农夫山泉暗战怡宝，包装饮用水江湖硝烟再起

作者 | 安然

主编 | 苏淮

近日，港交所文件显示，纯净水品牌“怡宝”母公司华润饮料（控股）有限公司（下称“华润饮料”）向港交所主板提交上市申请，securities、中银国际、中信证券（06030.HK）、瑞银集团为其联席保荐人。

若进展顺利，华润饮料将成为华润集团旗下第18家上市公司，也是继农夫山泉（09633.HK）之后，国内第二家在香港上市的包装饮用水龙头企业。

根据灼识咨询报告，按零售额计，华润饮料2023年在中国包装饮用水市场排名第二，市场份额为18.4%；在中国饮用纯净水市场排名第一，市场份额为32.7%。其中，华润饮料的王牌产品怡宝纯净水，2023年零售额达到395亿元，一年内即售出逾146亿瓶。

目前，华润饮料尚未公开确切的融资规模。但以其2023年利润13.31亿元人民币（如无特殊注明，货币单位下同）推算，若按30倍进行融资，公司估值约可达到400亿元。

尽管业绩相对稳健，纯净水表现亮眼，但作为包装饮用水“老二”，华润饮料面前还横亘着一座大山。根据灼识咨询报告，2023年华润饮料以396亿元的零售额在包装饮用水领域排名第二，第一名为农夫山泉，三至五名分别为景田、娃哈哈和康师傅（00322.HK）。

近期，农夫山泉不断对外散发讯号，将向华润饮料的王牌领域进军。4月25日，据多家媒体报道，农夫山泉时隔24年重新推出纯净水产品，现已陆续在线下铺货，后续线上线下也都会上架。

国内包装饮用水市场风云再起，华润饮料又该如何接招？

01

华润的产品短板与营销压力

近年来，华润饮料业绩相对稳健。招股书显示，2021-2023年，华润饮料营业收入分别为113.4亿元、126.2亿元和135.1亿元，年均复合增长率为9.2%；期内利润分别为8.6亿元、9.9亿元和13.3亿元，年均复合增长率为24.6%。

从销售渠道来看，华润饮料主要以经销为主。报告期内，公司经销产生的收入分别为99.63亿元、110.98亿元、117.85亿元，分别占总收入的87.9%、87.9%、87.2%。华润饮料在报告中表示，“于往绩记录期间，我们与遍布全国的超过1000家经销商成功合作，累计覆盖中国超过200万个零售网点”。

但分产品来看，华润饮料的产品结构较为单一。2021-2023年，华润饮料包装饮用水产品分别实现收入108.18亿元、119.06亿元及124.47亿元；其他饮料产品分别实现收入5.22亿元、7.17亿元及13.51亿元。包装饮用水收入在华润饮料总收入中占比一直超过90%。其中最主要产品为怡宝纯净水，2023年的零售额达到395亿元。

华润的饮料产品包括3个茶饮料品牌、3个果汁类品牌，以及魔力与火咖2个其他类型饮料。2021-2023年，华润的饮料产品收入占总收入的比例分别为4.6%、5.7%及7.9%，均不足10%。

值得注意的是，华润饮料产品中的午后奶茶、火咖及源自世界的厨房3个品牌，是华润2011年与麒麟品牌订立战略合作后引进的，而华润与麒麟的合作预期于2025年届满。“我们的产品组合可能会发生变化”华润饮料在报告中坦承。

过于倚仗怡宝纯净水，产品结构过于单一，饮料品牌培育不足，成为困扰华润饮料最大的难题。根据招股书，2021-2023年，华润饮料的研发成本分别为4900万元、4920万元及6150万元，虽稳步增长，但仅占相同年度总收入的0.4%、0.4%及0.5%。对华润饮料而言，“一超多强”的多品类战略发展格局仍需努力。

