天风研究：看好分红较高、盈利能力较强的公用环保类地方国企

‍核心观点

当前，国企改革对于国有企业的经营效率越发关注，分红方面，近五年公用环保类资产表现出了相对良好的分红水平，目前，地方国企的公用环保类上市资产定价与其经营能力并不完全符合。我们认为，具备高股息率、高ROE水平的公用环保地方国企有望在未来迎来更多机会。

正文

当前，国企改革对于国有企业的经营效率越发关注，我们认为，具备较高分红水平和较强盈利能力的公用环保类资产有望在未来迎来更多机会。

公用环保类资产具备较强地方属性，大量优质资产为地方国企投资。例如，在长江垃圾焚烧板块、申万燃气板块、万得水务板块中，地方国企总资产规模占板块总资产规模的比重分别达到56%、36%、93%。

公用环保类资产盈利相对稳定，且具备较好的获现能力。我们以申万燃气板块、万得水务板块、长江垃圾焚烧板块为例，对近5年公用环保类资产的盈利能力和获现能力进行了分析，其中：1、国有垃圾焚烧类资产的ROE高且稳定（近5年在9.7%-12.8%之间），盈利能力表现稳健。2、燃气板块平均ROE增长良好，在22年显著跑赢沪深300指数及中证1000指数平均ROE水平。3、水务板块平均ROE水平未跑赢沪深300指数，但其营业现金比率在多数年份均相对可观。

分红方面，近五年公用环保类资产表现出了相对良好的分红水平

其中，水务类资产股息率相对更高，在部分年份甚至超过沪深300指数平均水平。2022年垃圾焚烧、燃气、水务类上市地方国企股息率均显著高于中证1000指数平均分红率，并且，从趋势上看，近五年上述行业平均股息率水平整体呈现一定的上升趋势，或表明相关企业在分红意愿和分红结果上都在进一步提升。

目前，地方国企的公用环保类上市资产定价与其经营能力并不完全符合

以长江垃圾焚烧板块、申万燃气板块、万得水务板块为例，在垃圾焚烧板块，国企的估值长期显著低于板块平均水平，与其较高质量的盈利能力并不完全匹配；而水务类资产的平均PB倍数在2022年达到相对低点，2023年以来有回升但仍位于较低水平（2023年5月31日，水务国企平均PB倍数仅为1.14X）。

我们认为，具备高股息率、高ROE水平的公用环保地方国企有望在未来迎来更多机会。建议关注：

①区域水务龙头，加速打造水务&燃气&固废一体化，分红突出的洪城转债；

②拥有独特水资源优势，投产与并购助力业绩，且其评级AAA的川投转债；

③火电盈利有望改善，区域海风优势显著的福能转债；

④紫金矿业入主，双轮驱动，布局储能等新能源业务的龙净转债；

⑤管网优势显著，运营管理经验丰富，ROE水平远超同业的皖天转债。

5月行业政策更新

环保方面，本月生态环境部、发展改革委印发《危险废物重大工程建设总体实施方案（2023-2025年）》、住建部公布《城市黑臭水体治理及生活污水处理提质增效长效机制建设工作经验》、生态环境部印发《关于深入开展2023—2024年黄河流域固体废物倾倒排查整治工作的通知》、国家工信部发布《工业领域碳达峰碳中和标准体系建设指南（2023版）》等。

公用事业方面，本月国家能源局发布《关于进一步做好抽水蓄能规划建设工作有关事项的通知》、国家发改委发布《关于抽水蓄能电站容量电价及有关事项的通知》、国家发改委发布《电力需求侧管理办法（征求意见稿）》等。

风险提示：行业竞争加剧风险、可转债募投项目不及预期、新业务的拓展不及预期、政策落地不及预期、宏观经济增速不及预期。

注：本文节选自天风证券研报《天风·环保公用 | 看好分红较高、盈利能力较强的公用环保类地方国企》，报告分析师：郭丽丽S1110520030001

本资料为格隆汇经天风证券股份有限公司授权发布，未经天风证券股份有限公司事先书面许可，任何人不得以任何方式或方法修改、翻版、分发、转载、复制、发表、许可或仿制本资料内容。

免责声明：市场有风险，投资需谨慎。本资料内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他天风证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅本资料中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、天风证券股份有限公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本资料授权发布旨在沟通研究信息，交流研究经验，本平台不是天风证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表天风证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以天风证券股份有限公司正式发布的报告为准。本资料内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本资料内容当日的判断，可随时更改且不予通告。本资料内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。