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会员
机构：华创证券
研究员：单戈/许常捷/杨航
2026 年前三季度，公司实现营业收入42.62 亿元，同比下降9.38%；归母净利润5073 万元，同比增长152.54%；扣非归母净利润888 万元，扭亏为盈。其中，Q3 单季实现营业收入13.45 亿元，同比下降9.30%；归母净利润和扣非归母净利润分别亏损1665 万元、1991 万元。
评论：
收入承压，Q3 毛利率同比增幅收窄。1）公司上半年多轮上调产品报价，3 月、4 月分别调整沥青类卷材、涂料及工程防水产品报价，为收入提供价格支撑；但地产及基建需求偏弱、发货减少，叠加部分中低端砂粉产品转由联营公司生产销售，上半年收入规模仍承压，Q1、Q2 营收同比分别增长4.34%、下降19.94%。进入Q3，9 月下旬调价对当季收入的贡献有限，营收同比下降9.30%。
2）盈利能力方面，上半年多轮提价落地，毛利率相对较高的零售及海外业务占比提升，带动毛利率同比提升3.24 个百分点至27.93%。Q3 以来，上游沥青价格上涨，成本端压力加大，三季度生意社石油沥青现货均价同比上涨32.29%、环比上涨11.86%，同期毛利率环比下降4.54 个百分点至23.80%，同比增幅收窄至0.24 个百分点。
期间费用支出减少，归母净利率同比提升。1）费用及减值方面，前三季度期间费用合计同比减少4221 万元，期间费用率同比上升0.97 个百分点至19.89%；其中销售、管理、研发、财务费用率分别为9.14%、4.79%、3.95%、2.01%，同比分别变动+0.41、-0.34、-0.27、+1.17 个百分点。信用减值损失减少、资产减值损失增加，两项合计同比减少719 万元；归母净利率同比提升0.76 个百分点至1.19%。2）非经常性损益方面，前三季度非经常性损益净额同比减少3598 万元，主要变动项目为单独测试应收款项减值准备转回，金额同比减少3798 万元；同期扣非归母净利润同比增加6662 万元至888 万元，实现盈利。
采购及劳务付款减少，经营现金流由负转正。前三季度，公司经营活动现金流由上年同期净流出8.24 亿元转为净流入2.99 亿元。现金支出端，购买商品、接受劳务支付的现金同比减少13.84 亿元，付现比由135.58%降至110.03%；收款端，销售收款金额虽同比减少，但收现比由103.50%升至107.53%，公司产业链议价地位或有增强。
投资建议：公司毛利率持续改善，现金流同比优化，作为防水行业龙头之一，竞争优势显著，未来随着行业被动出清，市占率有望进一步提升。我们预测公司2026-2028 年每股净资产分别为3.55/3.74/3.93 元，根据PB 估值法，参考历史估值，我们预计2027 年公司PB 为1.3x，对应目标价为4.86 元，维持“推荐”评级。
风险提示：原材料价格大幅波动、地产超预期下行，应收账款恶化。