SWIFT制裁之思考：人民币国际化新格局与数字人民币新机遇

核心观点

在俄乌冲突持续发酵背景下，欧美等国对俄制裁不断升级，并最终决定使用SWIFT金融制裁这一张“牌”，这对俄罗斯国际贸易以及融资环境造成冲击。而此次地缘政治冲突中人民币的避险属性初显，人民币汇率整体偏强运行。鉴于SWIFT系统在地缘政治冲突时或成为欧美实施制裁的工具，我们认为大力推进人民币国际化，尤其是着重发展人民币跨境支付系统（CIPS）和数字人民币具有一定的必要性和紧迫性，在人民币国际化进程进一步加深的过程中，数字人民币相关产业链有望迎来新的机遇。

俄乌冲突发酵，欧美终打出SWIFT金融制裁这张“牌”。国际收付清算在实践过程中主要涉及两大系统：一是资金清算结算系统；二是信息通讯系统，主要指的是SWIFT系统。随着俄乌局势的加剧，欧美等国对俄制裁也不断升级，决定将部分俄罗斯银行排除在SWIFT支付系统之外。考虑到SWIFT系统在国际贸易、金融支付结算等领域的重要性，该制裁或一方面对俄罗斯进出口贸易造成一定冲击；另一方面也会使得俄罗斯卢布承压，加大俄罗斯企业融资压力。值得注意的是，欧美虽加强了制裁但并未将事做绝。尽管此轮制裁已涉及SWIFT系统，但声明中仅提及“部分俄罗斯银行”，因此后续制裁措施的具体细节仍有待观察。

从欧美对俄制裁思考人民币国际化的新格局。当前人民币国际化正稳步向前，人民币在国际支付体系中的地位不断提升。SWIFT数据显示，今年1月，人民币全球支付占比跃升至3.2%，自2021年12月以来，全球支付的活跃货币中，人民币已经连续两个月保持第四的地位。人民币的储备总额稳步上升，截止2021年三季度末，人民币作为各国官方储备的比例升至2.66%。当前人民币跨境支付体系由“CIPS + CNAPS + SWIFT”构成，其中SWIFT为可选项，这在一定程度上减少了人民币跨境支付对于SWIFT系统的依赖。当前尽管CIPS系统实现了全球各主要时区跨境人民币结算需求的满足，但该系统仍以间接参与者为主，且体量远小于SWIFT系统。后续来看，CIPS系统可以借助“一带一路”、RCEP等国际合作的良机，尽可能地促使各国银行逐步加入系统，从而进一步支持实体经济发展和“走出去”战略实施，推动人民币国际化发展，同时也能在一定程度上降低我国对SWIFT系统的依赖。

数字人民币或助推人民币国际化，创新贸易支付方式。数字人民币的一大特性为“支付即结算”，这将有助于减少用户对于银行账户的依赖，从而在部分场景下绕开银行等金融媒介。当前数字人民币跨境使用的适用性仍处探索阶段，货币跨境使用所涉及的问题较为复杂，包括货币主权、外汇管理制度等。我国就数字人民币在贸易结算、数字化贸易融资平台等领域的应用积极展开合作。以中国大陆和中国香港在数字化贸易融资平台的设想场景为例，该过程中不涉及金融媒介的结算，从而独立于国际银行间的SWIFT系统。预计随着数字人民币跨境使用的适用性逐步验证，其应用将有望改善跨境支付，为人民币国际化注入新鲜血液。

人民币国际化背景下，地缘政治冲突中人民币的避险属性初显。此次俄乌冲突下，人民币汇率整体偏强运行，避险属性初显。从基本面看，国内强劲的出口和较高的结汇是人民币保持韧性的基础，而人民币国际地位的提升也有助于增强其流动性。从人民币作为国际货币的投资属性看，人民币资产对境外机构具有较强的吸引力，包括股市的合理估值、债券较高的收益率以及人民币资产与海外资产的相关性较低。

