浩沙国际(hk02200):健康生态体系缔造者

$浩沙国际(hk02200)$

作者:鞠兴海

瑜伽服、水运动、运动内衣三项市占率NO.1

浩沙国际1996年成立、2011年香港上市,三大核心产品线包含瑜伽健身服饰、水运动服饰、运动内衣。公司通过“浩沙”和“水立方”两个品牌运营上述三个产品线,其中“浩沙”品牌覆盖上述全部品类、 “水立方”品牌现阶段仅涵盖水运动服饰,同时两个品牌客群定位亦有所差异:

“ 浩沙 ”品牌:定位于中高端运动服饰产品,以20-40岁都市白领为目标群体。自2008年起,“浩沙”品牌连续7年获得由世界品牌实验室评估的中国500大最具价值品牌,2014年品牌价值提升至40.32亿元;是2008年北京奥运会国家游泳体育中心的水运动产品独家供应商,是国际泳联全球合作伙伴、现国内唯一通过国际泳联竞技泳装认证的品牌。
“ 水立方 ” 品牌:2013年,公司经北京国家游泳中心授权推出“水立方”品牌水
运动服饰,定位于以16-25岁的青少年为主的大众群体,以较强的品牌影响力及高
性价比迅速占领大众水运动市场。


2014年,公司收入和净利润规模分别为12.17亿元和4.03亿元,其中,瑜伽健身服饰/水运动服饰/运动内衣三条产品线收入分别为3.92/5.16/3.09亿元 ,占比32.21%/42.40%/25.39%。上述公司产品在中国瑜伽健身服饰、泳装、及运动休闲内衣市场的占有率分别达到8.4%/10.5%/44.1%(2013年),三个品类均列所在细分市场第一。



全球研发、多数自产 、经销商分销

全球化专业研发体系。公司在北京、福建、厦门均设有技术中心,并与法国设计工作室、日本功能和版型技术专家团队、亚洲健身学院等国际专业机构合作,构成其全球化专业研发体系,为其产品的专业性和时尚性支撑。浩沙泳装为现国内唯一通过国际泳联比赛泳装认证的品牌。

自产为主,外包为辅。公司产品以自产为主(福建晋江和大田有两个生产厂),30%的产品(配件等)外包生产。产品设计及生产周期一般需三至六个月。

经销商模式,商场渠道为主。公司采用经销商模式,公司直接向一级经销商出售产品 (拿货折扣3.5折),一/二级经销商通过百货商场、专卖店、电商等多个渠道销售。公司立足于一线城市的稳固市场地位,逐步延伸至二三线城市,至2014年底,公司拥有1408个销售网点。



品牌营销:专注专业赛事。公司在品牌营销推广方面主要有两方面举措:1. 赞助游泳和健身类国际级专业赛事。公司先后赞助全国游泳冠军赛暨亚运选拔赛、全国艺术体操锦标赛、 世界超级模特大赛等赛事, 提升品牌影响力和专业地位, 也是国际泳联的全球合作伙伴。2.在运动馆、健身中心及度假村等大众运动休闲场所投放广告或售卖产品;委聘健身教练担任品牌代言人进行健身俱乐部自营销等,达到强化品牌、领导趋势效果。

战略愿景:三条主线构建运动健康生态体系

基于公司在室内运动服饰的产品基础和行业优势,公司确立了打造运动健康生态体系的中长期战略目标。生态体系将以用户为核心、以智能穿戴产品/APP为载体、以运动健身为场景,通过在产品和APP上收集的用户运动记录和健康资料等数据,为用户提供个性化运动健康解决方案,包括运动健康产品和运动健康服务、运动健康管理等增值服务。预计将围绕三条主线推进:

1.大数据收集分析:运动健康生态体系的基础是大数据平台,一方面通过智能穿戴设备、健康管理移动APP,收集用户运动和健康数据,建立用户、教练、场馆之间的连接。另一方面公司在同步建设浩沙运动健康研究院,专注数据变现和需求转化研究。
2.运动健康产品和服务:公司将通过对用户运动健身数据和需求的挖掘,为用户提供运动健身解决方案,开发和整合满足用户需求的运动健康产品和增值服务。
3.用户的价值转化:公司的生态体系战略终极目标是为用户提供个性化的运动健康增值服务,最大程度上满足消费者自我健康管理、健身目标等多元化需求。公司的产品和移动应用平台是实现价值转化的重要纽带。公司希望至2016年底运动健康生态体系到用户总量达到300-500万,周活跃到达到30%;2017年到用户数达到1000万。


全民健身时代来临,“产品载体+增值服务”料是未来方向

全民运动成国策,2025年经常体育锻炼的人数有望达5亿

2014年10月国务院正式发文 《国务院关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》,明确指出,2025年中国体育产业总规模超过5万亿元。《意见》将全民运动列为国策,并提出一系列量化指标,包括人均体育场地面积达到2平方米、经常参加体育锻炼的人数达到5亿,以及体育公共服务基本覆盖全民,人均体育消费支出明显提高等要求。

“5万亿产业规模”和“5亿体育人群”的顶层设计并不是遥不可及的。最根本的推动因素是居民可支配收入水平的提升以及其所带来的财富积累效应,由此引发的生活方式改变、消费结构转型升级、大众运动健康的理念不断加强等现象释放了需求端的空间。目前,我国参与体育健身的群体正不断增加,2013年我国20-69岁城乡居民50.5%的人参加体育健身。

我国年人均体育消费仅为27美元,与全球平均的217美元相比,仍有巨大的提升空间。根据发达国家经验,人均GDP超过5000美元会迎来文化消费的爆发增长,2013年我国人均GDP突破6700美元,文教娱乐支出占比不断上升,未来料将有进一步突破。



运动服饰将成为最重要的消费载体

运动服饰是体育产业最核心的变现方式。以美国为例,美国体育产业发展成熟、结构相对均衡,但以运动服饰为代表的体育用品占比仍达 30%,与大众体育健身服务、体育观赏并列成为美国体育产业的最重要组成部分。对照中国市场,运动服饰行业在体育产业中占据重要地位,未来在“5 万亿产业规模”和“5 亿体育人群”的推动下,运动服饰行业料将有更多增量,发展空间广阔。

全民运动风潮兴起,在体育人群不断扩大,俱乐部数量快速增长,室内运动也受到大众青睐。在消费升级的过程中,室内运动的消费者也更关注运动装备的专业性和功能性,推动室内运动服饰需求快速增长。

根据 Frost & Sullivan 数据,2014 年中国瑜伽健身服市场规模约为 45.8 亿元(占我国运动鞋服行业的3.22%),2014-2018年CAGR为34.5%;中国水运动服饰市场规模约为34.7亿元(占我国运动鞋服行业的2.44%),2014-2018年CAGR为18.9%;室内运动内衣市场规模约为8.1亿元(占我国运动鞋服行业的0.57%),2014-2018年CAGR 为 19.3%。


竞争格局:集中度高、龙头地位稳

室内运动服饰对面料(延展性/轻盈)、性能等方面要求甚高,形成了一定的行业壁垒,因此相关细分品类市场集中度较高。更为细分的市场规模虽小,但易形成清晰竞争格局,龙头公司的份额较稳。


瑜伽健身服

根据 Frost & Sullivan 数据,中国瑜伽健身服饰品牌CR5为14.8%,其中市场份额最大的浩沙市占率为8.4%、具有明显领先优势,其他四家品牌市占率比较接近。

水运动服饰

根据 Frost & Sullivan 数据,中国泳装服饰品牌CR5为20.9%,排名第一的浩沙占比为10.5%,远高其他竞争对手。 知名专业竞技泳衣品牌阿瑞娜和速比涛紧随其后(3.7%/2.7%)。

运动内衣

根据 Frost & Sullivan 数据,中国运动内衣品牌CR5为54%, 浩沙的市占率为44.1%,具有绝对的份额优势,而排名二/三位的阿迪达斯/耐克市占率分别为4.2%/2.5%。