另一方面，华润饮料在销售方面的巨大投入，也成为盈利上的一大拖累。根据招股书披露，2021-2023年，华润饮料的毛利率分别为43.8%、41.7%、44.7%，而净利率分别为7.6%、7.8%、9.9%，均不及10%。

翻阅报告可以发现，华润饮料近三年在营销方面投入颇大，每年约三成营收投入其中，是净利润的3-5倍。2021-2023年，华润饮料经销及销售费用分别为37.57亿元、38.78亿元和40.87亿元。公司的经销及销售费用，主要包括员工成本、营销和推广等项目。销售费用率分别为33.13%、30.72%、30.24%。这对华润饮料来说，绝对是一笔不小的负担。

综上，华润饮料也在招股书中提到，此次募资的部分目的，即增强产品研发能力以持续拓展新的产品品类和单品；同时也会用于进行销售和营销活动，以提升销售表现。

02

农夫山泉为何重返纯净水市场？

就在华润饮料埋头苦干，准备冲击IPO时，农夫山泉突然杀了一记“回马枪”，宣布阔别24年后重回纯净水市场。

据第一财经消息，有接近农夫山泉的业内人士表示，“农夫山泉纯净水即将上市属实，且该项目非常紧急”。据该人士透露，农夫山泉纯净水初期出货大概几千万瓶；澎湃新闻报道称，农夫山泉现在陆续在线下先铺货，后续线上线下都会上市。据一位农夫山泉的工作人员介绍，农夫山泉绿瓶装纯净水的规格为550ml，零售价为2元/瓶。

绿瓶装纯净水，一直以来都是怡宝的标志性形象。华润饮料对其这样描述：“凭借其标志性的‘小绿瓶’设计，怡宝品牌已在中国消费者心目中深深扎根”。如今农夫山泉重回纯净水领域，以“绿瓶”设计，且售价位于2元价格带，外界不免猜测：这是否在向怡宝发起挑战？

为什么农夫山泉要重返纯净水领域？

一是该领域增长前景相对广阔。根据灼识咨询报告，按零售额计，2023年中国包装饮用水市场规模为2150亿元，2018年至2023年的复合年增长率为7.1%；预计到2028年将达到3143亿元的市场规模，2023年至2028年的复合年增长率为7.9%。

按零售额计，饮用纯净水是中国包装饮用水市场最大的细分市场，2023年市场规模达到1206亿元，占中国包装饮用水市场的56.1%。预计该细分市场将持续增长，到2028年零售额将达到1798亿元，占中国包装饮用水市场的57.2%。

二是农夫山泉包装饮用水总营收占比比例下降，同比增速相较其他饮料有所放缓，开拓饮用水新品类有助于寻找新的增长点。

财报显示，2023年，农夫山泉实现营收426.67亿元，同比增长28.4%；归母净利润120.79亿元，同比增长42.2%。其中，公司包装饮用水产品实现营收202.62亿元，同比增长10.9%。

但在饮料业务，尤其是茶饮料产品的强劲增长下，包装饮用水收入在总营收中的占比首次降到50%以下。而茶饮料产品占2023年收益126.59亿元，同比增长83.3%；总营收占比由2022年的20.8%增至2023年的29.7%。

此外，2023年，农夫山泉的功能饮料产品实现营收49.02亿元，同比增加27.7%；果汁饮料实现营收35.33亿元，同比增加22.7%，增速均高于包装饮用水。

海通国际分析师肖韦俐表示，包装水龙头经过多次变迁，“1元水”时代娃哈哈领跑，“1.5元水时代”康师傅凭借深度分销与价格优势领先，“2元水”时代怡宝凭借轻资产与渠道组合拳短暂领先后，最终农夫山泉王者归来。目前包装水已进入中低速增长阶段，行业未来增长中枢维持在3%-4%之间，行业β已有所弱化，但农夫山泉能力强于行业，持续获取市场份额，将获得较行业更快成长。软饮终端加价倍率高，但厂商单瓶利润薄，厂商形成盈利规模必须做到高周转，要求在产品、营销、渠道各方面均不掉队。

