润分别为1.67亿港元,1.72亿港元,1.83亿元,复合增长率为4.39%。结合公司成长性,以及项目储备,我们选取港股的光大国际及绿色动力作为参考目标,给予公司20倍PE的合理市场估值。
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