中国环保科技（0646.HK）：转型辅助生殖，能否实现价值重塑？

什么样的公司最值得投资？相信这是一个对大多投资者来说老生常谈，却又难以回答的问题。

在当下这个信息相对充分、透明的时代，便宜的标的往往带有很大的不确定性，但是好的标的也已经不便宜。在笔者看来，有一类公司，相比于好而贵或便宜却不确定的，反而更容易看到投资机会，就是处于转型中的公司。当然，前提是目标公司选择的是“更优质转型”。

9月26日，中国环保科技（0646.HK）发布自愿性公告，称其通过全资附属公司医诺医疗集团成立的太平洋生殖医学中心新加坡诊所已正式开始营运，主要为全球病人提供先进的辅助生殖医疗服务，且现已顺利完成11台的取卵手术。

公告发布后，中国环保科技的股价也是持续放量飙高，截至10月3日止的5个交易日累计涨幅已经逼近40%。10月3日，公司的股价更是一度高涨超过80%，在一片“淡定”的香港市场中显得格外瞩目，引起了笔者的注意。

有趣的是，这家单从名字上来理解与辅助生殖“画风”完全搭不上边的公司，实质上近两年忙着发债筹款，以完成由环保（污水治理等）向辅助生殖业务的过渡转型，正是一家处于转型中的公司。太平洋生殖医学中心新加坡诊所的正式营运，也标志着公司转型步伐的大跃进。

再来看看公司目前的股价水平。今年的1月及6月，中国环保科技分别完成了两笔700美元的CB，合共1400美元，兑换价均为0.206港元。参照公司近250日均价约0.13港元，溢价在58.55%左右；参照公司截至10月3日收盘的股价0.123港元，溢价更是将近68%。现价的安全边际可以说是足够高了。

在中国环保科技持续低迷的股价之下，投资者依然愿意以相对高的价格认购公司的CB，充分反映到投资者对于中国环保科技转型至辅助生殖前景的信任。

这篇文章，我们就来分析一下，中国环保科技的全新转型业务，究竟是否能够匹配其高溢价的CB。

一．转型业务有何亮点？

中国环保科技成立于2001年，并于次年在港交所挂牌上市。转型之前，公司主要是专注于国内水质环境治理和与水治理有关的技术、产品、设备和系统集成等相关环保服务。不过，公司在环保方面的业绩并不尽如人意，从2011年开始就出现连续亏损，最高时在2014年达到0.75亿港元的净亏损，连带着经营现金流也比较差。

这样的窘境一直持续到2017年。该年，中国环保科技以每股0.27元发行6.5亿新股，共计1.755亿港元作为收购代价，收购了Pacific Fertility Institutes Holding Company Limited（简称“PFI”）80%权益中的50%，就此拉开了业务转型的序幕。

1）塞班生殖医学中心较美国具有竞争优势

PFI的中文名称为“太平洋生殖医学中心控股有限公司”，总部位于美国塞班岛，由不孕不育诊断中心、卵巢功能再生医学中心、辅助生殖医学中心、中心手术室、生殖医学实验室、基因诊断实验室、转化医学中心、科研教学中心、涉第三方生殖医学服务中心以及客户服务中心组成。

目前，PFI在塞班岛和新加坡设立了生殖医学中心、中心手术室及胚胎实验室，在洛杉矶设立了生殖医学联合服务中心。同时，也在香港、北京、上海等亚洲城市设立了转诊中心及咨询中心，是全球最大的连锁辅助生殖机构之一。

其中，PFI生殖医学中心的医生和胚胎学专家均来自斯坦福大学、加州大学洛杉矶分校、南加州大学、莫纳什大学、新加坡国立大学等顶级院校的生殖相关专业，能够为有生育困难的夫妻提供一站式的解决方案。

                                                                                         PFI塞班中心

值得一提的是，PFI塞班中心是在关岛及北马里亚纳群岛唯一的辅助生殖医学中心，具有非常高的区域稀缺性及业务壁垒。

塞班岛是离中国最近的美国领土，从北京、上海、广州等城市直飞仅需4-5个小时。塞班岛也是美国唯一对中国人开放免签的领土，白本护照即可登机。作为PFI的总部，塞班中心的医护及服务人员均来自美国一流的医学院校，胚胎专家来自美国、澳大利亚、欧洲等国家和地区。同时，由于塞班岛适用的是美国加州的法律，试管婴儿中的辅助服务例如性别选择、捐卵、捐精及代孕等完全是合法的。

患者在享受美国同等高质医疗服务的同时，还可以享受塞班岛当地宜人的风景，更避免了长逾15小时候的飞行劳顿。综合来看，该中心对中国的中高端客户应该具有相当大的吸引力。

中国环保科技收购PFI时，卖方曾向公司承诺及保证利润将不少于500万美元（3919万港币）。查阅公司2017年报，不仅保证利润已经实现，收入更是达到5093.5万港元，占总收入的64.3%，撑起了业务的半壁江山。