03

消费市场回暖，巨头积极备战

年报显示，2020年9月农夫山泉登陆港交所，上市募资93.77亿港元。其中，23.44亿港元计划投入品牌建设，23.44亿港元计划购置销售设备，18.75亿港元计划购置生产设施及新建厂房。此外还有资金投入基础能力建设、偿还贷款、补充流动资金等。

从上市之日起至2023年底，农夫山泉在品牌建设上使用了10.03亿港元募集资金，占该项目募资金额的42.8%；尚余13.41亿港元未使用，预计剩余资金将于今年内全部使用完毕。可见，对于新品牌的建设，农夫山泉也有足够的财务资源应对经营。

同样的，对华润饮料来说，在产品、营销、渠道等方面抓紧提升，也刻不容缓。

华润饮料表示，公司将募集资金，加大研发投入力度，以持续拓展新的产品品类和单品。通过增强产品研发能力，打造深受消费者认可的明星产品；同时，公司计划继续增加和优化销售和营销力度。

以体育营销为重点的营销策略，一直是华润饮料成长的关键组成部分。华润饮料自2013年起一直与马拉松等体育赛事合作，2019年起成为TEAM CHINA/中国国家队合作伙伴。怡宝也成为中国国家队官方饮用水。通过与TEAM CHINA/中国国家队及中国足球协会超级联赛等进行深度合作，华润饮料作为体育营销领导者的品牌形象也得到巩固。

图片来源@华润饮料官方微博

渠道方面，华润饮料计划通过购买并投放商用冷藏展示柜及智能终端零售设备，增加终端品牌曝光率，提升品牌形象；占据有利的零售点位，同时激励零售网点以更多的资源展示和销售其品牌产品，提升终端动销（尤其是在夏季销售旺季）。华润饮料表示，商用冷藏展示柜及智能终端零售设备的投放，对于扩大终端SKU数量至关重要，尤其对于饮料产品的推广。公司将加速销售渠道扩张及提升渠道效率。

值得注意的是，产能扩张和供应链效率优化是华润饮料的核心战略之一。公司计划通过“1+N”模式持续增加自有产能布局，包括建设新的自有工厂、扩大和改善现有工厂。公司计划扩大及延伸生产线，覆盖整个产业价值链，尤其是注塑成型环节升级，以提高利润率。

截至2023年12月31日，华润饮料在中国拥有12家已投产的自有工厂及34家合作生产伙伴；已投产自有工厂和合作生产伙伴的包装饮用水及饮料产品，年标准产能合计为18.8百万公吨，2023年的实际年总产量为13.5百万公吨。

截至2023年12月31日，华润饮料拥有47条自有生产线及81条由合作生产伙伴拥有的生产线，其中许多一体化高速生产线从欧洲引进。

据麦肯锡发布的中国市场简报分析，2024年初国内消费市场回温。国家统计局数据显示，一季度我国社零总额为12.03万亿元，同比增长4.7%。其中，除汽车以外的消费品零售额约10.92万亿元，同比增长4.7%；限额以上单位粮油食品类、饮料类商品，零售额分别增长9.6%、6.5%。

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然而，行业集中度在不断上升，头部竞争加剧。根据灼识咨询报告，中国即饮软饮市场相对集中，按2023年零售额计，前五大企业贡献的市场份额为42.6%，预计将继续上升；中国包装饮用水市场的集中度也在不断提高，按零售额计，前五大企业的总市场份额由2021年的56.2%增至2023年的58.6%。

尽管根据灼识咨询报告，按零售额计，华润饮料在2023年中国包装饮用水市场排名第二，在中国饮用纯净水市场排名第一，但面对逐渐复苏的消费市场和头部竞争激烈的行业江湖，华润饮料仍然不敢松懈。

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