围绕“数据/ 社交”提供 增值服务,解决 核心消费痛点

体育运动人群需求日趋多元化,对运动体验的追求不再停留于功能性产品的单一需求,他们对运动监测、专业指导、健康管理、社交互动等增值服务的诉求不断加强,形成运动过程中形影不离的消费痛点。在此过程中,Nike等老牌运动鞋服龙头不断向新领域探索,围据绕“数据/ 社交”提供增值服务,解决核心消费痛点。如诸如UA 、Lululemon 等新贵亦借机快速崛起。

我们列举了目前市场上较受关注的在智能穿戴和移动 APP 方面的成果,阿迪达斯、耐克和安德玛三大运动鞋服巨头均推出具有多种个性化功能的移动应用和智能穿戴设备,对于用户而言,可以从中获得个性化的运动健身服务,并将运动记录分享在社交平台,以此激励运动习惯养成,消费痛点得以消除。对于商家而言,是搜集用户数据的重要渠道,同时,通过连接用户和产品,培养用户的品牌粘性,加强自身综合竞争力。

国际对标:Lululemon —— 瑜伽服先行者,引领运动时尚风潮

露露柠檬是瑜伽运动及跑步运动服饰首选品牌。1998年创立,2007年7月在纳斯达克上市,目前市值95.6亿美元。公司旗下有Lululemon及Ivivva(5-16岁女性系列)两个品牌。2000年公司于温哥华开设首家门店,目前拥有302家门店Lululemon/Ivivva分别280/22家)。2014年公司实现收入17.97亿美元、同增12.95%;净利润2.39亿美元、同降14.49%。



抓住机遇迅速成长,在挑战中重生。露露柠檬起家于冲浪、溜冰、滑雪等功能性较强的专业运动服饰的生产销售,此后女性运动风潮开启,公司抓住行业先机、借助行业基础,推出优质瑜伽服产品。区 而公司之所以能快速发展,更得益于它独特的“品牌社区+ 品牌大使”营销模式: :公司通过在社区中开设门店和新品展厅(Showroom) 、品牌大使进入社区(瑜伽教练和影视明星) ,以社区作为口碑宣传的纽带和契机,强化品牌知名度。公司顺势从加拿大向美国市场扩张,2008年后,收入增长主要来源于美国,净利润连续6年高速增长,股价受到业绩增长催化而不断攀升。近两年虽因 Luon 瑜伽裤召回事件引发的公关危机和管理层动荡而股价大跌,但 2015Q1凭借产品实力和品牌基础得以复苏。


露露柠檬不仅仅是运动品牌,也代表一种生活方式和社交工具。年轻女士们通过露露柠檬举办的课程或社区活动,成为瑜伽伙伴、结交朋友,更多的消费者是为了购买露露柠檬的瑜伽服而想到做瑜伽。

露露柠檬不仅仅是运动服饰,也 代表 一种 健康服务 。众多同业竞争者崛起倒逼公司必须利用开发新服务,增强客户粘性,提供综合竞争力。公司近年来正在可穿戴技术领域攻坚克难,目前正尝试将服装与基础心脏监控内衣连接起来。未来可以通过积累的用户健康数据为其提供个性化健身方案和健康管理服务。

我们之所以选择露露柠檬作为行业对标公司,主要考虑到以下因素:1.露露柠檬在北美室内运动服市场占有龙头地位,经营模式成熟;2.露露柠檬独特的“品牌社区+品牌大使”的营销策略对其发展有重要推动作用,是成就其现有行业地位的重要因素;3.露露柠檬基于主业优势前瞻性地布局可穿戴领域, 提供健康服务, 以获取更多高粘性用户, 增强自身实力。露露柠檬的发展历程、商业模式、战略延伸等方面都对行业内公司发展有重要参考意义。

