永安药业（002701）： 12年125倍，怪兽饮料背后的男人投资价值几何

来源：君临

作者：君临团队

红牛，世界范围内最成功的饮料品牌之一。

20多年来一直独占功能饮料的头把交椅，至今无人撼动。

但在国内市场，红牛这几年却不怎么红了，从为其生产包装罐的奥瑞金（002701）扑街的业绩上，可见一斑。

道理很简单，这罐250ml的糖水，零售价居然高达6元，钱赚到手软。

超额收益必然引来超额竞争，光是2017年，市场上就有20多种功能性饮料同台竞技。

深圳老字号东鹏特饮、达利食品旗下乐虎、可口可乐旗下魔爪、以及王思聪推出的爱洛，就连直销企业安利和香港超人李嘉诚都分别带着各自的功能饮料XS和Celsius，闯进了这个市场。

要制造功能饮料，离不开牛磺酸，这是人体内必不可少的氨基酸之一，也是提神解乏的关键成分。

红牛的功效成份中，牛磺酸含量最高 | 数据来源：网络 

滤去浮华的宣传和包装，牛磺酸才是功能性饮料的命门。

而这命门，捏在一家A股公司手里。

有请“君临卖铲俱乐部”的一员，国内最大的牛磺酸生产企业：永安药业（002365）。

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永安药业，2001年成立， 2010年于深交所上市，主要从事牛磺酸产品的研发、生产和销售。

牛磺酸，又名牛胆酸或牛胆素，因最早由牛黄中分离出来，故得名，是一种无臭、微酸味的白色针状晶体或粉末。

从需求端来看，牛磺酸应用最广泛的是作为食品添加剂用于功能性饮料中。除红牛外，永安的主要客户还有东鹏特饮、乐虎、怪兽饮料等公司。  

由于牛磺酸作为营养强化剂独一无二的功效，在食品饮料行业不存在替代产品。

加之消费者对各种功能性饮料需求的增长，近年来对牛磺酸的需求也是呈明显的增长趋势。牛磺酸，还可被用于宠物食品，主要添加在猫粮中。

由于猫的身体细胞不具备合成牛磺酸的功能，如果食物中缺乏牛磺酸，会导致视网膜退化而丧失夜视功能。所以需要在家养猫的宠物食品中添加牛磺酸。

此外，牛磺酸还可应用于医药、水产饲料及表面活性剂、增白剂等领域。

牛磺酸的需求结构 | 数据来源：中国化工信息中心 

据中国化工信息中心的统计资料显示：

目前国际市场中牛磺酸约45%用于饮料，30%用于宠物食品，14%用于保健食品，8%用于饲料，2%用于药品，1%用于其他领域。

近几年全球牛磺酸需求呈明显增长趋势，年增幅在20%以上。

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牛磺酸目前在国际市场上除了日本有少量生产外，主要生产厂商均在我国。

