为什么看好YY未来:影响YY价值的长期因素解析

20141015日,欢聚时代(YY)股价70.02美元/ADS,比今年最高价96.39美元跌了27.36%,大幅的下挫有些打击投资者信心,再次梳理也许有利于我们更清楚认识其价值。下面是我对YY价值的一些看法,仅为个人见解,不作为任何投资建议。

  一、近期YY股价表现
 
我们可以先回顾YY一年来的走势(详见图1),一年来YY股价上涨了38.6%,完胜标准普尔100指数、纳斯达克综合指数、krane shares CSI中国互联网ETF(KWEB),为什么YY上涨那么快?YY股价上涨是有着真实的、持续的、有质量的业绩支撑(详见图2系列)。YY2014Q2净营收为人民币8.41亿元,比2013年同期的4.09亿元增长105.6%,主要由于来自互联网增值服务的营收增长118.3%,其中,音乐及娱乐营收增长202.7%;网络游戏营收增长 9.5%,会员收入增长53.8%,游戏直播营收增长243.2%,在线约会营收增长299.2%,而这些收入的增长实质上由YY平台的付费用户增长和ARPU增长推动。可以看到,除了网络游戏外,其他业务营收均保持了高增长。YY2014Q2净利润为人民币2.219亿元,比2013年同期的9280万元增长139.0%,YY2014Q2每股美国存托凭证摊薄收益为3.71元(约合0.60美元),比2013年同期的1.58元增长 134.8%,近年来YY营业利润率、权益收益率也呈逐步改善状态。
 
 
 
 
 
自8月份,YY2014Q2财务报告公布后,YY股价经历了一波过山车式的涨跌,比较近三个月YY和相关股指及ETF市场走势,可以看出,YY波动性大于KWEB;KWEB波动性大于标准普尔指数、纳斯达克指数,至2014年10月15日,标准普尔指数、纳斯达克指数仍未结束下跌,但中国互联网ETF和YY股价的下跌有放缓迹象(详见图3)。近5日YY与中国互联网ETF(KWEB)的走势基本一致,但跌幅更深(详见图4)。
 
 

二、近期YY经营表现及分析

尽管YY股价的下跌与美股市场的整体下跌密不可分,但其跌幅之深,说明投资者对其未来业绩的不确定性存在较深担忧。
在这里我们先梳理近期可获得的经营数据如下:

1、2014年9月18日天灏资本发布的投资报告中的监测数据(摘自新浪科技讯),“音乐和其他服务日ACU增长:2014年7月1日至8月28日,欢聚时代平台的日ACU(平均同时在线人数)450万,与2013年第三季度的270万相比增长68.2%。其中,音乐节目日ACU同比增长38%至150万,其他商业活动(如游戏渠道)日ACU同比增长88.3%至300万。移动普及率迅速提升:截至8月28日,欢聚时代累计移动下载量为3.91亿次,与去年第三季度的9600万次相比增长307%,净增近3亿次。网页游戏服务器数量继续增长:截至8月28日,欢聚时代网页游戏平台多玩(duowan.com)的累计服务器数量为15956台,与去年第三季度的4927台相比增长223.9%。需要指出的是,该类型的增长并不一定导致营收增加。”

2、9K9K网页游戏数据报告显示,2014年7月、8月YY游戏收入流水分别为0.8+亿、0.7+亿,开服数量分别为597、599,分别位列流水前十大平台的第五、第六,9月份数据尚未公布。2013Q3、2014Q1、2014Q2YY游戏收入流水分别为1.6亿、2.7亿、2.5亿,开服数量分别为1633、3640、1629,分别位列流水前十大平台的第四、第五、第五。同时,开服网网页游戏分析报告显示,2014年9月 YY游戏开服数量保持了较快增长,月环比增幅位列第五。上述平台排名均未包括腾讯。
   
3、2014年4月,100教育推出免费托福、雅思培训,8月份报道,累计有1万多名学员通过该平台完成考前培训。而原YY教育平台三季度规模发展有些放缓。

此外,近期YY直播APP全新改版,直播和录播相互辅助,音乐和游戏直播平台变得更具有活力;YY手游对战APP推出,将电子竞技引入到了移动游戏;借助“21点模板”、“牛牛模板”、“社交游戏模板”等的推出,YY直播正探索更多样娱乐形式和可变现路径。“在线约会”目前像收取虚拟礼物的相亲媒体节目,吸引了一些年轻群体,但长期发展路径仍在探索中。其他如“财经直播”、“微会APP”等业务或工具仍在培育中。
      
分析上述经营数据,个人看法如下:

1、YY音乐节目日ACU同比增长38%,同时考虑到付费的提高和ARPU的上涨幅度,预计YY三季度音乐及娱乐营收增长率低于二季度,但仍会保持较高增长水平。长期看,YY音乐平台的影响力将越来越被社会认可,并可能延伸到其他文化形式。

