2023中国长租公寓市场发展报告：投资热度升温、退出机制渐多元

在“租售并举”的背景下，长租公寓已经成为房企、资管机构等重点布局的不动产领域。

不过，长租公寓的主要客户为年轻人，在产品设计、运营服务、居住体验等方面，均有明显的差异性需求，这对于公寓产品整体设计能力和运营能力都提出了较高的要求。

现阶段，长租公寓产品面临着同质化现象，如何找到具有增长性的差异化竞争力至关重要，也是中国长租公寓企业需要审慎的重要课题。

一、热点事件解读

▼事件1：自如传言将于第三季度IPO

市场消息称，长租公寓运营商自如最快将于今年第三季度正式向港交所递交招股说明书。之前，自如曾表示此轮赴港IPO计划筹资约10亿美元，IPO团队可能包括中信证券、高盛资本、摩根士丹利等。

睿思解读：目前市场较为关心自如与魔方谁能抢先登陆港交所，“第一股”必定有标志性意义，也将为后来者提供更多参考价值。不过，自从青客公寓和蛋壳公寓从美股退市之后，长租公寓行业显然已经失去了投资者的信心。

自如当前最显著的特点，在于其近年大力推动的 “增益租”模式，即业主付费给自如进行装修，后续产生的溢价收入反馈回业主。这种模式的本质是把装修与租赁拆分为两个业务板块，与酒店行业的“委托管理”无本质区别。而这种轻资产运转模式的上线和大力推广，一定程度上也反映了自如融资的迫切性。

▼ 事件2：建信信托入局租赁市场

今年4月，建信信托新设立一家名为“重庆兴悦公寓租赁”的全资子公司。与此同时，建信信托与广州金融签署战略合作协议，双方拟组建总规模为1000亿元的城市更新股权投资基金，以股权投资方式支持三旧改造、保障性租赁住房等城市更新重点项目。

睿思解读：自2022年以来，中建投信托、中铁信托、中信信托等多家信托公司都开始布局长租租赁市场。其中主要原因是住房租赁投资业务作为不动产投资的品类，随着无风险利率的降低、REITs退出通道的打通，其商业逻辑有望加速形成，这也是资管机构可以提前布局的赛道。

▼ 事件3：城璟租住首个重资产长租公寓项目落地

6月19日，城璟租住宣布，公司已正式完成收购开元旅业集团所持有的上海松江新城独立宿舍园区项目，并计划年内即投放市场。

睿思解读：相较于白领公寓，宿舍型公寓现阶段在稳定性、坪效、收益回报等方面都展现出其优势，结合轻松寓过往优异的经营业绩表现，这或是城璟租住选择布局这一赛道的主因之一。随着宿舍型保障性租赁住房项目的加码投资，城璟租住正快速向打造领先的保障性租赁住房资产管理平台的目标靠近。与此同时，以重资产投资保障性租赁住房为主要方向的城璟租住，也正在积极探索公募REITs等新型金融工具，实现资产价值的最大化。

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二、最新政策动态

上半年，长租公寓市场相关政策围绕在完善保障性租赁住房落地细则、加大金融支持力度以及支持租房提取公积金政策三个方面：

▶ 在完善保障性租赁住房落地政策方面，多个城市明确了项目的准入退出机制，并加强市场监管力度；

▶ 租房提取公积金政策方面，重庆、北京等多个城市提高了可提取额度，加大了对租房群体的资金支持；

▶ 在金融政策方面，保障性租赁住房REITs正启动，如红土深圳安居REIT、中金厦门安居REIT等均已落地。

三、长租市场概况

1、长租公寓行业潜力

进入2023年，该市场已然进入相对稳定期，扩张力度明显放缓。在住房租赁监管政策趋严的环境下，行业竞争加剧，头部企业逐渐形成品牌效应，资质较差的中小型企业面临出局，新入局者面临着较大的资金压力。

“盈利难”仍是行业通病，现存头部企业的业绩堪忧。以魔方生活为例，截至2022年底，公司录得净亏损2.46亿元，其现金及现金等价物为3.45亿元，尚不足以覆盖约25亿的短期负债。

不过，现阶段的经济环境还是有利于长租公寓市场发展。购房成本的增加、晚婚晚育、城镇化率提升都在需求端促进中国租赁市场的壮大。

据第三方数据显示，2018-2022年，中国长租公寓市场规模由1.41万亿元上升至2.01万亿元，复合增长率约为20%。

而与成熟的市场相比，中国长租公寓领域还有很大的的投资空间。长租公寓是欧美地产投资市场交易中最活跃的物业类型之一。

世邦魏理仕在其报告中指出，2022年主要欧美市场长租公寓占总投资的比例均超过15%，同期，中国长租公寓投资占比不足2%。伴随租赁市场监管政策逐渐完善以及机构化程度提高，长租公寓也将成为主要的大宗交易投资领域，未来的市场缺口还有很大。