塞班中心是期内PFI的主要收入来源，其的矫健发展也就为后者的利润提供了强有力的支持。

2）深耕中国市场战略明确

不过，位于亚洲的塞班岛同样存在局限性，那就是不方便于异国客户的后续复诊，业务的连续性存在障碍。而从目前种种的迹象来看，中国区域很有可能将是中国环保科技下一步重点发展的目标。发售CB，即是该战略能够顺利进展的基础前提。

2018年2月，中国环保科技公告了太平洋生殖医学中心新加坡诊所项目以及北京医诺妇儿医院项目的在建情况。

众所周知，新加坡是亚洲经济的领跑者之一，其凭借着先进的医学科技和医疗水平赢得了国际赞誉，医疗卫生系统被世界卫生组织(WHO)评为亚洲第一，且在彭博社(Bloomberg)发布的最高效医疗体系排名中拔得头筹，位列全球第一，是全亚洲最先开展辅助生殖技术的国家，多年来为全球培养了众多的生殖医学人才。

同时，新加坡卫生部对医疗机构及医生的管理非常严格，尤其是对生殖医学中心的管理严苛程度堪称世界之最。中国不允许操作的项目，例如商业捐精、商业捐卵等，新加坡也不允许；中国允许的项目，例如胚胎移植前的染色体筛查服务等，新加坡也不允许。所以，在新加坡培养的生殖医学人才是完全可以在中国顺利执业的。

根据公告，新加坡诊所将作为医诺医疗集团（中国环保科技全资附属）的研发中心，负责建立集团开展的生殖医学临床和胚胎实验室标准化体系，培养医学人才，并研发更有效的生殖治疗及药品。截至目前，已有8名生殖科医生注册在PFI新加坡，新加坡诊所是新加坡目前最多注册生殖科医生的诊所及营业面积最大的辅助生殖医疗服务中心，已顺利取得营业所需的所有认证及卫生部批文，且成功完成11例试管婴儿的取卵手术。

不仅如此，医诺医疗集团投资的北京医诺妇儿医院更是辅助生殖医疗服务的延伸服务，在塞班岛、新加坡怀孕，最后回到北京产检及分娩，甚至分娩后的新生儿及儿童保健服务都囊括在内了。该医院已正式获得北京市卫生和计划生育委员会的设置许可，核心高管团队已组建完成，计划在今年底试营业。

这样看来，中国环保科技的后续战略方向就很明显了，即用全球最规范、高效的新加坡医疗系统对招募的医疗人员进行系统性培训，进而外延中国深耕发展。北京医诺妇儿医院的成立，也完美解决了国内客户在国外看诊结束后的一系列跟踪服务问题。

二.辅助生殖行业前景怎么样？

一般来说，未采取任何避孕措施一年以上，仍然没有怀孕的夫妇，可归类于不孕不育患者，有接受治疗的必要。而由于女性生育年龄推迟、生活压力加大导致的内分泌失调、人工流产增加以及环境污染等影响，不孕不育发病率正在不断上升。

根据中国人口协会、国家计生委联名发布的《中国不孕不育现状调研报告》显示，20年来，中国的不孕不育发病率已由3%攀升至15%左右，患者人数超过4000万，意味着每8对夫妇中就有1对患有不孕不育。值得注意的是，该发病率还在保持着继续上升的态势。

                                                                                                      中国不孕不育发病率持续上升

而随着近几年“独生子女”政策的逐渐松绑，中国育龄妇女的二胎生育率也在逐渐升高中，由2011年以前的1%左右提高到2016年的1.45%。根据最新数据，国内符合二孩标准的夫妻大约在9000万对，其中6000万女性均在35岁以上。如果这部分高龄产妇想要怀孕，很大一部分也是需要借助辅助生殖手段的。

2016年3月份，国家卫生计生委副主任马晓伟在十二届全国人大四次会议新闻中心表示，中国经批准的辅助生殖机构年均完成70万例辅助生育手术。

70万例辅助生殖手术，相对4000万不孕不育患者数量，意味着现在国内市场正处于严重供不应求的状态。这直接导致在北京、上海等一线城市进行试管婴儿手术，患者平均需排队达到6个月以上。

国内辅助生殖手术的产能不足，使得海外辅助生殖服务成为生育市场的蓝海。而像中国环保科技这样拥有能够在海外怀孕、国内分娩的医疗布局，显然是非常具有业务爆发潜力的。

小结

2017年3月份，中国环保科技在完成PFI的并购后，卖方即持有上市公司17.81%的股权，成为公司的第二大股东。面对二股东如此强势的进入，市场难免会担心公司董事会及股东结构发生翻天变化，进而影响到业务的经营。

但至今，除了新进的执行董事胡玥玥外，公司董事会结构并为发生明显变化，可见原股东及新股东相处应该是和睦的，并无股权争斗的迹象，雷点基本可以排除。

随着新加坡及北京业务的深入展开，中国环保科技的转型将逐渐稳固成熟，届时PFI将所有资产都注入也不是不可能的事。公司在港股市场属于较为稀缺类的标的，且目前股价大幅低于CB认购价，投资者不妨留心多关注下。