业绩靓丽增长,战略稳步推进

核心竞争力:全渠道铺开多元产品 ,助力主业持续增长

公司深耕室内运动服饰领域近二十年,借助多元化的优质产品、高效的供应链体系、以及全渠道销售网络,培养了具有一定品牌粘性的消费者,并形成较强的品牌影响力及绝对领先的市场地位。公司所积累的核心竞争力是支持主业保持稳健增长的坚实后盾。2008-2014年收入和净利润CAGR分别为34.6%/55.1%,主业业绩表现靓丽。

多元化优质产品

多元化产品结构。公司提供包含水运动、健身瑜伽、运动内衣三大产品线在内的多元化产品结构及丰富配件选择, 使浩沙零售终端成为切合消费者室内运动服饰需求的一站式商店。优质全面的产品组合有助于巩固品牌影响力、培养消费者的品牌忠诚度。兼具 功能性 及时尚感 。公司拥有全球化研发体系和产品设计团队,通过订货会、国内外产品展会等多种途径了解最新国际健身潮流。公司与国际知名面料供货商(莱卡纤维及Coolmax 面料的生产商 INVISTA)建立长期合作关系,掌握了最新面料技术。

高效供应链体系

公司建立以市场为中心的柔性专业生产系统, 可根据市场需求进行月订单调整和滚动生产,支撑小批定制的快速反应系统,设计生产周期最快15天推出新品。


全渠道销售网络

以经销商模式为基础,公司建立起基于目标消费者需求为核心的全渠道销售网络,其中百货商场店目前占绝大部分比例(约60%),其次是专卖店渠道。未来,瑜伽馆、健身房、游泳馆、度假村等专业网点,及瑜伽健身店、水运动品牌集合店、教练自营销体系、移动互联和电子商务等销售渠道料将是公司增长的主要渠道来源。 全渠道销售网络是公司实现运动健康生态体系建设及资源 O2O 化的重要纽带。

生态体系: 战略稳步推进:APP群+智能穿戴+健身资源

基于公司积累的竞争优势、行业地位和产品基础,未来公司明确了打造运动健康生态体系的战略。目前战略稳步推进,公司正在搭建健康运动APP群、智能产品预计在2015 年下半年上市、大数据项目正稳步推进。未来,公司将通过穿戴设备收集用户数据,并加以分析,结合上市公司室内运动服业务和集团旗下的俱乐部和教练资源,为用户提供多元化产品和个性化运动健康增值服务。

健康运动 APP 群:运动+营销+社交

运动社交及营销平台 ——“嗨客”。“嗨客”是一款集社交、营销功能为一体的健康运动软件。社交方面,用户可通过软件的“主页”和“广场”两个功能了解、评论其他用户的运动、生活状态,获取运营方所推送的运动资讯;也可私信感兴趣的健身教练或其他会员,交流运动、健身经验,形成类似微博的运动社交网络。营销方面,用户可通过软件平台的“精品”商城,浏览、选购浩沙品牌的各类商品,使之成为移动购物平台,并可借助教练与会员进行自营销,拓展电商销售渠道。

通过开发集“运动、营销、社交”于一体的移动应用 APP 群,整合丰富的体育场馆/活动信息/产品/体育资讯等信息,吸引用户以此为平台进行一系列预订/消费等变现举措和互动/共享等反馈,从而形成用户运动偏好、消费偏好等数据,成为公司提供个性化运动健康解决方案的支撑。APP群料将作为场景入口和资源集中地,是公司生态体系建设中的关键一环。

开发智能穿戴,链接品牌与用户

公司将通过智能可穿戴设备采集数据,建立运动健康基础数据库,并据此研究个体用户的运动状态、身体状态、健康需求,制定更为个性化的运动处方和营养处方等解决方案,提供更符合用户条件与需求的运动产品和健康服务,打造浩沙品牌特有的运动健康文化。公司多个相关项目稳步推进,预计智能产品在2015年下半年上市。

借力集团旗下健身资源:俱乐部+教练

浩沙集团旗下拥有知名浩沙俱乐部及相关教练资源,预计上市公司未来将借力集团的健身行业上游资源开拓更多增值服务。浩沙俱乐部在中国健身市场积累了20年的经验,目前健身俱乐部66家,主要分布在一/二线城市,集中在北京(约40家),拥有对消费者有影响力的教练资源(2000 名),俱乐部会员约有 70 万人(20 万在练/20 万 VIP)。

