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机构：国泰君安
研究员：王彦龙
维持增持评级；业绩增速创10 年新高，符合预期；现金流强劲，继续提升分红率；传统及第二曲线均表现亮眼。
摘要：
维持增持评级。考虑到未来资本开支情况，略下调2022-2023 年净利润预测为1248（-1.2%）/1334（-1.9%）亿元人民币，预计2024 年净利润为1428 亿元人民币，对应PB 为0.63/0.59/0.55x。维持增持评级。
业绩增速创10 年新高，符合预期。2021 年，公司实现营业收入8482.58亿元，同比增长10.4%；归属于母公司股东的净利润1159.37 亿元，同比增长7.5%；归属于母公司股东的扣除非经常性损益的净利润1074.18 亿元，同比增长5.1%；EBITDA 为3110 亿元，同比增长9.1%。
这是公司10 年以来利润增速最高的一年，公司推进低成本高效运营，强化全员、全要素、全过程成本管控，业绩重回高增长，符合预期。
现金流强劲，继续提升分红率。2021 年，公司自由现金流为人民币1312 亿元，同比增长3.2%，现金流持续保持健康。公司2021 年全年现金分红占股东应占利润比例为60%，2021 年全年股息合计每股4.06港元，较2020 年增长23.4%；同时，公司拟2021 年起三年内以现金方式分配的利润逐步提升至当年公司股东应占利润的70%以上。
传统及第二曲线均表现亮眼。公司主营业务收入达到7514 亿元，同比增长8.0%，增速较2020 年提升4.8pp；其中个人市场扭转下滑趋势转为正增长，收入达到4834 亿元，同比增长1.4%；HBN 收入占主营业务收入比达到35.7%，同比提升4.3pp；智慧家庭、DICT、移动云、数字内容等业务的快速拓展，数字化转型收入达到1594 亿元，同比增长26.3%，公司着力打造的数字化转型，“第二曲线”正逐步兑现。
风险提示：5G 发展渗透率不及预期，新型业务进展不及预期