2、长租公寓商业模式

目前，国内的长租公寓主要分为集中式公寓和分散式公寓（传统房屋租赁）两种。集中式公寓以酒店式公寓、宿舍园区、快捷酒店和工业改造房为主；分散式公寓运营公司主要以创业型公司为主，其依托私募基获得资金支持，从个人业主处获取分散式物业，采取轻资产模式运营。

来源：睿思研究整理

尽管分散式公寓在服务与房源质量上面与集中式存在较大差距，但依旧凭借着广泛的房源储备成为目前市场最主要的住房租赁模式。

集中式公寓的一大特点在于多样化的增值服务，而且具有资金支持和品牌效应也便于解决户型、地段、价格等问题。从市场角度来看，集中式长租公寓的商业价值更高。

3、长租公寓参与主体

从2023上半年的表现来看，以房企为主体的长租公寓项目发展最为显著。第三方数据表示，万科泊寓上半年公寓开业规模超过17万间，龙湖冠寓的开业规模也接近12万间，明显高于其他主体，如魔方生活、自如寓等。

来源：睿思研究整理

睿思认为，目前开发商大力加码长租公寓市场不外乎以下三个原因：

其一，处置过往存量房资源。在住宅市场去化能力较低的环境下，长租公寓就成为了开发商处理大量空置房源的主要途径。然而，部分用于长租公寓开发的项目大部分位于城市的新区或者近郊一些非常偏远的地方。以万科泊寓为例，其在北京的项目大部分位于大兴区、顺义区等五环以外的位置；在广州的项目也集中在番禺区、黄埔区等离市中心较远的地方；在上海的门店也以浦东新区为主。

当前，开发商一般不会把地段较好的物业拿出来做持有长租经营。这就造成了做长租公寓的房源的往往地段位置较偏，配套设施较差，客户画像也是对租金较为敏感的非最优质资源。

其二，轻资产转型。负债压力和销售萎靡让商业赛道几乎已经成为房企们的发展共识。长租公寓就自然成为商业赛道中除写字楼、购物中心以外的理想选择。毕竟对普通老百姓来讲，房企做居住型物业的专业度，房源质量以及品牌效应都会更有优势。

其三，独立IPO。目前不少知名房地产集团的物业、商业板块已经独立上市。将长租公寓作为一个独立的资产包进行公开融资也是合理的扩张策略。

目前长租市场各类型参与者的代表性企业分析如下：

（1）房企背景代表：万科泊寓

万科泊寓是典型的房地产背景的集中式长租公寓项目。

2016年5月，万科正式推出长租公寓业务的统一品牌“泊寓”，并将租赁住宅业务确立为核心业务赛道。

泊寓的发展逻辑与万科地产有类似之处，依靠集团的资金实力迅速扩张。成立至今，规模稳居集中式公寓榜首，截至2022年底，泊寓共运营管理长租公寓21.51万间，较2021年上升13%，收入也达到32.4亿元。报告期内，新获取房间1.77万间，净新增开业 0.71万间。

泊寓整体的规模保持稳定增长，尽管整体的增速放缓，但泊寓在行业内规模的领先优势依旧显著。泊寓业务目前布局全国34个城市，整体出租率达到95.6%，续租率也达到60%。

另一显著特征是，万科泊寓的企业客户规模不断增长。其中企业客户的占比从18.5%提升至 19.1%。万科泊寓也在积极拓展蓝领公寓项目这一“蓝海”。

当前，万科长租公寓业务主营青年公寓（“泊寓”）、家庭公寓、服务式公寓三类产品，为不同阶段客户提供长期租住解决方案。

万科泊寓的租赁来源为国企、政府、村集体等手中的废旧厂房、办公楼或者住宅，改装为公寓后出租，租期一般为10-15年。泊寓盈利主要来自于租金及服务费，虽租金较高但受益于万科品牌及社区化运营仍受市场青睐。

（2）酒店背景代表：铂涛窝趣

窝趣是酒店业内的名企铂涛集团旗下首个青年长租公寓品牌，成立于2014年。

其模式与房企背景的公寓稍有不同，采用的是轻资产路线。窝趣利用铂涛集团成熟的品牌价值、运营体系、产品标准和供应支持系统等，通过委托管理赋能给投资人，让投资人付出较小的成本。国内其他酒店行业最早也采用这种方式，比如希尔顿、万豪、华住集团等。

其采用合作的开发模式，开发商负责拿房与装修，窝趣承担运营与管理。目前，窝趣旗下拥有针对90后都市白领的“窝趣轻社区”，在功能上轻社区集舒适性居住、趣味社交于一体，并以互联网与O2O相结合的社区化模式运营。

窝趣首创公寓行业的加盟模式“直营托管”。轻社区的搭建满足了租户社交需求使物业拥有了较高的租房溢价能力，从而增加综合收益。该模式下收入主要来源为房屋租金差，当前，窝趣约五分之一的收入来自于非房费收入。