挖掘俱乐部等消费场景的变现空间。从健身行业较为成熟的美国市场来看,健身俱乐部和私教是两大最具变现空间的场所。公司将以健身俱乐部作为重要消费场景,借助大数据资源, 为客户提供更有针对性的运动健康服务和运动健康管理业务, 如制定专业化的健康方案、设定健身计划、开展运动干预/营养干预等。与此配套,预计公司将整合健身乐部、产品、场所、餐吧等运动健康服务资源,全面提升运动健康服务能力。

积极整合更多优质 私教 资源。优质私教有助于提升消费者健身体验,增强会员粘性。同时,私教资源的自营销功能也将助力公司推广运动服饰产品。未来,公司料将通过建立教练训练公司提供专业培训,积累更多专业健身教练资源。同时,预计公司将积极整合国内优秀健身培训和课程开发机构,以开发教练培训、课程开发、在线健身教育平台等项目。

财务分析司 :盈利能力强、经营稳健,优于同业公司

盈利能力 强于同业公司。公司 2011 年盈利水平有跳跃式上升,主要是由于1.公司三大业务板块均有显著增长,其中泳衣/瑜伽服/运动内衣分别同比增长65.4%/110.4%/142.2%;2.高毛利产品销售比重增长,并形成规模效应,成本增速远低于收入增速,盈利水平显著高于同业其他公司。


费用控制良好,销售费用率显著低于同业公司。公司销售费用率逐年上升主要是由于公司在推广赞助等方面不断加大力度,而管理费用率则较为平稳。值得一提的是,公司历年来销售费用率均显著低于同行业公司。


公司无长期负债,短期偿债能力强。相比于其他同业公司,浩沙近年来无长期负债,短期负债规模有限(2亿元左右),每两年清偿。从流动比率和速动比率指标来看,其短期偿债能力不断增强,并显著高于同业公司。


运营能力不断加强。公司2009年至今应收账款周转率不断提高、存货周转率稳中有升,公司运营能力日趋加强。与同业公司相比,高于多数同业公司的应收账款周转率和与行业平均持平的存货周转率,说明公司的运营能力处于行业中上游。


风险提示

行业风险:1.宏观经济下行,终端零售疲软。2.新的竞争者加入,行业竞争加剧。
公司风险:1.渠道拓展不顺利导致销售额增长缓慢。2. 战略推进效果低于预期。

盈利预测与估值评级

关键假设

根据宏观经济及行业竞争格局,结合公司订货会数据、经营状况和战略布局,我们对公司盈利预测提出以下假设:

一、 收入。 水运动和瑜伽服料将是公司未来主要业务增长点。 我们预计水立方品牌将快速增长,2015/16/17 的增速分别为70%/50%/35%;瑜伽服以30%+的速度增长, 2015/16/17的增速分别为30%/33%/35%。总体收入增速将逐年稳步上升,2015/16/17 增速分别为19.17%/20.36%/21.23%。
二、毛利率。由于高毛利产品泳装比例将上升、而低毛利运动内衣比例将下降,故公司毛利率望有所回升。
三、费用率。考虑到公司战略实施推进、项目落地,同时渠道深入布局,费用率将逐年有所上升。基于我们的盈利预测,公司2015-2017年的营业收入分别为14.50/17.45/21.15亿元,同增19.17%/20.36%/21.23%;2015-2017 年净利润分别为4.62/5.37/6.321亿元,同增14.64%/16.15%/17.81%;对应摊薄EPS分别为0.28/0.32/0.38元(0.35/0.41/0.48 港元) 。

估值及评级

相比于A股运动鞋服板块估值(69倍),港股运动鞋服板块估值较低(13倍),而在该板块中,浩沙国际的估值处于中下游水平。(中信证券)

*声明:文章为作者独立观点,不代表格隆汇立场

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