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机构：中金公司
研究员：赵利建/邹朋/何子瑜
2021 年2 月22 日，泽璟制药公告了杰克替尼片在中高危骨髓纤维化（MF）中的II 期临床数据，该临床的主要临床终点为治疗24周时脾脏体积较基线缩小≥35%的患者比例，104 例患者（ITT）的数据显示杰克替尼片100mg BID 和200mg QD的主要临床终点数据分别为51.9%和30.8%。而芦可替尼在中国人群的II 期临床数据显示该终点数据为27.0%，芦可替尼的两项III 期临床（COMFORT-I、COMFORT-II）显示该终点数据分别为42%和32%；Fedratinib 和Pacritinib 的III 期临床中该终点分别是36%和19%。同时杰克替尼的II 期临床显示其显著减轻患者的体质性症状，还可以改善贫血，减少输血依赖，改善患者的生存质量，该试验的详细数据将于2021年在相关临床血液学学术大会上适时公布。
评论
骨髓纤维化发病率~4/10 万人，但生存期较长。国内尚缺乏确切的骨髓纤维化的大型流行病学调查数据，可参考的韩国的骨髓纤维化每年发病率~4/10 万人（包括原发性骨髓纤维化、继发于血小板增多症的骨髓纤维化（post-PV-MF）和继发于真性红细胞增多症骨髓纤维化（post-ET-MF）），且呈上升趋势。但是骨髓纤维化的生存期较长，芦可替尼的III 期临床数据显示MF 患者OS 可达5.3 年。
骨髓纤维化治疗药物较为缺乏，脾肿大的一线治疗药物以芦可替尼为主。骨髓纤维化是造血干细胞异常引起的骨髓增殖性疾病，成纤维细胞生成过多的纤维组织，红细胞生成减少导致贫血，髓外造血导致脾肿大等。骨髓纤维化脾肿大的治疗药物较为缺乏，目前临床指南推荐中高危患者用芦可替尼，其它患者使用羟基脲。
2020 年芦可替尼的全球销售额已达到33 亿美元，该药物于2017奶奶在国内获批，1-3Q20 芦可替尼在国内PDB 样本医院销售额约5,000 万元，我们预计该产品2020 年在国内销售额约3 亿元。
杰克替尼多项适应症在同步推进中。杰克替尼片在骨髓纤维化的一线治疗已经开始III 期临床，其在芦可替尼不耐受的骨髓纤维化、重症斑秃、特发性肺纤维化、强直性脊柱炎、中重度斑块状银屑病、中重度特应性皮炎等等已经开始II 期临床。同时杰克替尼乳膏剂在轻中度斑秃和轻中度特应性皮炎等已经开始I/II 期临床。
估值建议
鉴于公司2020 年研发支出低于我们的预期，我们上调2020 年净利润至-3.22 亿元，维持2021 年盈利预测不变，首次引入2022 年盈利预测，预计2022 年净利润3.13 亿元。维持跑赢行业评级。
基于WACC 为10.1%，永续增长率为3%的假设，我们微调目标价从127.82 元至128.30 元，较当前股价有89.8%的上行空间。
风险
产品上市时间、临床结果或销售不及预期，持续亏损，竞品降价，医保谈判降价或无法进入医保，原材料供应不稳定，技术迭代等