总结。鉴于SWIFT系统在地缘政治冲突时或成为欧美实施制裁的工具，我们认为大力推进人民币国际化，尤其是着重发展CIPS系统和数字人民币具有一定的必要性和紧迫性。具体来看，（1）人民币国际化进程推进以及减少对SWIFT系统依赖需要不断提升人民币在国际贸易、支付结算的使用比例；（2）人民币跨境支付体系由“CIPS+CNAPS+SWIFT”构成，其中SWIFT为可选项，这在一定程度上减少了人民币跨境支付对于SWIFT系统的依赖。但当前CIPS系统的结构仍以间接参与者为主，且体量远小于SWIFT系统，因此CIPS系统仅在一定程度上减少了人民币跨境支付对于SWIFT系统的依赖，后续还需大力推动CIPS系统发展；（3）数字人民币在贸易结算、数字化贸易融资平台等场景下有望实现不涉及金融媒介的结算，从而减少对于SWIFT系统的依赖，但其跨境使用的适用性仍处探索阶段。在人民币国际化进程进一步加深的过程中，数字人民币相关产业链有望迎来新的机遇。

正文

在俄乌冲突持续发酵背景下，欧美等国对俄制裁不断升级，并最终决定使用SWIFT金融制裁这一张“牌”，这对俄罗斯国际贸易以及融资环境造成冲击。而此次地缘政治冲突中人民币的避险属性初显，人民币汇率整体偏强运行。鉴于SWIFT系统在地缘政治冲突时或成为欧美实施制裁的工具，我们认为大力推进人民币国际化，尤其是着重发展CIPS系统和数字人民币具有一定的必要性和紧迫性，在人民币国际化进程进一步加深的过程中，数字人民币相关产业链有望迎来新的机遇。

俄乌冲突发酵，欧美终打出SWIFT金融制裁这张“牌”

作为全球金融和贸易结算中的重要部分，SWIFT系统旨在标准化银行间通讯服务。国际收付清算在实践过程中主要涉及两大系统：一是资金清算结算系统，例如美国的纽约清算所银行间支付系统（CHIPS系统）和中国的人民币跨境支付系统（CIPS系统）；二是信息通讯系统，主要指的是SWIFT系统，其主要用于银行间业务等相关信息流的传递，且不会影响资金流。通过统一的电文格式（240余种金融交易相关电文标准）、身份识别体系（SWIFT Code银行识别代码）以及跨国链接的通讯网络体系，SWIFT系统成功实现了银行间通讯服务的标准化。

俄乌冲突的进一步发酵，美国及欧洲多国最终打出了SWIFT金融制裁这张“牌”。此前，欧美已经通过冻结俄罗斯实体/个人资产等方式对其进行制裁，但始终并未涉及禁止俄罗斯使用SWIFT系统。随着俄乌局势的加剧，欧美等国对俄制裁也不断升级，据新华社报道：“美国白宫26日发表声明说，为应对俄罗斯在乌克兰境内采取军事行动，美国与欧盟委员会、德国、法国、英国、意大利、加拿大领导人决定将部分俄罗斯银行排除在环球银行金融电信协会（SWIFT）支付系统之外，并对俄罗斯央行实施限制措施，以防其部署国际储备削弱制裁措施造成的影响。”结合上述关于SWIFT系统的描述，该制裁或一方面对俄罗斯进出口贸易造成一定冲击；另一方面也会使得俄罗斯卢布承压，加大俄罗斯企业融资压力。值得注意的是，欧美虽加强了制裁但并未将事做绝。尽管此轮制裁已涉及SWIFT系统，但声明中仅提及“部分俄罗斯银行”，因此后续制裁措施的具体细节仍有待观察。

从欧美对俄制裁思考人民币国际化的新格局

人民币国际化正稳步向前

从人民币作为国际货币的支付属性看，人民币在国际支付体系中的地位不断提升。SWIFT数据显示，今年1月，人民币全球支付占比跃升至3.2%，为2018年以来最高水平。从排名来看，自2021年12月以来，全球支付的活跃货币中，人民币已经连续两个月保持第四的地位。总体而言，与2021年12月相比，2022年1月人民币支付金额增长了10.85%，而全球所有支付货币总体下降了6.48%。一升一降的现象也体现了人民币全球支付地位的提升和人民币国际化进程的加快。

从人民币作为国际货币的储备属性看，人民币的储备总额稳步上升。随着人民币国际化持续推进，人民币在全球外汇储备中的占比进一步提升。截止2021年三季度末，全球币种确认的官方储备中，人民币储备总额共计3189.89亿美元。2020年疫情以来，人民币作为各国官方储备的比例快速增长，其读数从2019年四季度的1.94%迅速扩张至约2021年三季度末的2.66%，一定程度上显示了海外官方央行对于人民币的青睐。