（3）中介背景代表：自如

自如的模式倾向于重资产与轻资产的中间模式。通过包租一定年限的物业，投入装修改造，然后溢价出租，俗称为“二房东”模式，主要赚取的是租金差及部分服务费。

不过，目前自如的核心竞争力不在“收租”，而是体现在“装修”这一阶段，也就是“增益租”。自如对外宣称，增益租是由业主支付装修费用，自如与业主一起根据市场情况等因素商定估值。

房子租出去后，如果市场预期走低，自如会给业主提供8成左右的保底收益；市场情况向好，年底会向业主进行收益分成。据官网显示，自如标准的装修可让房子出租周期从平均45天缩短到4.7天，租金上涨约20%。

“装修”的加入，机构方要组织供应链（设计、材料、施工、维护、家具家电配置）、计算工期、考虑环保，尤其要精心计算的是该房源装修溢价的幅度、装修折旧的摊销。二者的差值是利润的主要来源。

再进一步，装修是可以标准化的，这应对了分散式长租公寓的非标准化属性，装修是一个万亿级的市场，而自如在10年间，已经完成了数百万间房屋的装修，也许是中国最大的装修公司。。

不过，自足所推广的“增益租”模式也面临着一个重大挑战。房东需要承担前期较高的装修成本，而这恰恰是很多房东不愿意做的。过往的中介模式，房东不需要投入成本就能收到租金，当加入装修成本，部分业主就会考虑未来可能存在的变动，以及换房后的损失。

四、长租公寓行业投融资

自2020-2022期间，疫情影响让市场发现了长租领域的弱抗风险性，叠加地产下行周期影响，长租公寓的投资下降明显。

不过，步入2023年之后，长租公寓领域又成为投资的重点。以上海为例，今年一、二季度，上海长租公寓类资产成交额分别录得11.6亿元和23.9亿元。此外，二季度长租公寓项目成交金额、成交宗数占比分别约36%和26%。

多重因素令长租公寓投资愈发受到市场欢迎。其一，长租公寓市场已进入快速发展期，相关资产的流动性也得到增强；其二，长租公寓市场租赁需求庞大，投资收益也较为稳定。

除传统的针对白领群体的长租公寓项目外，作为新兴重资产公寓类别的“蓝领宿舍”项目同样得到不俗的成交业绩；不仅如此，公募REITs政策进一步拓宽了长租公寓市场的投资退出渠道。

1、REITs融资形式及案例

长租公寓REITs采用的模式主要有银行间REITs和交易所基金REITs模式。

第一种长租公寓持有方选择合适物业作为资产池，以租金的未来收益权作为偿还来源，并辅以物业资产抵押或租金收入超额覆盖等可选的增信措施，根据长租公寓租金的预期收入水平和合理收益率确定REITs规模和份额，在银行间市场上市交易。这种模式目前在市场的受众范围较窄，大部分公寓项目不会采用此类方式。

第二种是长租公寓持有方本身具有物业的所有权和收益权，以转让股权方式将物业资产转让给专门的项目公司（SPV），设立REITs筹集资金，在证券市场上市交易。近期的华润有巢REIT就是采用这样的方式。

2022年11月，华润有巢保障性租赁住房REIT正式获批。此次获批REIT底层资产是由有巢住房租赁开发经营的两处保障性租赁住房项目——有巢泗泾项目和有巢东部经开区项目，是上海松江区“001号”、“002号”保租房项目，平均出租率为94%。通过发行华润有巢REIT，华润置地可以实现持有物业成熟可复制的“投融建管退”生意模式。

房企的长租公寓本质逻辑依旧是是重资产模式，需要完成的商业逻辑闭环，尤其是退出阶段。国家明确将保障性租赁住房纳入REITs试点名单，这是房企参与“纳保”的主要原因。

2、ABS融资形式及案例

长租公寓领域的ABS是以基础资产产生的现金流作为还款来源，即租金收益权。

从交易结构来看，这种租赁债权实现与发行人的隔离较为困难，除非将租赁物一并转让给特殊目的载体。运营收益权是典型的未来债权，现金流严重依附于企业自身的日常经营状况，所以在搭建交易结构的时候一般会采取双SPV的结构。

不过，国内公寓行业首单ABS——魔方公寓ABS采用的却是“专项计划+信托受益权”的双SPV架构设计，并且通过分级机制、现金流评估及超额覆盖、触发制补充质押、保证担保等内外部增信设计。

该项目发行总金额为3.5亿元，产品期限为1-3年，采用优先级/次级支付机制。此次魔方公寓发行的信托受益权资产支持专项计划的底层资产为魔方中国及其魔方北京、魔方上海、魔方广州3个子公司经营的30处物业的部分公寓未来三年租金收入，以“特定门牌号的公寓”所产生的租金收入作为入池资产。