2、三季度YY开服游戏数量增加较快,但从收入流水看,YY网页游戏收入增长可能仍然不高,不过,随着YY直播APP、多拍APP、多玩APP等移动工具用户的快速增长,YY移动游戏收入有可能加快增长,所以预计三季度YY游戏将保持一般水平增长。YY移动普及率的提升将为未来移动游戏营收增长创造条件。

3、从其他商业活动日ACU的高增长和累计服务器数量的增加来看,预计三季度YY游戏直播流量增长较快,但收入增长可能落后于流量增长。目前国内游戏直播市场竞争激烈,YY游戏直播流量变现的方式还较有限,如道具付费、虚拟礼物付费、会员付费、竞猜收益等。据艾瑞研究,国内运营游戏直播平台,宽带的成本大概占据整体运营成本的40%,所以YY游戏直播流量迅猛增长,但盈利方式还较少的情况,可能使短期内费用支出及固定资本支出压力变大,但长期内优胜的游戏直播平台将有机会获得更多变现方式,目前游戏直播行业还处于跑马圈地时期,YY处于领先位置。线约会属新兴创新业务,基数较小,预计三季度仍将保持较高增长,长期发展有不确定性。

2014年10月网易禁止了YY游戏玩家直播梦幻西游,违者将被封号,并挖走了YY90068频道明星主播加入其CC直播平台。 这对YY无疑是一种损失,并可能带来长期影响。同时我认为游戏直播平台与游戏厂家更多的应该是合作关系,而非对立关系,游戏厂家自建排他性的游戏直播平台未必有利于行业生态和自身发展。

4、“100教育”成立后,YY网络教育没有能很好发挥其最初来自民间、发动民众的优势;以免费推行英语培训的策略,并未取得很理想效果,好在从最近“100教育”的网站改版来看,YY已经意识到需要按照教育规律,调整战略布局和发展策略。YY教育有投入但无产出的境况,将会增加成本费用,但好在网络教育投入主要为人工和研发投入,其他投入还较少。

目前淘宝同学凭借流量优势和不断满足用户需求的精神,正在逐步壮大为智力交易平台,而好未来则借助互联网正在实现O2O快速发展,新东方则通过建立录播平台、直播平台、移动平台,全面拥抱互联网。YY需要从教育的外行变成内行,需要发挥其技术优势、专注优势和“出奇、迅猛”的精神,才可以趟出教育生存发展之路。

5、YY音乐及娱乐业务营收的增长可能进一步降低整体毛利率,但固定费用率也将被进一步摊薄,综合考虑,预计第三季度YY净利润率相较二季度,可能会有所波动,但波动幅度可能不是很大。

总体看,YY三季度的经营有波折,但仍保持了较稳健态势。三季度YY营收增长率实现二季度财务报告中90%-92%预期水平的可能性很大。如果按照路透社中间水平2014年每股收益2.77美元的预期计算,2014年10月15日股价对应的市盈率为25.3。如果按照更保守些每股收益2.6美元的预期计算,对应的市盈率为26.93,相对于YY长期增长潜力,处于较安全区域。

三、影响YY价值的长期因素

股市通常有过度重视短期经营和财务业绩的特点,其实真正决定公司价值的是长期因素,而短期业绩仅是大海中的波浪而已。影响YY价值的长期因素包括:

1、YY经营的业务都属于朝阳产业。游戏、音乐及娱乐属于文化版权产业,2011年中国版权产业行业增加值为31528.98亿元人民币,占全国GDP的6.67%,同比增长率为19.56%。其中,核心版权产业17161.81 亿元人民币,占全国GDP的3.63%,同比增长率为21.36%。2011年,美国版权产业的行业增加值为16819亿美元,占GDP的11.16%,核心版权产业9651 亿美元,占GDP的6.67%。网络教育属于教育发展新兴力量,中国是人口大国,教育事业及产业需求空间不言而喻,值得庆幸的,中国教育的振兴可以借助网络教育,以更低的成本、更好的效果、更快的速度追赶、甚至超过发达国家,而且中国政府正以前所未有的开放姿态迎接与民营机构的合作。除此之外,YY直播未来演化出的商业模式还可能进入其他行业领域。比如天鸽互动就在尝试将社交视频应用于移动医疗和关怀式电商。

2、 YY直播平台已形成良性聚合效应的竞争优势,正所谓发展得越早、用户越多;用户越多,内容提供者越多;用户和内容提供者越多,可发展的新盈利项目越多,在清醒头脑、勇猛进取和不懈创新精神运营下的平台,可以保持较一般企业更高质量收益率和更长期增长,高资本回报率和更长期增长将持续为股东创造新价值。

3、决定公司价值的重要因素之一是企业繁荣期的寿命,这很大程度与创始人或控制者的创业热情和管理能力相关,YY的主要控制者及团队,无疑是年富力强而又雄心壮志的,而且他们对于互联网竞争的残酷有清醒的认识,对外界环境有很强的快速反应能力。企业发展可能遇坎坷、走弯路,而管理层的自我调整和适应能力,将决定企业的未来走向和价值高低。

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