CIPS系统能够替代SWIFT系统吗？

当前人民币跨境支付体系由“CIPS+CNAPS+SWIFT”构成，其中SWIFT为可选项，这在一定程度上减少了人民币跨境支付对于SWIFT系统的依赖。具体来看，（1）当前我国清算结算系统为现代化支付系统（China National Advanced Payment System，以下简称CNAPS），其中大额支付体系（High Value Payment System，以下简称HVPS）是该体系的重要基础设施；（2）我国国际资金清算系统为人民币跨境支付系统（Cross- Border Interbank Payment System，以下简称CIPS），该系统自2012年以来通过两期建设，最终于2015年完成；（3）SWIFT系统：由于我国的CIPS系统拥有自有传输渠道，因此SWIFT并非必要。境外机构可通过两种途径直接采用专线方式，从而绕开SWIFT系统：一是通过境内直参行介入，二是境外机构直接申请成为境外直参行。

尽管CIPS系统实现了全球各主要时区跨境人民币结算需求的满足，但该系统当前仍以间接参与者为主，且体量远小于SWIFT系统。根据跨境银行间支付清算有限责任公司披露数据显示：“截至2022年1月末，CIPS系统共有参与者1280家，其中直接参与者75家，间接参与者1205家。”从间接参与者的地区分布来看，CIPS系统实现了覆盖全球各主要时区跨境人民币结算需求，其中境内间接参与者占多数（2022年1月末为541家）。事实上，其他国家也在尝试建立与SWIFT系统类似的银行间信息传递系统，例如俄罗斯银行金融信息系统（Financial messaging system of the Bank of Russia）、欧洲和伊朗联手打造的INSTEX机制。但相比于SWIFT系统中超过11000家机构的体量，这些系统所涵盖的机构数太少，同时在适应性等方面也存在不足。由此看来，未来CIPS系统的发展仍然是任重道远。值得庆幸的是，CIPS系统可以借助“一带一路”、RCEP等国际合作的良机，尽可能地促使各国银行逐步加入系统，从而进一步支持实体经济发展和“走出去”战略实施，推动人民币国际化发展，同时也能在一定程度上降低我国跨境支付对SWIFT系统的依赖。

数字人民币或助推人民币国际化，创新贸易支付方式

数字货币的一大特性为“支付即结算”，这将有助于减少用户对于银行账户的依赖，从而在部分场景下绕开银行等金融媒介。《中国数字人民币的研发进展白皮书》（中国人民银行数字人民币研发工作组）中指出：“数字人民币具有价值特征，可在不依赖银行账户的前提下进行价值转移，并支持离线交易，具有‘支付即结算’特性”。若后续数字人民币在跨境支付领域的可行性得以验证，那么其应用或将拓宽人民币跨境支付方式，在部分场景下绕开银行等金融媒介，从而独立于SWIFT系统。

尽管数字人民币跨境使用的适用性仍处探索阶段，但其在贸易结算、数字化贸易融资平台等领域的应用未来可期，有望改善跨境支付，为人民币国际化注入新鲜血液。尽管从技术层面上讲，数字人民币已经具备了跨境使用的技术条件，但考虑到货币跨境使用所涉及的问题更为复杂，包括货币主权、外汇管理制度等，因此数字人民币跨境使用的适用性仍处探索阶段。

当前，在国际清算银行创新中心支持下，泰国央行、阿联酋央行、香港金管局、中国人民银行数字货币研究所共同发起了多边央行数字货币桥（mBridge）研究项目，探索数字货币在包括国际贸易结算、数字化贸易融资平台、通过mBridge开展外汇交易等多个场景下的适用性。以数字化贸易融资平台为例，购买方与供应商将通过多边央行数字货币桥以及两个相互连接的跨境数字贸易工具平台之间进行交易。此次研究项目中以中国大陆与中国香港跨境贸易为例，设想了数字跨境贸易支付的场景。该场景中使用的两个平台都是基于区块链的贸易融资平台，即位于中国香港的电子贸易链接（eTradeConnect）和位于中国大陆的央行贸易融资平台（PBCTFP)。交易过程中，中国香港买家随后通过eTradeConnect平台和数字贸易工具向中国香港的银行提出付款请求。在扣除买方银行账户后，中国香港银行从香港金管局兑换央行数字货币，并通过mBridge直接发送给中国大陆的银行。在收到央行数字货币后，中国大陆的银行将收到的款项通知中国大陆供应商。供应商通过PBCTFP提交数字贸易相关文件。在银行审查贸易真实性后，中国大陆的银行向中国人民银行把央行数字货币兑换为人民币，然后再向供应商付款。在这个过程中，跨境贸易最终采用央行数字货币结算，并不涉及银行等金融媒介的清算结算，从而使跨境贸易结算独立于SWIFT系统。

