【国君策略】双节跟踪，逢跌亮剑

作者：国君策略陈显顺

来源：国泰君安证券研究

维持3100-3500震荡格局：再次接近下沿，波动是分歧的开始，逢跌需积极亮剑。双节期间，假日经济带动是有目共睹，但全球范围内的风险波动仍存有较大冲击。当前市场的预期状态，一方面担忧全球范围内的流动性拐点，会加速带来经济（盈利）修复的不及预期；另一方面担忧美国大选等事件带来的风险偏好冲击。我们认为，风险事件带来的下跌往往都是较好的买入机会。盈利上行趋势已基本确立，核心在于居民部门和企业部门修复的承接。总结来看，盈利上行支持震荡上行格局，期间若因外部不确定性因素对指数产生冲击，我们应当珍惜震荡之中的每次回调机会，布局十月金秋。考虑胜率和赔率：首选科技和可选消费。（1）后续伴随中美的企稳、风险偏好的抬升以及盈利的释放，科技有望走出独立行情；（2）边际修复的消费倾向+扭转上行的利率预期+风险偏好的抬升启示我们把握可选消费的良机。细分赛道推荐：新能源及新能源汽车/消费电子（苹果链）/酒店/家具/航空。

除美股外，双节期间外围权益市场均上涨。双节期间标普500指数及纳斯达克指数均呈横盘震荡、波动上升态势。交易量方面标普500指数先抑后扬回归均值，纳斯达克指数缩量约14%。10月5日特朗普成功出院，并表示参加第二次电视辩论，推动权益市场大涨；10月6日特朗普叫停1.6万亿刺激计划又令风险资产承压。结构上，双节期间美股中小盘行情特征明显，MSCI美国中小盘成长与价值分别上涨2.94%与3.62%。而港股方面，受苹果新机发布、阿里巴巴入股免税等催化及美团订单、地产销售等基本面数据推动，香港恒生指数录得三连阳，累计涨幅3.34%。结构上，双节期间的港股是成长的天下，MSCI香港大盘成长与中小盘成长分别上涨3.26%与2.73%。

大宗商品反应全球经济修复预期。10月2日起，NYMEX轻质原油与IPE布油的期货收盘价均上涨约8%，波罗的海干散货指数（BDI）与好望角型运费指数（BCI）分别上升约17%和29%，全球经济修复预期逐步在大宗商品中反应。同时COMEX金价稳步下行，金银比逐步回落，贵金属避险属性趋弱、工业属性增强，亦是全球经济修复预期的印证。

双节重点新闻及美国选情一览：（1）国内：铁路连续六天发送旅客超千万人次，旅游恢复约七成，国庆档总票房破30亿；（2）美国：9月季调后非农就业人口新增66.1万人不及预期，特朗普拒绝民主党1.6万亿元刺激方案，苹果公司将于10月14日凌晨举行产品发布会；（3）中国香港：双节前四日内地赴港访客人数同比暴跌99%。（4）日本：央行将继续坚定实施宽松政策，瞄准2%的通胀目标。美国选情：双节期间拜登优势扩大至9.7%，当前摇摆州187票在手，局势仍较微妙。

01

波动是分歧的开始，逢跌亮剑

维持3100-3500震荡格局：再次接近下沿，波动是分歧的开始，逢跌需积极亮剑。双节期间，假日经济带动是有目共睹，但是全球范围内的风险波动仍存有较大冲击。当前市场的预期状态，一方面担忧全球范围内的流动性拐点，会加速带来经济（盈利）修复的不及预期；另一方面担忧美国大选等事件带来的风险偏好冲击。我们认为，风险事件带来的下跌往往都是较好的买入机会。盈利上行趋势已基本确立， 核心在于居民部门和企业部门修复的承接。总结来看，盈利上行支持震荡上行格局，期间若因外部不确定性因素对指数产生冲击，我们应当珍惜震荡之中的每次回调机会，布局十月金秋。

考虑胜率和赔率：首选科技和可选消费。科技成长仍是全年关键：盈利修复周期中最闪亮的星。

第一，科技细分赛道很多，但是整体来看大部分受到中美因素的影响。短期中美预期不稳定，风险偏好下行将压制科技板块，但打造“内循环”下，市场预期将逐渐转向政策足以对冲科技板块面临的外部冲击，使科技的预期底有望提前出现。值得注意的是，市场向上的支撑在于盈利修复的预期，而此轮科技行情是尤其具备“盈利修复”特征的。