日本的年产量较小，尚不足以满足国内市场的需求，仍需从我国大量进口。

我国生产的牛磺酸 90%左右出口，是目前全球最大的牛磺酸生产国和出口国，主要出口市场为美国、欧洲和日本。 

目前国内比较大的牛磺酸生产商包括：永安药业，湖北远大，江阴华昌和江苏远洋等几家公司，这四家公司的产能分别为：

永安药业：全球牛磺酸行业的龙头，产量占国内总产量50%以上，产品80%以上用于出口。公司产能为3.4万吨，实际年产量约为3万吨，目前正在扩建3万吨牛磺酸新产能。 

该项目现在正进行设备带料试车调试阶段，正式投产后产能将达到6.4万吨，将进一步提升公司的市占率。

湖北远大：产能约为1.5万吨左右，曾计划扩建产能至2.5万吨。但近年来受到环保政策的影响，产能扩张未见成效。

江阴华昌：目前产能约为1万吨，今年已被嘉澳环保收购，正在募集资金准备扩建1万吨产能。

江苏远洋：产能约为0.4万吨左右。

另据2017年牛磺酸出口销量统计数据显示：

永安药业的市场份额约为43%，湖北远大占比约为33%、江阴华昌占比约为18%、江苏远洋占比约为6%。

资料来源 公开网络 

从行业产能集中度来看，上述四大企业占据了绝大部分的市场份额，属于极高的寡占型市场。 

而永安药业，又是寡头中的寡头。

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下面让我们审视一些关键财务指标，近距离了解下这个寡头。

资料来源：wind

近年来，永安的整体产品和牛磺酸的毛利率基本保持同步，呈不断上升的趋势，看起来，公司的盈利能力还不错。

但相信细心的读者，还是会看出一些问题。

为何整体的毛利率远低于牛磺酸的毛利率呢？

永安的主营业务是牛磺酸，不过，自2013年起，公司又新增加了一款新的产品——环氧乙烷。

正是这款产品拖累了公司的整体毛利率水平。

数据来源：wind

从上图可以发现一个奇特的现象：

环氧乙烷的收入和成本的价格竟然是倒挂的，导致毛利一直为负。

咦，永安药业居然做起了亏本的买卖，这环氧乙烷，难道是个慈善项目？

显然不是。

永安执意生产环氧乙烷，养着这么一个败家玩意，其实是一个战略布局。

要先说说牛磺酸的生产工艺。

牛磺酸自1827年首先从牛胆液中分离出来后，早期多从动物脏器中提取，但由于原料来源少且不易保证，导致产量低，不能满足市场的需求。

1950年以后，世界各国相继开始进行人工合成牛磺酸的研究和开发。

相对于从动物中提取，人工合成则产量大、操作方便且成本低，已成为生产牛磺酸的首选方法。

目前多数生产厂家都采用以乙醇胺为原料合成牛磺酸的生产工艺，该方法原料易得，合成工艺简单，设备投资少。

但缺点很致命：污染较为严重。

要知道，目前可是建设生态文明，绿水青山的关键时期。

这也是为何同样是扩建产能，永安可以顺利获批，但同样地处湖北的远大却被叫停的主要原因之一。

永安的秘密到底是什么？

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环氧乙烷，就是解开永安之秘的关键钥匙。

与对手们采用的传统乙醇胺法不同，永安采用的是环氧乙烷法生产工艺。

与传统的乙醇胺法相比，具有成本低、消耗少、收率高、适合大规模生产以及对环境影响较小等优点。

该工艺系永安自创，亦是永安的核心护城河。

环氧乙烷，是石化的下游产品，也是公司生产牛磺酸最主要的原材料。

早前多从中石化的下属分公司进行采购，因此易受石油价格的波动影响生产成本和利润。

由于环氧乙烷属于易燃易爆品，不适合大规模储存和长途运输，在欧美国家由于已基本禁止了公路运输，只能管道运输。

我国目前虽然没有禁止公路运输，但由于其危险性，一旦在运输过程中发生爆炸事故，不排除将导致政策上的转向。

不难发现，永安决定自建环氧乙烷生产线，实际上是从战略和成本的角度出发，未雨绸缪，提前布局。

这也解释了为什么亏损，公司还要坚持这项业务产能的原因。

永安的环氧乙烷生产线于2013 年7月投产，产能为4万吨，采用的是酒精法，不同于市售的石化法。

目前，公司的环氧乙烷产量1/3自用，2/3外销。

由于环氧乙烷市场总体供过于求，且受石油价格走低的影响，近年来价格持续低迷，一直处于亏损状态。

2015至2017年实际开工月数分别为：4.2个月、1.8个月和7个月，亏损分别为：3974万元、4453万元和2969万元。

随着油价上行和设备利用率的提升，可以看出亏损在减少。接下来新增产能的上马，设备的利用率将进一步提升。

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自创的独门工艺，这很了不起。

但2015和2016这两年的营收表现上看，这是收起了神通，低调做人吗？

数据来源：wind

销量虽然在增加，但收入却在下滑。

数据来源：公司年报

原因是过去两年牛磺酸价格走低所造成的。

但通过对比前文中的毛利率数据可以发现：尽管这两年的收入在下滑，但毛利却反而在上升。

这到底是怎么一回事呢？

通过查找年报数据，我们找到了答案：

数据来源： 公司年报

原来是生产成本也在下降，看来当初决定自建环氧乙烷产能实现降低成本的目的达到了。

2017年，永安的营业收入大幅增长，同比增长为69.79%。

一方面，是内功，继续受益于自产环氧乙烷降成本；

另一方面，是外因，竞争对手湖北远大因环保原因停产一段时间，市场的供需紧张所致。

两方面因素一叠加，永安的扣非净利润同比大增208.84%。

2018年，永安继续交出一份优秀的中报：

实现营业收入5.06亿元，同比增长18.33%，扣非净利润为0.99亿元，同比增长71.66%。

按照此趋势，永安今年要实现高增长，确定性较高。

但永安并不满足。

实际上，牛磺酸本质上属于化工产品，永安也算是纯粹的化工行业公司，存在业务结构单一的问题。

多年牛磺酸产业沉浮，他的如意算盘是向牛磺酸下游相关产业渗透：

一是向下游的产业链延伸；

其自主研发的牛磺酸泡腾片、牛磺酸咀嚼片和牛磺酸粉等已获得相关批文，将逐步上市发售。

二是进军保健品贸易；

旗下子公司永安康健成功引进加拿大知名保健品品牌健美生。成为其在中国大陆的独家代理商，代理其产品63款，通过跨境电商平台销售产品。

2017年，健美生跨境电商业务增长54.6%。

此外，还代理美国SUMMIT品牌11款产品，并于2017年2月在加拿大设立全资子公司艾诺维，通过其收购了具有35年历史的膳食补充剂Innovite品牌，进一步拓展保健产品的运营领域。

三是进行产业投资；

成立全资子公司雅安投资，主要投向管理健康、养老领域；

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我们已知：采用传统乙醇胺法生产牛磺酸存在高污染问题。

随着国家环保要求的日趋严格及环保税的执行，相关生产企业的环保压力和运营成本也在加大。

行业排名第二的湖北远大，位于长江沿岸1公里范围内，受当地环保政策的影响，目前正面临搬迁的压力。

若搬迁，至少半年内不能生产，产能也会面临收缩。

而华昌和远洋所在的江苏省，环保税成本则比永安所在的湖北要高。

永安，一方面因为生产工艺的先进，另一方面则一直加强对环保的投入,各项环保指标均符合国家的环保要求,并未受到环保政策的影响,生产相对稳定。

环保政策的趋严，将使永安的竞争优势越发的凸显。