人民币国际化背景下，地缘政治冲突中人民币的避险属性初显

此次俄乌冲突下，人民币保持韧性甚至小幅升值，其避险属性初显。随着俄乌冲突愈演愈烈，市场避险情绪升温，包括美债、黄金、美元在内的避险资产价格得到支撑。值得注意的是，人民币在本次风波中表现突出，截至2月28日，美元兑人民币的即期汇率已经接近6.31关口。据21世纪经济报道披露，近期欧洲避险资本买盘对于人民币汇率提供了较强支撑，人民币汇率避险属性有所凸显。

从基本面看，国内强劲的出口和较高的结汇是人民币保持韧性的基础，而人民币国际地位的提升也有助于增强其流动性。2021年全年，我国出口表现亮眼，经常性项目的大规模顺差以及积压的结汇意愿为近期人民币形成支撑。具体数据方面，2022年1月银行结汇率达66.98%，虽较2021年12月有所回落，但较往年同期相比仍是较高水平，售汇率录得62.11%，结售汇顺差保持较高规模。此外，正如前文所述，人民币在全球主要支付货币的地位有所提升，这也在一定程度上反映出人民币流动性有所增长以及海外实体及个人对于人民币的认可。

从人民币作为国际货币的投资属性看，人民币资产对境外机构具有较强的吸引力，包括股市的合理估值、债券较高的收益率以及人民币资产与海外资产的相关性较低。随着我国金融市场对外开放的不断深化，外资持续流入投资包括股票和债券在内的人民币资产。站在当前时点，国内“低通胀+宽政策+合理权益估值”的金融市场环境进一步加强了人民币资产对于外资的吸引力。股票市场方面，月度的北向资金成交净买入数据显示，外资对于A股整体呈现增持趋势，即使2022年年初以来A股出现大幅回调，北向资金仍然实现了19.33亿元的净买入；债券市场方面，截止2022年1月，境外投资者的债券托管量达到40696.6亿元（中债登+上清所），再创新高。全球新冠肺炎疫情持续蔓延背景下，各国复苏分化，通胀高企，投资回报率下降。在传统避险资产和货币之外，中国债券资产成为又一大选择。

总结

在俄乌冲突持续发酵背景下，欧美等国对俄制裁不断升级，并最终决定使用SWIFT金融制裁这一张“牌”，这对俄罗斯国际贸易以及融资环境造成冲击。值得注意的是，受益于人民币国际地位提升、国内经常项目大规模顺差、人民币资产的吸引力较强等因素，此次地缘政治冲突中人民币的避险属性初显，人民币汇率整体偏强运行。

鉴于SWIFT系统在地缘政治冲突时或成为欧美实施制裁的工具，我们认为大力推进人民币国际化，尤其是着重发展CIPS系统和数字人民币具有一定的必要性和紧迫性。具体来看，（1）人民币国际化进程推进以及减少对SWIFT系统依赖需要不断提升人民币在国际贸易、支付结算的使用比例；（2）人民币跨境支付体系由“CIPS+CNAPS+SWIFT”构成，其中SWIFT为可选项，其中SWIFT为可选项，这在一定程度上减少了人民币跨境支付对于SWIFT系统的依赖。但当前CIPS系统的结构仍以间接参与者为主，且体量远小于SWIFT系统，因此CIPS系统仅在一定程度上减少了人民币跨境支付对于SWIFT系统的依赖，后续还需大力推动CIPS系统发展；（3）数字人民币在贸易结算、数字化贸易融资平台等场景下有望实现不涉及金融媒介的结算，从而减少对于SWIFT系统的依赖，但其跨境使用的适用性仍处探索阶段。在人民币国际化进程进一步加深的过程中，数字人民币相关产业链有望迎来新的机遇。