第二，把握可选消费的良机——边际修复的消费倾向+扭转上行的利率预期。1）可选消费比必选消费，盈利端更有可能超预期。当前市场对于必选消费品的稳增长、高景气度预期相对更为充分，在当前消费倾向逐步修复的背景之下，可选消费有望随之盈利超预期。2）利率上行预期挤压高估值板块，尤其是必选消费。在前期全球流动性超预期背景下，市场演绎的逻辑是“资产价格升值压缩未来确定性潜在回报”，尤其利好必选消费（因为必选消 费未来的年化确定性潜在回报更高），这也反映为必选消费逐步上升的 估值中枢。当前流动性和利率预期扭转，是对必选消费品逻辑的直接影响。与之对应的是，可选消费品前期因疫情对盈利端的担忧，估值水平处于较低状态。3）风险偏好的抬升利好可选消费。伴随未来中美问题预期逐步走向冰点，市场风险偏好有望逐步修复，市场定价逻辑将更进一步，由买必选的确定性，转而买可选的成长性，加速可选消费的机会来临。

细分赛道推荐：新能源及新能源汽车/消费电子（苹果链）/酒店/家具/航空。

02

双节期间全球市场表现

2.1.  美国：盘整，波动率上升，美元美债先抑后扬

大势：双节期间（截至10月6日）美国标普500指数及纳斯达克指数均呈横盘震荡、波动上升态势（日均波动率分别上升0.38%与0.8%）。交易量方面标普500指数先抑后扬回归均值，纳斯达克指数缩量约14%（交易量自节前的39.32亿股跌落至10月6日的33.86亿股）。10月5日特朗普成功出院，并表示参加第二次电视辩论，推动权益市场大涨；10月6日特朗普叫停1.6万亿刺激计划又令风险资产承压。

图：标普500指数横盘震荡，交易量先抑后扬回归均值

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：标普500指数日均波动率上升0.38%（单位：%）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

注：波动率为5日收益率的滚动标准差，下同。

图：纳斯达克指数横盘震荡，缩量约14%

 数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：纳斯达克指数日均波动率上升0.8%（单位：%）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

结构：双节期间美股中小盘行情特征明显，MSCI美国中小盘成长与价值分别上涨2.94%与3.62%，显著优于大盘成长与价值的-0.86%与0.49%。

纽交所涨幅前十的股票为：AMERICAN RENAL ASSOCIATES、万威、容器商店、美国股票投资寿险、汽车一组、纳图兹家具、保证担保、EMERALD、无忧英语、ALTERYX，跌幅前十的股票为：南太地产、HYLIION、BLUEGREEN VACATIONS、新园能源、KENSINGTON CAPITAL ACQUISITION、波奇网、蛋壳公寓、喜满客影城、SOCIAL CAPITAL HEDOSOPHIA、AMC娱乐控股；纳斯达克涨幅前十的股票为：WESTWATER RESOURCES、先驱电气、伊莱克森、ENLIVEX THERAPEUTICS、海洋动力科技、SOLID BIOSCIENCES、亚太电线电缆、CBAK能源科技有限公司、皮埃蒙特锂业、PROPHASE实验室，跌幅前十的股票为：ZOSANO PHARMA、BENITEC BIOPHARMA、绿洲石油、MESOBLAST、HYCROFT MINING、中网在线、SELECTA BIOSCIENCES、CORBUS PHARMACEU TICALS、韦斯特尔科技、SYNALLOY。

图：双节期间美股中小盘行情特征明显

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

双节期间美元与美债均先抑后扬，10月6日特朗普叫停1.6万亿刺激计划降低市场风险偏好，避险情绪抬升，当天美国十年期国债收益率下降2BP，离岸人民币的即期汇率也较远期出现大幅波动。

图：美元美债均先抑后扬

数据来源：Wind，国泰君安证券研究      

图：10月6日离岸人民币的即期汇率较远期出现大幅波动

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

2.2.  中国香港：大盘上涨波动率下降，成长领先

大势：双节期间（截至10月7日）受苹果新机发布、阿里巴巴入股免税等催化及美团订单、地产销售等基本面数据推动，香港恒生指数录得三连阳，累计涨幅3.34%，交易量波澜不惊，维持均值水平，日均波动率有所下降，但仍高于月内均值。

图：恒生指数录得三连阳，累计涨幅3.34%

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：恒生指数日均波动率有所下降，但仍高于月内均值（单位：%）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

结构：双节期间的港股是成长的天下，MSCI香港大盘成长与中小盘成长分别上涨3.26%与2.73%，优于大盘价值与中小盘价值的2.24%与1.78%。

联交所主板涨幅前十的股票为：MOS HOUSE、童园国际、高伟电子、励晶太平洋、智勤控股、途屹控股、首都创投、友佳国际、恒宇集团、启迪国际，跌幅前十的股票为：LFG投资控股、星宏传媒、全达电器集团控股、宝新置地、首控集团、香港金融集团、励时集团、中国集成控股、勒泰集团、合景泰富集团；联交所创业板涨幅前十的股票为：大丰港、聚利宝控股、国联通信、信义香港、即时科研、品创控股、骏高控股、富誉控股、中国数字视频、太阳国际，跌幅前十的股票为：威扬酒业控股、亚洲资产、中国卓银、汇安智能、高奥士国际、衍汇亚洲、泰达生物、荟萃国际（控股）、SDM GROUP、德斯控股。

图：双节期间的港股是成长的天下

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

2.3.  日本：盘升量跌，价值股是较好选择

大势：双节期间（截至10月6日）日经225指数于10月5日起上涨，两日涨幅1.75%，但该盘升伴随着超30%的缩量。日均波动率略有下降，但仍高于月内均值。

图：日经225指数10月5日起缩量上涨

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：日经225指数波动率维持高位（单位：%）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

结构：价值股是双节期间投资日股的较好选择，MSCI日本大盘价值与中小盘价值分别上涨2.46%与1.88%，显著优于大盘成长与中小盘成长的0.16%与0.44%。

东交所涨幅前十的股票为：DANTO、ABALANCE、P3、KAWAKIN HOLDINGS、VALUE GOLF、EOLE、BIT ONE、MINKABU THE INFONOID、LIB WORK、VALUENCE HOLDINGS，跌幅前十的股票为：HYAS、CREA、KAWASE COMPUTER SUPPLIES、SEKICHU、FEEDFORCE、D.I.SYSTEM、LOGLY、TOHO KINZOKU、OSAKA ORGANIC CHEMICAL INDUSTRY、KTK。

图：价值股是双节期间投资日股的较好选择

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

2.4.  韩国：缓步上涨且波动回落，风格均衡

大势：双节期间（截至10月7日）韩国综合指数累计上涨2.54%，同时交易量上升约1/3回归至均值附近，日均波动率有所下降，跌破月内均值。

图：韩国综合指数缓步上涨

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：韩国综合指数波动率大幅下行（单位：%）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

结构：双节期间韩股表现较为均衡，MSCI韩国大盘成长、大盘价值、中小盘成长、中小盘价值分别上涨2.36%、2.38%、2.35%、2.79%，不具明显的风格特征。

图：双节期间韩股表现较为均衡，不具明显的风格特征

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

2.5.  英国：低波动慢涨，中小盘价值占优

大势：双节期间（截至10月5日）英国富时100指数累计上涨1.43%，交易量位于均值附近，日均波动率迅速下降至0.4%。

图：英国富时100指数缓步上涨

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：英国富时100指数波动率下行（单位：%）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

结构：双节期间英股中小盘价值表现占优，MSCI英国中小盘价值上涨3.81%，显著优于大盘成长、大盘价值、中小盘成长的0.40%、1.98%、1.76%。

图：双节期间英股中小盘价值表现占优

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

2.6.  德国：波动下行，缓步上涨

大势：双节期间（截至10月6日）德国DAX指数累计上涨1.14%，整体交易量略低于均值，日均波动率迅速下降至0.6%。

图：德国DAX指数缓步上涨

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：德国DAX指数波动率下行（单位：%）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

结构：双节期间德股的风格与英股类似，中小盘价值表现抢眼，MSCI德国中小盘价值上涨4.01%，显著优于大盘成长、大盘价值、中小盘成长的1.42%、1.56%、1.55%。

图：双节期间德股的风格与英股类似，中小盘价值表现抢眼

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

2.7.  大宗商品：原油涨，贵金属向下调整

大宗商品反应全球经济修复预期。10月2日起，NYMEX轻质原油与IPE布油的期货收盘价均上涨约8%，波罗的海干散货指数（BDI）与好望角型运费指数（BCI）分别上升约17%和29%，全球经济修复预期逐步在大宗商品中反应。同时COMEX金价稳步下行，金银比逐步回落，贵金属避险属性趋弱、工业属性增强，亦是全球经济修复预期的印证。

图：原油价格缓步上涨（单位：美元/桶）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：贵金属价格向下波动（单位：美元/盎司）

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

图：国际运价平稳

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

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双节重点新闻及美国选情一览

表：双节重点新闻一览

数据来源：国泰君安证券研究

图：双节期间拜登优势扩大至9.7%

 数据来源：Real Clear Politics，国泰君安证券研究

图：当前摇摆州187票在手，局势仍较微妙

数据来源：Real Clear Politics，国泰君安证券研究